我國利率調(diào)整對股票價格影響的實證研究【開題報告+文獻(xiàn)綜述+畢業(yè)論文】

1、<p><b>　　本科畢業(yè)論文</b></p><p><b>　　開題報告</b></p><p><b>　　金融學(xué)</b></p><p>　　我國利率調(diào)整對股票價格影響的實證研究</p><p>　　一、選題的背景與意義</p><p&g

2、t;　　自2005年股改以來，我國的股市波動幅度增大。上證指數(shù)從2005年6月的998點大幅上漲到2007年10月28日的歷史最高點6124點。隨后大幅下挫，短短一年的時間，于2008年10月28日下跌至 1664點，基本經(jīng)歷了一個完整的周期。而自2005年以來，中國人民銀行10多次調(diào)整基準(zhǔn)利率，利率政策變動十分頻繁。利率的調(diào)整和股市的整體波動是否密切相關(guān)，和相應(yīng)行業(yè)指數(shù)的波動是否也密切相關(guān)？這些問題受到了業(yè)內(nèi)廣泛的關(guān)注。</p&

3、gt;<p>　　根據(jù)相關(guān)理論，利率調(diào)整對影響股票價格走勢有著舉足輕重的作用，因此，隨著我國股票市場的發(fā)展，針對利率調(diào)整對股票價格影響的實證研究對于央行更加科學(xué)的進(jìn)行利率政策制定與決策以及廣大投資者根據(jù)國家利率政策的變更來把握股票市場波動規(guī)律，進(jìn)行科學(xué)投資就具有了重要的現(xiàn)實意義。</p><p>　　二、研究的基本內(nèi)容與擬解決的主要問題：</p><p>　　本文將首先闡述一

4、般市場環(huán)境下利率調(diào)整對于股票價格變化的影響機理，得出利率變動對股票價格的影響是各條途徑的綜合反映的結(jié)論；在此基礎(chǔ)上結(jié)合我國股票市場的發(fā)展情況，就歷年利率變動對我國股票市場價格要素影響效應(yīng)進(jìn)行實證研究；根據(jù)實證結(jié)果為貨幣當(dāng)局制定科學(xué)的利率政策以及投資者進(jìn)行合理的投資決策時提出相應(yīng)的建議。</p><p>　　本文擬解決的問題主要有三個：</p><p>　　利率調(diào)整對股票價格的影響途徑。&l

5、t;/p><p>　　我國利率調(diào)整對股票價格影響的實證研究。</p><p>　　原因分析及政策建議。</p><p>　　三、研究的方法與技術(shù)路線：</p><p>　　本文主要運用規(guī)范分析與實證分析相結(jié)合的方法研究論文主題，具體研究方法如下：首先是利率調(diào)整對股票價格影響的相關(guān)理論進(jìn)行分析，接著結(jié)合我國股票市場的發(fā)展情況，采用定量分析和描述性研

6、究對每次利率調(diào)整對股票市場的價格指數(shù)產(chǎn)生的影響進(jìn)行分階段說明，并通過事件研究法對利率調(diào)整對股票市場價格因素的影響效應(yīng)進(jìn)行研究。最后運用規(guī)范分析法提出對策建議。</p><p><b>　　技術(shù)路線：</b></p><p>　　↙ ↘ ↙ ↓ ↘ </p><p><b>　　↘ ↙</

7、b></p><p>　　四、研究的總體安排與進(jìn)度：</p><p>　?。ㄒ唬﹩与A段（2010年11月12日前）：確定指導(dǎo)教師、申報畢業(yè)論文題目，師生雙向選題，指導(dǎo)教師下達(dá)任務(wù)書，指導(dǎo)學(xué)生查閱文獻(xiàn)，做好開題前期工作。</p><p>　?。ǘ╅_題階段（2010年12月10日前）：在廣泛查閱資料的基礎(chǔ)上，完善課題研究方案，完成外文翻譯、文獻(xiàn)綜述和開題報告等

8、工作，組織開題論證和初期檢查工作。</p><p>　?。ㄈ嵤╇A段（2011年5月5日前）：進(jìn)行課題的實驗、設(shè)計、調(diào)研及結(jié)果的處理與分析等，完成論文寫作或畢業(yè)設(shè)計說明書，進(jìn)行畢業(yè)論文的審閱和修改完善。</p><p>　?。ㄋ模┐疝q階段（2011年5月22日前）：畢業(yè)論文的第一次答辯資格審查、答辯、成績評定及成績輸入。</p><p>　　（五）答辯階段（201

9、1年6月5日前）：畢業(yè)論文的第二次答辯資格審查、答辯、成績評定及成績輸入。</p><p>　?。┰u價階段（2011年6月17日前）：畢業(yè)論文教學(xué)質(zhì)量的總結(jié)、評估和評優(yōu)、材料歸檔。</p><p><b>　　五、主要參考文獻(xiàn)：</b></p><p>　　[1]任皓，馬星亮. 基于AV模型的利率影響股市極差波動率的研究[J].中國市場，2

10、010，（26）：42—43</p><p>　　[2] 張強.我國貨幣政策對股票市場的效應(yīng)研究[D].東北師范大學(xué)碩士論文，2009</p><p>　　[3] 賴光仕.我國貨幣政策與股市流動的相關(guān)性研究[D].廈門大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009</p><p>　　[4] 黃靜.短期內(nèi)利率調(diào)整對股票市場影響的實證分析[D].對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)碩士學(xué)位論文，2007&l

11、t;/p><p>　　[5] 向雪梅.利率調(diào)節(jié)對股票市場的影響分析[D].西南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009</p><p>　　[6] 杭群.我國利率調(diào)整與股票價格指數(shù)的相關(guān)性研究[D].西北大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[7] 王倩,我國股票市場與貨幣政策依存關(guān)系的再檢驗[D].東北財經(jīng)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2007</p><p>

12、;　　[8] 馮婉婷,從緊貨幣政策對股票價格影響的實證研究[D].中南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[9] 薛瑞鑫,貨幣政策調(diào)控對股票市場價格影響的研究[D].廣西大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[10] 劉清鋒, 2010我國貨幣政策對股票價格影響的實證分析[D].河北大學(xué)碩士學(xué)位論文，2010</p><p>　　[11] 譚峻

13、, 基于我國股票市場的貨幣政策傳導(dǎo)機制的研究[D].廣東外語外貿(mào)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[12] 劉曉潮, 利率調(diào)整對我國股市的效應(yīng)分析[J].中國輕工教育，2006，（4）：26—30.</p><p>　　[13] 何問陶,王成進(jìn).股市波動對利率變動的影響研究──理論分析和我國的經(jīng)驗證據(jù)[J]. 經(jīng)濟(jì)前沿，2009,(8):39—47</p>&l

14、t;p>　　[14] 蘇立光,貨幣政策對中國股市影響實證分析[J].河北金融，2009，（2）：63—65</p><p>　　[15] 高宇忠, 加息真的是股市殺手嗎? [J]. 齊齊哈爾師范高等專科學(xué)校學(xué)報,2008,(6):23—25</p><p>　　[16] 魏雅華,幾家歡樂幾家愁[J].中國金融家，2007，（4）：72—75</p><p>　

15、　[17] 李楠, 加息對股票市場的影響分析[J].中國集體經(jīng)濟(jì)，2007，（9）：63—65</p><p>　　[18] 周猛麟，貨幣政策與股市流動研究[J].湖南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[19] 范方志, 趙明勛.當(dāng)代貨幣政策：理論與實踐.上海三聯(lián)出版社，2005，267</p><p>　　[20] Konstantin Kholod

16、ilin , Alberto Montagnoli , Oreste Napolitano , Boriss Siliverstovs , Assessing the impact of the ECB's monetary policy on the stock markets: A sectoral view[J]. Economics Letters , 105（2009）: 211–213</p><

17、p>　　[21] YunDaisyLi , TalanB. _Is¸can , KuanXu, The impact of monetary policy shocks on stock prices: Evidence from Canada and the United States[J]. Journal of International Money and Finance 29 (2010) : 876—896&

18、lt;/p><p><b>　　畢業(yè)論文文獻(xiàn)綜述</b></p><p><b>　　金融學(xué)</b></p><p>　　我國利率調(diào)整對股票價格影響的實證研究</p><p>　　一國貨幣政策對經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展至關(guān)重要，貨幣政策都是通過傳導(dǎo)機制來實現(xiàn)的。貨幣政策中重要的變量是利率，通過利率變動來影響金融市

19、場被認(rèn)為是最直接最有效的貨幣政策。作為宏觀經(jīng)濟(jì)重要的變量，利率不僅是貨幣政策的工具之一，也是市場資本供求關(guān)系的指向標(biāo)。理論上利率的變動將會給股票價格帶來重大的影響。本人查閱了大量文獻(xiàn)資料后，特作如下綜述。</p><p>　　從前人對利率政策與股票回報的關(guān)系的研究來看，發(fā)現(xiàn)利率政策在一定程度上能夠預(yù)測股票價格，由于影響股票價格的因素有很多，因而利率政策只能在很小的程度上預(yù)測股票價格。如今隨著資本市場與貨幣市場的逐

20、漸完善，越來越多的學(xué)者發(fā)現(xiàn)利率調(diào)整對股票價格的影響顯著。</p><p><b>　　1.國外研究現(xiàn)狀</b></p><p><b>　　1.1長短期區(qū)別</b></p><p>　　Rahma和Mustafa(1999)分析了許多國家股票價格和利率之間的因果關(guān)系，結(jié)果表明：大多數(shù)國家不存在股價和利率之間的Granger

21、因果關(guān)系，但可能存在長期協(xié)整關(guān)系。</p><p>　　Bulmash和 Trivoli(1991)、Mukherjee和Naka(1995)、Ramin和Tiong(2000)、Alireza和Strauss(2000)對利率等宏觀經(jīng)濟(jì)變量與股票價格之間的長期均衡關(guān)系進(jìn)行了實證研究。其中Bulmash和Trivoli研究的是美國的情況，Mukherjee和Naka實證分析了日本的數(shù)據(jù)，Ramin和Tiong與A

22、lireza和Strauss分別研究的是新加坡和歐洲國家(包括法國、德國、荷蘭、瑞士、英國)的情況，雖然他們的研究對象不同，但是研究方法一樣，都是運用協(xié)整理論等方法，并且得出了相同的結(jié)論—股票價格與長期利率負(fù)相關(guān)，而與短期利率正相關(guān)。</p><p>　　總的來說，長期來看，利率調(diào)整對股票價格的影響呈負(fù)相關(guān)，但短期內(nèi)影響不明顯或者呈正相關(guān)。</p><p>　　1.2是否為預(yù)期變化<

23、/p><p>　　Bemanke和Kuttner(2005)分析了美國證券市場對利率變化的平均反映，研究顯示市場對未預(yù)料到的聯(lián)邦基金利率變化有著相當(dāng)強烈的反應(yīng)，而對于被期貨市場投資者預(yù)測到的聯(lián)邦基金利率的變動，證券市場的反應(yīng)卻極為微弱。</p><p><b>　　1.3影響顯著</b></p><p>　　Christos Ioannidis ,

24、 Alexandros Kontonikas（2008）研究了1972至2002年期間13個經(jīng)合組織國家的貨幣政策對股票收益的影響，研究結(jié)果表明，貨幣政策的變化對股票收益率產(chǎn)生重大影響，從而支持貨幣政策通過股市傳導(dǎo)這一概念。</p><p>　　Konstantin Kholodilin , Alberto Montagnoli , Oreste Napolitano , Boriss Siliverstovs（

25、2009）考察了歐洲央行的貨幣政策對歐洲股票指數(shù)的影響。通過采用Rigobon異方差性貨幣政策的基礎(chǔ)的方法（2003年）以及更普遍的事件研究的方法，發(fā)現(xiàn)在貨幣政策公布當(dāng)天，基礎(chǔ)利率上升25個基點會引起各個行業(yè)的指數(shù)0.3%——2.0%幅度內(nèi)的下跌，而總體指數(shù)大約會下降1.0%。</p><p>　　YunDaisyLi , TalanB.iscan, KuanXu（2010）依據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)理論，運用VAR模型檢驗發(fā)

26、現(xiàn)貨幣市場工具利率變動25個基點，美國股市價格在17個月內(nèi)下跌4%，而加拿大在四個月內(nèi)只下跌0.8%。上述差異主要來自國內(nèi)短期利率對各自貨幣政策沖擊的不同動態(tài)反應(yīng)。加拿大的利率反應(yīng)是迅速但不持續(xù)，而美國的反應(yīng)是長期的。</p><p>　　隨著資本市場的發(fā)展及各項制度的完善，越來越多的學(xué)者經(jīng)過實證研究發(fā)現(xiàn)利率調(diào)整對股票價格的影響非常顯著，從而支持了貨幣政策通過股市傳導(dǎo)的概念。</p><p&g

27、t;<b>　　2.國內(nèi)研究現(xiàn)狀</b></p><p>　　國外的研究成果對研究我國利率調(diào)整對股票價格的影響具有一定的借鑒意義，然而國外研究主要著重成熟市場的研究，而我國股市與成熟股市相比具有很大的不同。例如:我國有流通股和非流通股的人為分割，這就使得我國股市與其他國家的股市在基本面特征方面完全不同。所以我們不能照搬其他國家的東西來解釋中國股市的狀況。對這一課題的研究還必須從我國的股票市場

28、發(fā)展?fàn)顩r出發(fā)。</p><p>　　國內(nèi)對貨幣政策和股市波動的研究始于1997年亞洲金融危機爆發(fā)后。如今，利率政策與股票市場相關(guān)問題的研究己經(jīng)越來越成為金融當(dāng)局關(guān)注的重點，股票市場已成為貨幣政策的重要傳導(dǎo)渠道之一，越來越受到國內(nèi)學(xué)者的重視。此外，目前中國正在進(jìn)行利率市場體系建設(shè)，利率的形成機制還存在著很多缺陷，有關(guān)利率對股票價格的影響多以理論分析為主，但也有些學(xué)者運用不同的方法對其進(jìn)行了實證研究。</p&g

29、t;<p><b>　　2.1影響并不顯著</b></p><p>　　劉景（2001）通過對7次下調(diào)利率時股票價格指數(shù)與利率調(diào)整的分析發(fā)現(xiàn)，股票價格指數(shù)對利率的變化不敏感。趙新安等學(xué)者(2001)在考察了我國利率調(diào)整當(dāng)天或利率調(diào)整消息公布后第一個交易日的股票價格指數(shù)的變動情況，認(rèn)為我國股票市場價格對利率的變動反映并不敏感,降低利率對股票市場不能起調(diào)節(jié)作用。</p>

30、<p>　　這種觀點是不全面的，因為第一，股票價格變動與利率調(diào)整之間通常有個時滯；第二，市場對利率調(diào)整的消息是可以預(yù)測的，所以利率調(diào)整當(dāng)天或下一個交易日的股票價格波動并不能夠完全反映利率調(diào)整對股票價格的影響。2.2是否為預(yù)期變化</p><p>　　關(guān)于利率的調(diào)整是否會對證券價格產(chǎn)生影響，范方志和趙明勛( 2005)歸納為以下三點:</p><p>　　1. 如果利率的調(diào)整

31、早已為市場所預(yù)期到, 則根據(jù)有效市場假說, 證券需求不會發(fā)生大的變動, 證券價格也不會發(fā)生大的變化。</p><p>　　2. 如果利率的調(diào)整出乎公眾預(yù)期, 根據(jù)流動偏好理論, 利率下降, 人們會相信未來利率會上升, 未來的證券價格會更低, 當(dāng)期賣出證券, 因而證券價格下降。</p><p>　　3. 如果利率的調(diào)整低于公眾預(yù)期, 根據(jù)流動偏好理論, 利率下降, 人們會相信未來利率會下降的

32、更低, 從而將來證券價格會更高, 所以會在當(dāng)期買入證券, 證券價格相應(yīng)上升。</p><p>　　向雪梅（2009）通過協(xié)整關(guān)系的實證研究表明，利率與滬市股票價格之間具有顯著的協(xié)整關(guān)系。利率與滬市股票價格間共同的長期變動趨勢：預(yù)期利率變動1%，滬市股票價格指數(shù)變動0.0055%。另外，股票市場里存在利率預(yù)期，如果前期的利率較低的話，那么預(yù)期未來利率有上漲的趨勢，于是就會減少目前的投資，股票價格會下跌；相反，如果前

33、期的利率很高的時候，會預(yù)期未來利率有下跌的趨勢，于是就會相應(yīng)增加當(dāng)前的投資，股票價格上漲。</p><p>　　總結(jié)來看，市場預(yù)期在利率調(diào)整對股票價格的影響中處于非常關(guān)鍵的地位。</p><p><b>　　2.3長短期區(qū)別</b></p><p>　　王丹平，龔玉榮（2006）通過實證分析表明，中國股市短期內(nèi)對利率調(diào)整具有一定的敏感性，但利率

34、調(diào)整對股市影響的理論效應(yīng)并未充分體現(xiàn)。央行提高利率，股市指數(shù)將下跌；央行降低利率，股市指數(shù)將上漲。表明市場對利率調(diào)整的反應(yīng)有一定的滯后性，并且近年來國內(nèi)多次利率調(diào)整對股市的刺激效應(yīng)呈遞減趨勢。</p><p>　　黃靜（2006）運用回歸方程研究了短期內(nèi)利率調(diào)整對股票市場的影響，發(fā)現(xiàn)利率調(diào)整對股票市場在短期內(nèi)會產(chǎn)生沖擊，由于諸多因素的影響，使得沖擊并不總是表現(xiàn)出規(guī)律性，但沖擊大小主要取決于三個因素：其一，投資者的

35、預(yù)期，投資預(yù)期利率變動幅度大于實際的變動幅度，利空利多消息則已基本被消化，不會對股市產(chǎn)生顯著影響；其二，利率變動的信號效應(yīng)，如果投資者對未來利率變動有一定的認(rèn)識，那么未來利率調(diào)整事件對股市的沖擊將減弱；其三，股票市場的現(xiàn)實狀況，市場所處的狀況可能會消除利率對其的沖擊。</p><p>　　王軍波，鄧述惠（1999）分別從短期和長期角度分析了利率政策的對證券市場的影響。利用事件分析和協(xié)整與誤差校正模型方法，研究了從

36、1991年4月到1998年3月中國利率政策對證券市場的短期影響和長期影響，發(fā)現(xiàn)利率政策對證券市場的短期影響有反?，F(xiàn)象；即在所列舉的7次利率調(diào)整中，利率調(diào)整消息宣布的當(dāng)天，證券市場的指數(shù)一律下調(diào)，且利率上調(diào)時，證券市場指數(shù)下調(diào)幅度大于利率下調(diào)時證券市場指數(shù)的下調(diào)幅度。此外，還分別列舉了消息公布前四天及后四天，股票收益率的變動情況，發(fā)現(xiàn)，證券指數(shù)的波動幅度在逐漸減小。而從利率政策對證券市場的長期影響來看，是穩(wěn)定的，認(rèn)為可以利用它來預(yù)測當(dāng)利率

37、政策發(fā)生變動時，證券市場的反應(yīng)。</p><p>　　從我國學(xué)者分析的利率調(diào)整對股票價格的長短期影響來看，中國股市短期內(nèi)對利率調(diào)整具有敏感性，長期具有一定的穩(wěn)定性，可以利用它來預(yù)測當(dāng)利率政策發(fā)生變動時，證券市場的反應(yīng)。</p><p><b>　　3.小結(jié)</b></p><p>　　上述文獻(xiàn)在進(jìn)行實證分析時，都是采用某段時間的數(shù)據(jù)從而得出不同

38、的結(jié)論，這說明各個時段股市對利率調(diào)整的反應(yīng)并不一致。其主要原因是由于我國政策市表現(xiàn)明顯，股市還不成熟、不規(guī)范，股市和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢聯(lián)系較為密切，很大程度上受到特定經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，從而在某種程度上削弱了利率調(diào)整的效應(yīng)，使其效應(yīng)不能充分體現(xiàn)，從而在一定程度上削弱了央行貨幣政策的實施效果。本文的創(chuàng)新點在于系統(tǒng)分析了利率調(diào)整對股票價格影響的各種途徑，以及非常重要的滯后反應(yīng)，另外還有對歷年利率調(diào)整對股市價格影響的實證分析。</p>&

39、lt;p><b>　　參考文獻(xiàn)：</b></p><p>　　[1]任皓，馬星亮. 基于AV模型的利率影響股市極差波動率的研究[J].中國市場，2010，（26）：42—43</p><p>　　[2] 張強.我國貨幣政策對股票市場的效應(yīng)研究[D].東北師范大學(xué)碩士論文，2009</p><p>　　[3] 賴光仕.我國貨幣政策與股市流動

40、的相關(guān)性研究[D].廈門大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009</p><p>　　[4] 黃靜.短期內(nèi)利率調(diào)整對股票市場影響的實證分析[D].對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)碩士學(xué)位論文，2007</p><p>　　[5] 向雪梅.利率調(diào)節(jié)對股票市場的影響分析[D].西南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009</p><p>　　[6] 杭群.我國利率調(diào)整與股票價格指數(shù)的相關(guān)性研究[D].西北大學(xué)碩士

41、學(xué)位論文，2008</p><p>　　[7] 王倩.我國股票市場與貨幣政策依存關(guān)系的再檢驗[D].東北財經(jīng)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2007</p><p>　　[8] 馮婉婷.從緊貨幣政策對股票價格影響的實證研究[D].中南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[9] 薛瑞鑫.貨幣政策調(diào)控對股票市場價格影響的研究[D].廣西大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</

42、p><p>　　[10] 劉清鋒.2010我國貨幣政策對股票價格影響的實證分析[D].河北大學(xué)碩士學(xué)位論文，2010</p><p>　　[11] 譚峻.基于我國股票市場的貨幣政策傳導(dǎo)機制的研究[D].廣東外語外貿(mào)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><p>　　[12] 劉曉潮.利率調(diào)整對我國股市的效應(yīng)分析[J].中國輕工教育，2006，（4）：26—30.</p

43、><p>　　[13] 何問陶,王成進(jìn).股市波動對利率變動的影響研究──理論分析和我國的經(jīng)驗證據(jù)[J]. 經(jīng)濟(jì)前沿，2009,(8):39—47</p><p>　　[14] 蘇立光.貨幣政策對中國股市影響實證分析[J].河北金融，2009，（2）：63—65</p><p>　　[15] 高宇忠. 加息真的是股市殺手嗎? [J]. 齊齊哈爾師范高等?？茖W(xué)校學(xué)報,200

44、8,(6):23—25</p><p>　　[16] 魏雅華.幾家歡樂幾家愁[J].中國金融家，2007，（4）：72—75</p><p>　　[17] 李楠.加息對股票市場的影響分析[J].中國集體經(jīng)濟(jì)，2007，（9）：63—65</p><p>　　[18] 周猛麟.貨幣政策與股市流動研究[J].湖南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2008</p><

45、p>　　[19] 范方志, 趙明勛..當(dāng)代貨幣政策:：理論與實踐. 上海三聯(lián)出版社，2005，267</p><p>　　[20] Konstantin Kholodilin , Alberto Montagnoli , Oreste Napolitano , Boriss Siliverstovs . Assessing the impact of the ECB's monetary polic

46、y on the stock markets: A sectoral view [J]. Economics Letters , 105（2009）: 211–213</p><p>　　[21] YunDaisyLi , TalanB. _Is¸can , KuanXu.The impact of monetary policy shocks on stock prices: Evidence fro

47、m Canada and the United States[J]. Journal of International Money and Finance 29 (2010) ：876—896</p><p><b>　　本科畢業(yè)論文</b></p><p><b>　　（20_ _屆）</b></p><p>　　我國利

48、率調(diào)整對股票價格影響的實證研究</p><p><b>　　目 錄</b></p><p><b>　　摘要 </b></p><p><b>　　關(guān)鍵詞</b></p><p><b>　　Abstract</b></p><p&g

49、t;<b>　　Key words</b></p><p><b>　　引言1</b></p><p>　　1 利率調(diào)整對股票價格影響的理論分析2</p><p>　　1.1 利率與股票價格指數(shù)的概念2</p><p>　　1.1.1 利率的概念2</p><p>　

50、　1.1.2 股票價格指數(shù)的概念2</p><p>　　1.2 利率調(diào)整對股票價格的影響途徑2</p><p>　　1.2.1 利率調(diào)整通過股票的內(nèi)在價值來影響股票價格2</p><p>　　1.2.2 利率調(diào)整通過上市公司來影響股票價格3</p><p>　　1.2.3 利率調(diào)整通過投資者來影響股票價格4</p>&

51、lt;p>　　1.2.4 利率調(diào)整通過宏觀經(jīng)濟(jì)來影響股票價格5</p><p>　　1.3 利率調(diào)整與股票價格的時滯效應(yīng)5</p><p>　　2 我國股市的發(fā)展現(xiàn)狀及利率政策的介紹5</p><p>　　2.1 我國股票市場的發(fā)展現(xiàn)狀5</p><p>　　2.2 我國的利率政策介紹6</p><p>

52、;　　3 我國利率調(diào)整對股票價格影響的實證研究7</p><p>　　3.1 研究思路7</p><p>　　3.2 研究方法8</p><p>　　3.3 研究數(shù)據(jù)9</p><p>　　3.4 實證結(jié)果分析10</p><p>　　4 成因及對策11</p><p>　　4.1

53、成因分析11</p><p>　　4.2 政策建議12</p><p><b>　　5 結(jié)論12</b></p><p><b>　　參考文獻(xiàn)14</b></p><p>　　致謝錯誤!未定義書簽。</p><p>　　摘要：作為宏觀經(jīng)濟(jì)重要的變量，利率不僅是貨幣政

54、策的工具之一，也是市場資本供求關(guān)系的指向標(biāo)。理論上認(rèn)為利率調(diào)整對影響股票價格走勢有著舉足輕重的作用，但學(xué)術(shù)界對兩者的相關(guān)性問題上并未達(dá)成共識。本文將首先闡述利率調(diào)整對股票價格影響的基本途徑，接著介紹了我國股票市場的發(fā)展現(xiàn)狀及我國的利率政策，然后運用事件分析法就歷年利率變動對我國股票價格的影響進(jìn)行實證研究，最后對理論結(jié)果進(jìn)行分析并提出相關(guān)建議。</p><p>　　關(guān)鍵詞：利率調(diào)整；股票價格；事件分析法</p

55、><p>　　Abstract：As an important macroeconomic variable, the interest rate is not only one of the tools of monetary policy，but also the beacon of the market capital. In theory, the adjus

56、tment of interest rate has a significant role in the trend of the stock price, but the academic has not reached a consensus on the relationship between monetary policy and the stock market. To begin with, this paper revi

57、ews the theoretical channel through which the interest rate adjustments affect the stock market. Secon</p><p>　　Key words：interest rate adjustment; stock price；the empirical analysis</p><p><

58、b>　　引言</b></p><p>　　自2005年股改以來，我國的股市波動幅度增大。期間，中國人民銀行多次調(diào)整基準(zhǔn)利率，利率政策變動十分頻繁。根據(jù)相關(guān)理論，利率調(diào)整對影響股票價格走勢有著舉足輕重的作用。因此，隨著我國股票市場的發(fā)展，針對利率調(diào)整對股票價格影響的實證研究對于央行更加科學(xué)的進(jìn)行利率政策制定與決策以及廣大投資者根據(jù)國家利率政策的變更來把握股票市場波動規(guī)律，進(jìn)行科學(xué)投資就具有了重要的

59、現(xiàn)實意義。</p><p>　　本文將首先闡述一般市場環(huán)境下利率調(diào)整對于股票價格變化的影響機理，得出利率變動對股票價格的影響是各條途徑的綜合反映的結(jié)論；在此基礎(chǔ)上結(jié)合我國股票市場的發(fā)展情況，就歷年利率變動對我國股票市場價格要素影響效應(yīng)進(jìn)行實證研究；根據(jù)實證結(jié)果為貨幣當(dāng)局制定科學(xué)的利率政策以及投資者進(jìn)行合理的投資決策時提出相應(yīng)的建議。</p><p>　　1 利率調(diào)整對股票價格影響的理論分析

60、</p><p>　　1.1 利率與股票價格指數(shù)的概念</p><p>　　1.1.1 利率的概念</p><p>　　利率被定義為“資產(chǎn)借方對貸方承諾歸還的利息比率”。研究文獻(xiàn)中經(jīng)常采用“基準(zhǔn)利率”?；鶞?zhǔn)利率在整個利率體系中起主導(dǎo)作用，是其他利率的參照體。在利率市場化的條件下，基準(zhǔn)利率的水平?jīng)Q定了其他利率的水平，其變化也會導(dǎo)致其他利率的相應(yīng)變化?；鶞?zhǔn)利率是貨幣當(dāng)局

61、制定和實施金融政策必須高度關(guān)注的利率，同時又是金融市場的參與者進(jìn)行金融決策的參照體。因此，本文選取基準(zhǔn)利率來研究我國利率調(diào)整對股票價格的影響。</p><p>　　西方國家傳統(tǒng)上的基準(zhǔn)利率是央行的再貼現(xiàn)利率，不過也不盡然，英國的基準(zhǔn)利率為倫敦銀行間同業(yè)拆借利率。而中國的基準(zhǔn)利率為中國人民銀行對國家專業(yè)銀行和其他金融機構(gòu)規(guī)定的存貸款利率。我國實行利率市場化以來，在各種貨幣市場利率中，央行基準(zhǔn)利率是一種最具代表性的利

62、率。它擁有眾多的市場交易主體、大規(guī)模的市場交易量、能夠及時準(zhǔn)確地反映市場資金供求信息；它是其他市場利率的參照標(biāo)準(zhǔn)、是影響其他市場利率變動的主要原因，因而它決定金融市場的整體利率水平；它能夠?qū)鹑谑袌龊蛧窠?jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大的影響力、是貨幣當(dāng)局為實施貨幣政策而重點監(jiān)測和施加影響的目標(biāo)之一。這種利率形成整個市場的“基準(zhǔn)”。所以，本文的研究所采取的利率為一年期存貸款基準(zhǔn)利率。</p><p>　　1.1.2 股票價格指數(shù)的概

63、念</p><p>　　股票價格指數(shù)是用來表示市場股票平均價格水平及其變動情況，以反映股票市場行情的指標(biāo)。它選取有代表性的一組股票，把他們的價格進(jìn)行加權(quán)平均計算得到。編制股票指數(shù)，通常以某一時間為基期，并將基期的股票價格作為100或1000，將以后各期的股票價格和基期價格比較，計算出升降的百分比。并且所有的股市幾乎都是在股票價格變化的同時即時公布股票價格指數(shù)，以實時的向投資者反映股市的動向。</p>

64、<p>　　我國股票市場上應(yīng)用最廣泛的股票價格指數(shù)是上證綜合指數(shù)和深圳綜合指數(shù)。而經(jīng)過多年的持續(xù)發(fā)展，上海證券市場的上市公司數(shù)、市價總值、流通市值、證券成交總額等各項指標(biāo)都居首位，上海證券市場更具代表性。所以本文選取上證綜合指數(shù)作為股票價格的變量。</p><p>　　1.2 利率調(diào)整對股票價格的影響途徑</p><p>　　股票自身是沒有價值的，價格也是虛擬的，他只是一種所有

65、權(quán)憑證。但是，股票又是股東借以取得經(jīng)濟(jì)利益的一種有價證券，代表著持有者在公司的地位與權(quán)利，所以他是有“價值”的。而利率就是資金的市場價格，資金可以選擇金融市場中的任一工具來進(jìn)行投資，可以來自股票市場，也可以來自貨幣市場。因此，利率是股票市場資金供求狀況的一個重要指向標(biāo)。</p><p>　　1.2.1 利率調(diào)整通過股票的內(nèi)在價值來影響股票價格</p><p>　　股票的內(nèi)在價值是其預(yù)期未來

66、現(xiàn)金流與該股票風(fēng)險相對應(yīng)的貼現(xiàn)率貼現(xiàn)后的現(xiàn)值，股票的未來現(xiàn)金流包括股利和最終售價，特定風(fēng)險下的貼現(xiàn)率包括市場利率和股票風(fēng)險報酬率兩部分。其具體表達(dá)式為：</p><p>　　V= （1.1）</p><p>　　其中是指股票在第t時期的股利， P是指在n期末股票的出售價格，r是貼現(xiàn)率，V是指股票的現(xiàn)值。</p><p&g

67、t;　　從上述的表達(dá)式可以看出，該模型要求計算各個時期的股利，這是不切實際的，觀察下面的派生模型：</p><p>　?。?）零增長模型。適用于固定利息收入的股票，如優(yōu)先股。該模型假設(shè)每期的股利相等，且投資者永久持有股票，即=D, 且n，則0，那么公式（1.1）可以轉(zhuǎn)變?yōu)椋?lt;/p><p>　　V== （1.2）</p&g

68、t;<p>　　其中D為每期的股利，r為貼現(xiàn)率，V為當(dāng)前股票的價格。</p><p>　　（2）固定增長模型。適用于穩(wěn)定增長的公司。該模型假設(shè)投資者長期持有股票，而股利以一個固定的速率g增長，若前一年的股息為，依次類推可得第n年的股息為。從而固定增長模型為：</p><p>　　V== （1.3）</p><p&

69、gt;　　當(dāng)r﹥g時（如果r﹤g，該公司價值將無限膨脹，趨于無窮，顯然不可能）：</p><p>　　V== （1.4）</p><p>　　（3）多元增長模型。該模型假設(shè)在時刻T以前的時間段，股利可以按照任何比例增長，但在T之后的時間里，一直按照固定比例增長。那么1~T的股利只能按照最一般的公式計算，T期以后可以按照固定增長模型計算。則表達(dá)式為：&l

70、t;/p><p>　　，從而公式1.1轉(zhuǎn)變?yōu)椋?lt;/p><p>　　V=+=+ （1.5）</p><p>　　因此可以推出理論上，股票價格與市場利率負(fù)相關(guān)。利率調(diào)整不僅僅反映在對股票價格的直接影響，同時，他還會引起其他因素的變動，從而再作用于股票價格。</p><p>　　1.2.2 利率調(diào)整通過上市公司來影響股票價格</

71、p><p>　　對于上市公司而言，利率是影響企業(yè)成本的一個重要因素。利率調(diào)整直接影響企業(yè)的利息負(fù)擔(dān),進(jìn)而影響企業(yè)的盈利能力，最終影響到公司的股票價格。以上調(diào)利率為例來說明。央行上調(diào)利率首先會增加企業(yè)的利息成本，利潤減少；其次利率上升還會增加公司的融資難度，有可能使公司不得不縮小生產(chǎn)規(guī)模，進(jìn)一步減少企業(yè)的盈利，最終會減少公司股票的分紅派息，受此影響，股票價格必然下降。</p><p>　　同時，

72、 對于不同行業(yè)的公司來說, 由于其負(fù)債結(jié)構(gòu)及融資渠道不同,利率調(diào)整的影響程度也不盡相同。以加息為例，對于資產(chǎn)負(fù)債率較高, 融資渠道單一的行業(yè)來說, 加息無疑使上市公司的經(jīng)營面臨巨大考驗。例如, 房地產(chǎn)、民航、高速公路這三類行業(yè)的上市公司, 企業(yè)的資金主要來自貸款, 利息的上漲會很明顯地影響到上市公司的經(jīng)營狀況。以房地產(chǎn)行業(yè)為例, 該行業(yè)的平均負(fù)債率達(dá)到70%, 可想而知, 加息將會對其資金運營及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生多大的影響。相對的, 對于資產(chǎn)

73、負(fù)債率較低, 融資渠道多樣的行業(yè)來說,加息對于上市公司的影響程度也較小, 比如采掘、交通運輸、電煤水生產(chǎn)與供應(yīng)、社會服務(wù)等行業(yè)。</p><p>　　1.2.3 利率調(diào)整通過投資者來影響股票價格</p><p>　?。?）投資替代效應(yīng)。</p><p>　　投資者的金融資產(chǎn)主要分為兩種：一種是無風(fēng)險資產(chǎn)，包括儲蓄和國債；另一種是風(fēng)險資產(chǎn)，主要是股票和企業(yè)債券。與此對

74、應(yīng)，投資者的投資收益也來源于無風(fēng)險資產(chǎn)和風(fēng)險資產(chǎn)。而風(fēng)險資產(chǎn)和無風(fēng)險資產(chǎn)具有相互替代性，利率的調(diào)整會改變風(fēng)險資產(chǎn)（股票投資）與無風(fēng)險資產(chǎn)收益率對比的變化，從而影響投資者儲蓄、股票、債券、基金等資產(chǎn)之間的重新組合，改變金融市場的資金供求以及股票的價格。因此，當(dāng)股票的相對收益率提高時，就會引起股票投資對其他投資的替代，則股票需求上升，股價上漲；反之，當(dāng)股票的相對收益率下降時，就會引起其他投資對股票投資的替代，則股票需求下降，股價下降。需要說

75、明，當(dāng)其他投資方式受利率調(diào)整的影響非常小時，替代效應(yīng)就會很小。例如，假設(shè)居民儲蓄的利率彈性較弱，即利率不是人們進(jìn)行儲蓄的主要因素，那么利率的變化就有可能不會引起儲蓄的增減，投資股票的資金不會增加，就不會出現(xiàn)上述效應(yīng)。</p><p>　?。?）投資成本效應(yīng)。</p><p>　　上述的投資成本特指股票投資的直接成本。融資融券業(yè)務(wù)中，投資者通過借貸資金來進(jìn)行股票投資，所以當(dāng)央行提高利率時，買

76、空者的融資成本就會提高，從而投資者會減少融資的需求，最終股票價格下降。而當(dāng)央行上調(diào)利率時，買空者能以較低的利率借到資金，會增加對融資和股票的需求，股票價格上漲。</p><p>　?。?）積累財富效應(yīng)。</p><p>　　投資者的投資方式豐富多樣，有銀行存款、債券、股票、基金等。利率調(diào)整會直接影響存款收益率，為達(dá)到資產(chǎn)保值與增值的目標(biāo)，投資者會在銀行存款、債券、與股票之間進(jìn)行資產(chǎn)的重新選

77、擇，最終影響到股票價格。具體而言，當(dāng)中央銀行下調(diào)利率時，投資者的存款收益將下降，為了達(dá)到積累財富的目標(biāo)，投資者會購買更多的高收益的風(fēng)險資產(chǎn)，使一部分資金從銀行儲蓄和債券轉(zhuǎn)而投向股票市場，增加了股票市場上的資金供給量，造成股票需求增加，引起股票價格上漲。</p><p><b>　?。?）預(yù)期效應(yīng)。</b></p><p>　　凱恩斯的投機動機的貨幣需求理論認(rèn)為，投機者

78、的心目中有一個利率水平的正常值，如果實際的利率水平低于這個值，他預(yù)期利率將上升；如果實際的利率水平高于這個值，他預(yù)期利率將下降。也就是說，投機者的利率預(yù)期會造成他購買或拋售股票的行為，從而影響股票價格。因此以央行下調(diào)利率為例，如果利率的下調(diào)幅度超過公眾預(yù)期，投資者相信未來利率將會上升，則他們會拋售股票持有貨幣等到將來再買入股票，引起股價下降；當(dāng)利率的下調(diào)幅度低于公眾預(yù)期，投資者相信未來利率還會再下降，于是他們會買入股票以備將來賣出，從而

79、引起股價上升；而當(dāng)利率的調(diào)整幅度與投資者的預(yù)期一致時，投資者不會改變對股票的需求，股價不變。</p><p>　　1.2.4 利率調(diào)整通過宏觀經(jīng)濟(jì)來影響股票價格</p><p>　?。?）影響國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長速度</p><p>　　利率政策是我國重要的貨幣政策之一，對股票價格有直接的影響。利率下調(diào)是央行實行擴張性貨幣政策的表現(xiàn)，意味著借貸相對容易，刺激消費與投資，促進(jìn)

80、經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與繁榮，良好的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢為股價的上漲提供了一個良好的背景。反之，利率上調(diào)是央行實行緊縮性貨幣政策或者穩(wěn)健性貨幣政策的表現(xiàn)，借貸成本加大，社會總需求減少，有效抑制經(jīng)濟(jì)的增長，投資者對宏觀經(jīng)濟(jì)懷有悲觀的情緒，股價因而下降。</p><p>　?。?）引起國際資金的流動</p><p>　　央行上調(diào)利率，較高的利率有可能會刺激海外投資者更猛烈投資以謀取高額利潤，導(dǎo)致熱錢涌入中國。涌入

81、的一部分熱錢進(jìn)入股市，促進(jìn)股價上漲。</p><p>　　從上述四條途徑的分析可知，利率與股價呈反比關(guān)系，但這只是理論上的結(jié)果。實際上，股票價格受到一系列因素的影響，其中包括投資者的心理變化。例如，當(dāng)多數(shù)投資者對股市持樂觀態(tài)度時，就會不自主地忽視一些不利因素，并夸大市場的有利因素，紛紛買進(jìn)股票，股價上漲；反之，當(dāng)大多數(shù)的投資者對股市前景過于悲觀時，會對不利因素特別敏感，大量的拋售股票，致使股價下跌。股票市場的中小

82、投資者由于信息不靈，而且缺乏必要的專業(yè)知識和投資技巧，往往有嚴(yán)重的盲從心理，在股價上漲時盲目追漲，或者在股價下跌時恐慌拋售，加大股價的波動幅度。利率的調(diào)整在受到其他因素制約時，就會使利率對股票價格的影響效應(yīng)有所減弱。</p><p>　　1.3 利率調(diào)整與股票價格的時滯效應(yīng)</p><p>　　以上的傳導(dǎo)途徑需要一段較長的時間，利率調(diào)整與股價變動之間通常有一個時滯效應(yīng)，即貨幣政策時滯效應(yīng)中

83、的外部時滯。具體而言，利率首先直接引起存款收益率的變動，引起股票收益率與存款收益率的比較。利率下調(diào)首先會減少儲蓄資金，股市資金的供給增加，股票市場的需求大于供給，股價上漲，可以看出兩者之間有個個過程即時滯效應(yīng)。同時，企業(yè)生產(chǎn)資本的周轉(zhuǎn)包含一個生產(chǎn)時間和兩個流通時間，即生產(chǎn)要素購買時間和商品銷售時間，所以上文所分析的利率對于上市公司經(jīng)營成本的影響，這也是需要一個過程的，短時間內(nèi)，難以體現(xiàn)出來。</p><p>　　

84、2 我國股市的發(fā)展現(xiàn)狀及利率政策的介紹</p><p>　　2.1 我國股票市場的發(fā)展現(xiàn)狀</p><p>　　經(jīng)過多年的發(fā)展，我國的股票市場在規(guī)模上已經(jīng)有了較大的提高，對國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響也越來越深遠(yuǎn)。截至2010年底，滬深股市總市值達(dá)到26.54萬億元，相當(dāng)于2005年的8.2倍，而2010年GDP總值達(dá)到39.80萬億元人民幣（如表2—1所示），由此看，我國股票市值占GDP的比例已經(jīng)

85、很大。但是，與西方國家相比，我國的股票市場還很不成熟，其中一個重要問題就是:我國的股票市場還是一個經(jīng)常深受不同層次的政策干預(yù)從而導(dǎo)致其波動異常的市場(或叫政策市)，呈現(xiàn)出價格波動的幅度和頻率高、風(fēng)險性大、不穩(wěn)定性嚴(yán)重的特點。最典型的一段就是上證指數(shù)從2005年6月的998點大幅上漲到2007年10月28日的歷史最高點6124點。隨后大幅下挫，短短一年的時間，于2008年10月28日下跌至 1664點，基本經(jīng)歷了一個完整的周期。</

86、p><p>　　表2—1：1997年—2010年中國GDP與股票總市值</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：中國統(tǒng)計年鑒——2010</p><p>　　2.2 我國的利率政策介紹</p><p>　　依據(jù)中國人民銀行網(wǎng)站公布的的相關(guān)文件：利率政策是我國最重要的貨幣政策之一，其中，基準(zhǔn)利率又體現(xiàn)出了重中之重?；鶞?zhǔn)利率以貨幣政策為目標(biāo)，當(dāng)政策目標(biāo)發(fā)生變化

87、時，基準(zhǔn)利率也隨之變化。當(dāng)政府需要抵制衰退，加速經(jīng)濟(jì)發(fā)展的時候，通常會使用寬松的貨幣政策，此時央行會降低基準(zhǔn)利率。例如，2008年發(fā)生全球性的金融危機，為抵制危機，11月央行提出貨幣政策“適度寬松”，之后，央行連續(xù)多次下調(diào)基準(zhǔn)利率。而當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)通貨膨脹，政府需要抑制經(jīng)濟(jì)與物價的快速增長，通常會使用緊縮貨幣政策或者是穩(wěn)健的貨幣政策，央行會上調(diào)基準(zhǔn)利率。表2—2反映的是1993年以來歷次基準(zhǔn)利率的調(diào)整。</p><p&g

88、t;　　表2—2：1993-2011年間我國一年期存貸款利率調(diào)整時間表</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行網(wǎng)站http://www.pbc.gov.cn/計算得出</p><p>　　利率的調(diào)整對我國股票市場的影響是一個非常重要的問題。對于貨幣政策制定者來說，如果能夠準(zhǔn)確知道股票價格對貨幣工具的反應(yīng)，就能夠提高制定貨幣政策的有效性。理論上利率的變動將會給股票價格帶來重大的影響，兩者

89、呈反比關(guān)系。而觀察表2—3近年存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整與次日股市反應(yīng)，并沒有都呈現(xiàn)出理論上的負(fù)相關(guān)性。因此，隨著我國股票市場的發(fā)展，針對利率調(diào)整對股票價格影響的實證研究對于央行更加科學(xué)的進(jìn)行利率政策制定與決策以及廣大投資者根據(jù)國家利率政策的變更來把握股票市場波動規(guī)律，進(jìn)行科學(xué)投資就具有了重要的現(xiàn)實意義。</p><p>　　表2—3：我國近年存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整與次日股市反應(yīng)</p><p>　　

90、數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行網(wǎng)站http://www.pbc.gov.cn/，同花順網(wǎng)站http://www.10jqka.com.cn/</p><p>　　3 我國利率調(diào)整對股票價格影響的實證研究</p><p><b>　　3.1 研究思路</b></p><p>　　本文用事件分析法對滬市建立以來歷次一年期存貸款利率的調(diào)整事件做實證研究，分析

91、利率調(diào)整對上市綜合指數(shù)的短期效應(yīng)，但要先做好如下的準(zhǔn)備工作。首先，由于利率調(diào)整時間與其他容易影響股市的宏觀政策的發(fā)布時間太近，因此對表2—2中的26次的利率調(diào)整，有8次需要從本文的研究中剔除。第一次，1993年5月15日的利率調(diào)整與1993年5月16日，財政部決定將1993年3年期國庫券的票面利率由10％提高到12.52％，5年期國庫券的票面利率由11％提高到14.06％。兩則消息相隔太近，事件分析法無法區(qū)分各自的影響，所以從研究中剔除

92、。第二次，1998年3月25日的這次利率調(diào)整與3月21日存款準(zhǔn)備金的調(diào)整時間相隔太近，難以區(qū)分各自影響，因此剔除。第三次，2004年10月29日的利率調(diào)整與10月25日，中國保監(jiān)會和中國證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《保險機構(gòu)投資者股票投資管理暫行辦法》，相隔時間太近，故從研究中剔除。第四次，2006年4月28日的利率調(diào)整與5月1日《全國社會保障基金境外投資管理暫行規(guī)定》的實施相隔太近，從研究中剔除。第五次，2006年8月19日的利率調(diào)整與8月15日存

93、款準(zhǔn)備金的調(diào)整時間相隔太近，從研究中剔除。第</p><p>　　另外，利率調(diào)整對處于熊市與牛市中的股票市場的影響也是不同的，所以有必要對上述的利率調(diào)整事件做區(qū)分，制作表2—4。</p><p>　　表2—4：熊市和牛市下的利率調(diào)整</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行網(wǎng)站http://www.pbc.gov.cn/，廣州日報（2008年10月25日）<

94、/p><p><b>　　3.2 研究方法</b></p><p>　　事件分析法主要是分析某事件對于社會經(jīng)濟(jì)生活是否確實有沖擊作用的方法，其最早提出可以追溯到20世紀(jì)30年代James. Dolley發(fā)表的一篇名為《用事件分析法研究股票拆分對股價影響》的論文。從30年代早期到60年代末的幾十年中，各國學(xué)者對事件分析法的研究越來越深入，Ray Ball和Philip Bo

95、rwn（l968)以及Eugene Fama （1969)最終確定了我們現(xiàn)在所使用的時間研究法。</p><p>　　事件分析法具有理論簡單、邏輯清楚、易于計算等優(yōu)點。其基本原理是：根據(jù)研究目的的需要，以某一行為作為所謂的“事件”，考察事件前后一段時間內(nèi)即“事件窗口”超額收益的大小來衡量事件的影響，事件研究法也稱為累積異常收益率法。本文的具體計算過程如下：</p><p>　　首先，事件定

96、義為利率調(diào)整的發(fā)生，調(diào)整首日為時間0，事件考察期為（-5，5），即事件發(fā)生點的前5個交易日和后5個交易日。計算上證綜合指數(shù)在（-5，5）每日的實際收益率，將上證綜合指數(shù)在t日的實際收益率定義為：=-1 （3.1）</p><p>　　其中，t表示時間，表示上證綜合指數(shù)在t日的收盤價，表示上證綜合指數(shù)在t-1日的股價。</p>

97、;<p>　　其次，運用均值調(diào)整法計算正常收益率。本文將以（5，10）為“潔凈期”，即不受事件影響的時期。定義市場的正常收益率為：=( （3.2）</p><p>　　然后，計算上證綜合指數(shù)在(-5,5)內(nèi)每日的超額收益率- (3.3)</p><p>　　最后，計算上證綜合指數(shù)在(-5,5)內(nèi)每日累計的超額收益率CAR

98、,第t日的CAR為：</p><p><b>　　(3.4)</b></p><p><b>　　3.3 研究數(shù)據(jù)</b></p><p>　　依據(jù)前文的研究思路，選取20次利率調(diào)整當(dāng)日前5個交易日與后10個交易日的上證收盤指數(shù)，如果利率調(diào)整當(dāng)日是在節(jié)假日，則當(dāng)日的收盤指數(shù)順延到節(jié)假日后的第一個交易日，制作表2—5。<

99、;/p><p>　　表2—5：各次利率調(diào)整事件的相關(guān)上證綜合指數(shù)收盤價</p><p>　　數(shù)據(jù)來源：同花順軟件</p><p>　　3.4 實證結(jié)果分析</p><p>　　通過計算，結(jié)果如表2—6.</p><p>　　表2—6：利率調(diào)整事件前后五天上證綜合指數(shù)的累計超額收益率</p><p>

100、　　對表2—6的分析，我們可以得出如下結(jié)論：現(xiàn)階段在我國，由央行調(diào)控的存貸款利率的變動對股市的影響無法給出明確的定論。</p><p>　　（1）在20次的利率調(diào)整中，5次加息當(dāng)日上證綜合指數(shù)的超額收益率為正，9次減息當(dāng)日上證綜合指數(shù)的超額收益率為負(fù)。本文認(rèn)為這可能是由于市場的預(yù)期所導(dǎo)致的。利率調(diào)整消息公布之前，市場對這一調(diào)整已有所反應(yīng)，而當(dāng)消息正式發(fā)布之后，市場又會對之前的調(diào)整再做調(diào)整。比如，當(dāng)市場預(yù)期會加息，

101、加息之前股指下跌，而當(dāng)央行正式公布加息時，市場可能因為“加息之靴終于落地”而上揚。</p><p>　?。?）觀察利率調(diào)整事件前五日的累計超額收益率，有5次加息事件的累積超額收益率為正，9次減息事件的累積超額收益率為負(fù)。本文認(rèn)為這同樣是市場預(yù)期所致。</p><p>　?。?）觀察利率調(diào)整事件后五日的累計超額收益率，有5次加息事件的累積超額收益率為正，8次減息事件的累積超額收益率為負(fù)。其中

102、有6次減息后五日的超額收益率達(dá)到負(fù)的百分之15以上。</p><p>　?。?）分別觀察股市在熊市和牛市的情況。如在2008年的大熊市時期，該年的3次減息事件，后五日的累計超額收益率分別達(dá)到負(fù)的15.22%，22.65%和22.69%。而在2007年的大牛市期間，2007年3月18日和5月19日的兩次加息事件，后五日的累計超額收益率分別達(dá)到正的11.19%和34.70%。</p><p>

103、　　上述大牛市和大熊市期間，利率調(diào)整當(dāng)日股指的走勢完全與理論背離，此時利率的變動短期之內(nèi)對股指的影響非常小。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于景氣時期，股市行情看漲，此時利率上調(diào)增加了投資者股票投資的機會成本，理應(yīng)抽出資金更多地投資于儲蓄、國債等無風(fēng)險資產(chǎn)，但由于經(jīng)濟(jì)形勢良好，企業(yè)借機擴大生產(chǎn)規(guī)模，開發(fā)新產(chǎn)品，企業(yè)的利潤以及股東的收益也越來越多。所以，雖然有加息的不利影響，但良好的經(jīng)濟(jì)形勢讓投資者反而加大投資力度，股價上升。相反，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于不景氣時期，交易萎縮

104、，股市行情萎靡不振，減息理論上會讓投資者從銀行中取出存款投入股市。但由于經(jīng)濟(jì)低迷，許多企業(yè)效益嚴(yán)重下滑，甚至出現(xiàn)虧損，股東收益也嚴(yán)重受損。此時，投資者不會增加對股市的投資，反而大量抽出資金，股市因此下跌。</p><p>　　總結(jié)來看，利率調(diào)整對股票價格在短期內(nèi)會產(chǎn)生沖擊，但由于諸多因素的影響，使得沖擊并不總是呈現(xiàn)出理論上的負(fù)相關(guān)性關(guān)系。在實際中股價收到宏觀經(jīng)濟(jì)運行狀況、行業(yè)前景以及公司經(jīng)營狀況等一系列因素的影響

105、，所以會因為其他因素的影響而降低利率調(diào)整對股票價格的影響。</p><p><b>　　4 成因及對策</b></p><p><b>　　4.1 成因分析</b></p><p>　　我國利率調(diào)整對股價的影響沒有按照理論分析呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系的原因總結(jié)如下。</p><p>　?。?）股票市場的不成熟

106、</p><p>　　我國股票市場一直是“政策市”。 政府經(jīng)常借助新聞媒體制造輿論,頒布臨時性政策等各種方式，引導(dǎo)股票市場沿著其期望的目標(biāo)運行。這些政策往往讓投資者難以預(yù)料，引起股票價格的劇烈波動。</p><p>　　目前我國的股票市場還是以個人投資者為主，股民的投機性強，其入市動機以獲得差價為主，追漲殺跌之風(fēng)盛行，股市的交易極其活躍，造成股市的暴跌暴漲，另外，絕大多數(shù)個人投資者的股票投

107、資知識來自于非正規(guī)教育，主要通過親朋好友的介紹以及報刊、雜志的文章等，往往有嚴(yán)重的盲從心理，加大股價漲跌的程度。</p><p>　　總而言之，利率調(diào)整的作用并不能有效地應(yīng)用在股票市場上，更多的由于“政策市”的作用和投機因素的作用，而降低了這種有效性。</p><p>　?。?）股票市場和貨幣市場的發(fā)展不均衡</p><p>　　當(dāng)貨幣市場和股票市場一體化程度較高時

108、，資金才能迅速有效地在兩個市場間流動。西方國家以其成功的金融市場發(fā)展之路總結(jié)出“先貨幣市場，后資本市場”的規(guī)律，但我國出于各種原因優(yōu)先發(fā)展的是股票市場，貨幣市場則嚴(yán)重滯后，兩者的不均衡發(fā)展阻止了資金的自由流動。因此前文理論部分闡述的的投資替代效應(yīng)、投資成本效應(yīng)中引起的資產(chǎn)組合的變動勢必會受到影響，進(jìn)一步降低利率調(diào)整對股票價格的影響。</p><p>　?。?）投資者的合理預(yù)期</p><p&g

109、t;　　機構(gòu)投資者和個人投資者通常根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（特別是CPI指數(shù)）、相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)人的講話以及當(dāng)前股市的發(fā)展?fàn)顩r來預(yù)測未來的貨幣政策，并對這種預(yù)測做出反應(yīng)，從而減輕甚至抵消新政策的效應(yīng)。因此，當(dāng)央行調(diào)整存款準(zhǔn)備金率時，結(jié)合新的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，許多機構(gòu)投資者往往能做出較準(zhǔn)確的央行調(diào)整存貸款利率的判斷。比如，2010年央行三度上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，10月份又特別要求內(nèi)地六大商業(yè)銀行上調(diào)其存款準(zhǔn)備金率50個基點，隨著日漸增加的通脹預(yù)期，“加息”聲浪愈