權(quán)益資產(chǎn)定價(jià)中的股利所得稅效應(yīng).pdf

1、股利所得稅是投資者稅收的重要組成部分，亦是各國(guó)稅收改革重點(diǎn)關(guān)注的對(duì)象?？v觀學(xué)術(shù)史，有關(guān)股利所得稅經(jīng)濟(jì)作用的論述主要分為三種觀點(diǎn)：傳統(tǒng)觀，稅收無關(guān)觀以及稅收資本化觀。這三種理論觀點(diǎn)對(duì)現(xiàn)實(shí)稅收政策是否廢止股利所得稅或者將公司所得稅與股利所得稅合而為一各有主張。由此，股利所得稅的經(jīng)濟(jì)作用很大程度上已經(jīng)成為一個(gè)經(jīng)驗(yàn)研究問題。其中，股利所得稅對(duì)權(quán)益資產(chǎn)價(jià)格的影響更是占據(jù)著經(jīng)驗(yàn)研究的主要地位，迄今的此類研究可歸納為兩大類共四種方法：間接法的稅后資本

2、資產(chǎn)定價(jià)法、Ohlson會(huì)計(jì)定價(jià)法和除息日股價(jià)行為法以及直接法的稅率變動(dòng)事件研究法。雖然學(xué)術(shù)界已有大量的研究，但是迄今為止的檢驗(yàn)結(jié)果仍是含糊不清，甚至相互矛盾的，從而使得是否合并或者廢止股利所得稅缺乏確定性的學(xué)術(shù)依據(jù)。 中國(guó)證券市場(chǎng)特有的稅收政策為研究權(quán)益資產(chǎn)定價(jià)中的股利所得稅效應(yīng)提供了一個(gè)很好的實(shí)驗(yàn)環(huán)境。中國(guó)現(xiàn)在實(shí)行的所得稅政策本質(zhì)上屬于古典稅制，即將公司與個(gè)人視為各自獨(dú)立的實(shí)體，從而對(duì)所得征收兩次稅。而且，根據(jù)投資者身份的不

3、同適用的稅率亦不同：2005年6月13日之前，A股個(gè)人投資者以及證券投資基金適用稅率為20﹪，B股投資者適用的稅率為0；2005年6月13日之后，前者的稅率降為10﹪，后者仍免征股利所得稅與資本利得稅。 與先前經(jīng)驗(yàn)研究文獻(xiàn)集中于股利所得稅高于資本利得稅情況不同，本文應(yīng)用中國(guó)證券市場(chǎng)特有的數(shù)據(jù)，以86家既發(fā)行A股(征收股利所得稅但免除資本利得稅)也發(fā)行B股(股利所得稅與資本利得稅都免征)的公司為樣本，分別使用稅后資本資產(chǎn)定價(jià)法，O

4、hlson會(huì)計(jì)定價(jià)法以及除息日股價(jià)行為法等三種間接檢驗(yàn)法進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)。此種研究設(shè)計(jì)有助于降低間接經(jīng)驗(yàn)研究模型的取偽錯(cuò)誤。此外，本文使用稅率變動(dòng)事件直接研究法，以中國(guó)財(cái)稅[2005]102號(hào)股利所得稅削減事件為研究樣本，具有以往國(guó)外同類研究不可比擬的純凈性。 本文的研究結(jié)果表明：在研究股利所得稅對(duì)權(quán)益資產(chǎn)定價(jià)影響之時(shí)，傳統(tǒng)上所使用的間接法，如稅后資本資產(chǎn)定價(jià)法、Ohlson會(huì)計(jì)定價(jià)法以及除息日股價(jià)行為法并不能準(zhǔn)確地度量股利所得稅的

5、定價(jià)效應(yīng)。這是因?yàn)椋@三種方法對(duì)股利所得稅高于資本利得稅的市場(chǎng)推斷同樣會(huì)出現(xiàn)在股利所得稅等于資本利得稅的市場(chǎng)(如中國(guó)的B股市場(chǎng))。以中國(guó)財(cái)稅[2005]102號(hào)股利所得稅削減事件為樣本的直接研究法獲得的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果證實(shí)：股利所得稅變動(dòng)對(duì)權(quán)益資產(chǎn)價(jià)格的影響在中國(guó)符合股利所得稅的傳統(tǒng)觀，即由于股利所得稅高于資本利得稅，因此股利支付率高的公司，投資者對(duì)其要求的回報(bào)率也要相應(yīng)的高。 本文的研究結(jié)果意味著，中國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)有的股利所得稅政策不僅