中國(guó)國(guó)有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)“債權(quán)股權(quán)互換”研究.pdf

1、債權(quán)與股權(quán)融資本來(lái)已經(jīng)有許多結(jié)論：如由于稅盾與風(fēng)險(xiǎn)貼水，債務(wù)融資優(yōu)于股票融資；融資順序理論等。但顯然在我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中許多這種結(jié)論被否定，好像是出現(xiàn)了無(wú)效率。當(dāng)然這并非證明結(jié)論真正有誤，而是其前提假設(shè)中有些假設(shè)被違反，我們的目的就是找出這種約束條件以解釋中國(guó)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，待理論成熟后并可以指導(dǎo)經(jīng)濟(jì)實(shí)踐與政策制定。由于我國(guó)國(guó)有資產(chǎn)中許多不良資產(chǎn)的存在，引發(fā)了有規(guī)模的債權(quán)股權(quán)轉(zhuǎn)換，這為我們的研究提供了絕佳的受控試驗(yàn)，我們希望能在這場(chǎng)試驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)可

2、以解釋出現(xiàn)這種現(xiàn)象的經(jīng)濟(jì)規(guī)律,為企業(yè)理論做出一點(diǎn)貢獻(xiàn)。“債權(quán)股權(quán)互換”是在金融資產(chǎn)管理公司依法處理銀行原有不良資產(chǎn)時(shí)，把部分企業(yè)對(duì)銀行的債務(wù)轉(zhuǎn)變成以金融資產(chǎn)管理公司為投資主體的股權(quán)。也就是把原來(lái)銀行與企業(yè)間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑谫Y產(chǎn)管理公司與企業(yè)間的持股與被持股或控股與被控股的關(guān)系，原來(lái)的還本付息轉(zhuǎn)變?yōu)榭毓煞旨t。“債權(quán)股權(quán)互換”是國(guó)家為了改善國(guó)有銀行資產(chǎn)質(zhì)量和幫助國(guó)有企業(yè)擺脫困境而實(shí)行的一項(xiàng)重大措施。它是一個(gè)特定概念，是國(guó)家在特定歷

3、史條件下為同時(shí)兼顧防范金融風(fēng)險(xiǎn)和搞活國(guó)有企業(yè)而采取的一項(xiàng)特殊政策。本文從公司金融理論中M-M定理與資本結(jié)構(gòu)的無(wú)關(guān)性以及其拓展出發(fā)，認(rèn)為國(guó)有企業(yè)與國(guó)有銀行的產(chǎn)權(quán)主體不清晰，行使剩余控制權(quán)的政府官員與擁有剩余索取權(quán)國(guó)家并不是同一個(gè)人，由于產(chǎn)權(quán)不清晰，導(dǎo)致大規(guī)模的產(chǎn)權(quán)侵犯與尋租行為，進(jìn)而引發(fā)租值消散與財(cái)富掠奪現(xiàn)象（不良資產(chǎn)）,導(dǎo)致企業(yè)效率低下。在隱藏信息的遮蔽與國(guó)家信譽(yù)保證下還不會(huì)引發(fā)投資者的退出進(jìn)而導(dǎo)致社會(huì)福利的降低，不過事物都有兩面性，這

4、又鼓勵(lì)了產(chǎn)權(quán)侵犯，可保證收入得不到保障，尋租行為變本加厲，今后由于技術(shù)進(jìn)步與人們知識(shí)的提高，加上加入WTO而導(dǎo)致的外部競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)生的信息揭示與傳遞作用可能對(duì)隱藏信息的遮蔽與國(guó)家信譽(yù)保證產(chǎn)生較大影響，屆時(shí)大規(guī)模的退出權(quán)尋求可能對(duì)經(jīng)濟(jì)乃至國(guó)家產(chǎn)生較大沖擊（危機(jī)）。不過在博弈規(guī)則不變的條件下，在競(jìng)爭(zhēng)壓力下各方會(huì)為獲取剩余而締結(jié)減少租值消散①的合約，債權(quán)股權(quán)互換就是其中一種制度安排。債權(quán)股權(quán)互換對(duì)于目前我國(guó)處于改革攻堅(jiān)階段的國(guó)有企業(yè)、國(guó)有銀行、及其