投資組合保險最優(yōu)化研究及策略分析.pdf

1、本論文研究的內(nèi)容屬于金融工程理論范疇，投資組合保險(PortfolioInsurance)是無套利均衡在金融工程中處理風(fēng)險問題的應(yīng)用，是投資者規(guī)避風(fēng)險的重要策略，由M．Rubinstein和H．Leland(1981)提出，是保險概念在證券投資中最直接的應(yīng)用。其目的是為投資組合的價值設(shè)定底線，但又不失去從市場的有利變動中獲利的機會。投資組合保險利用期權(quán)、期貨或模擬期權(quán)等衍生金融工具對沖和轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險，充分體現(xiàn)了組合復(fù)制、風(fēng)險動態(tài)對沖和無套利

2、均衡等金融工程的基本原理和技術(shù)方法。 1987年10月27日(黑色星期一)股災(zāi)發(fā)生之前，投資組合保險的研究主要集中在規(guī)避股市風(fēng)險以及在套期保值方面的應(yīng)用，主要包括對Merton(1971)模型中最終財富水平加以限制后的修正，組合保險交易費用的研究、市場的完全動態(tài)與保險的實現(xiàn)問題、波動率估計對組合保險的影響等等；到了1987年10月股市崩潰后，投資機構(gòu)紛紛檢討投資組合保險策略的適用性，投資組合保險產(chǎn)生的負(fù)面影響也引起更多的注意，對

3、組合保險的研究也初顯成效。 盡管如此，投資組合保險理論中還有許多工作有待進一步研究和完善。例如，投資組合保險模型最優(yōu)化問題：投資者風(fēng)險偏好對最優(yōu)投資組合保險策略的影響；風(fēng)險資產(chǎn)價格波動性與投資組合保險成本、收益關(guān)系：不同風(fēng)險資產(chǎn)運動過程對保險有效性的影響；投資組合保險風(fēng)險研究；在我國，由于金融衍生工具有限，投資者只能采用動態(tài)投資組合保險策略規(guī)避風(fēng)險，因此對在實證分析中，對于投資組合保險收益率波動情況與風(fēng)險資產(chǎn)、無風(fēng)險資產(chǎn)頭寸的關(guān)

4、系如何，投資組合保險收益與投保比例呈何種關(guān)系，無風(fēng)險利率對投資組合保險收益的影響如何、風(fēng)險資產(chǎn)價格波動與保險成本的關(guān)系如何、組合保險前后風(fēng)險資產(chǎn)價格波動性成什么變化，還有待于進一步的研究。本文就以上問題所做的研究成果如下： 1、投資組合保險模型的建立。 借助金融工程中無套利均衡、等價鞅測度等有效分析工具，基于完備市場模型，利用動態(tài)復(fù)制期權(quán)技術(shù)與微觀金融學(xué)中投資消費模型(Merton模型)相結(jié)合，在連續(xù)時間模型條件下建立投

5、資組合保險模型。 2、投資組合保險模型的最優(yōu)化。 在連續(xù)時間條件下，把投資者的個人跨期動態(tài)投資組合保險決策問題轉(zhuǎn)換為一個靜態(tài)的效用最大化問題，采用鞅方法和隨機積分理論解出組合保險者最優(yōu)的財富水平及相應(yīng)的最優(yōu)資產(chǎn)組合策略，并比較最優(yōu)投資組合保險模型與Merton的最優(yōu)投資消費模型最優(yōu)投資策略的異同。 3、投資者風(fēng)險投資偏好研究。 用具體的效用函數(shù)來表示投資者的不同風(fēng)險偏好，并引入組合保險模型，得到滿足最優(yōu)投

6、資組合保險模型的最優(yōu)資產(chǎn)組合(財富值)、最優(yōu)投資策略，并分析最優(yōu)資產(chǎn)值、最優(yōu)策略與投資者偏好的關(guān)系?；贐lack-Scholes期權(quán)定價公式，分析風(fēng)險資產(chǎn)價格與最優(yōu)投資組合保險價值、投資組合保險收益價值、投資組合保險成本價值關(guān)系。 4、風(fēng)險資產(chǎn)價格不同運動條件下保險策略研究。 從風(fēng)險資產(chǎn)價格服從最為常見的幾何布朗運動開始，研究最優(yōu)組合保險策略，與一般的最優(yōu)消費．投資模型進行，得到其形式一致，具體份額有差異：在隨機利率模

7、型中，把風(fēng)險資產(chǎn)價格波動率按照適當(dāng)?shù)谋嚷蔬M行調(diào)整，那么策略則與幾何布朗運動模型相似：在柏松跳躍模型中當(dāng)風(fēng)險資產(chǎn)價格由于跳躍呈現(xiàn)下跌時，為了達到保險目的，提出兩種可以使其行之有效的方法：研究純生跳躍模型后得到，如果采用動態(tài)復(fù)制方式進行組合保險，最優(yōu)策略將會陷入無止境的復(fù)制循環(huán)，因此，只能采用增加保險成本的方法進行保險。 5、投資組合保險策略市場特性研究。 通過分析購買保險與出售保險兩類投資者，研究投資組合保險策略與市場波動

8、性的關(guān)系：利用參與保險投資者收益函數(shù)為凸這一特性，對投資者收益預(yù)期、風(fēng)險承受等與參與保險的關(guān)系進行研究；在Tian(1996)研究的基礎(chǔ)上，用最小方差模型進一步討論投資組合保險風(fēng)險控制問題，得出保障投資組合保險策略實施后最低收益的有效條件以及最低風(fēng)險控制條件。 6、投資組合保險策略實證研究。 以上海證券交易所、深圳證券交易所2003年、2005年股指交易數(shù)據(jù)為樣本，選擇不同的參數(shù)、投保比例、調(diào)整頻率、不同市場情況等對動態(tài)