中國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)值投資分析[畢業(yè)論文+開(kāi)題報(bào)告+文獻(xiàn)綜述]

1、<p>　　本科畢業(yè)論文(設(shè)計(jì))</p><p><b>　?。ǘ?屆）</b></p><p>　　中國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)值投資分析</p><p>　　所在學(xué)院 </p><p>　　專業(yè)班級(jí) 統(tǒng)計(jì)學(xué) </p

2、><p>　　學(xué)生姓名 學(xué)號(hào) </p><p>　　指導(dǎo)教師 職稱 </p><p>　　完成日期 年 月 </p><p>　　摘要： 價(jià)值投資在國(guó)外股市是一種重要的投資理念和方法，近幾年來(lái)，雖然在中國(guó)股市也嶄露

3、頭角，但是對(duì)價(jià)值投資是否適用于中國(guó)股市，國(guó)內(nèi)理論研究者和專業(yè)投資者都還沒(méi)有達(dá)成一致意見(jiàn)。本文借鑒前人研究成果并依據(jù)價(jià)值投資理論的定價(jià)理論建立股價(jià)與有關(guān)公司業(yè)績(jī)變量之間的計(jì)量模型通過(guò)實(shí)證分析試圖做出回答，并據(jù)此提出相應(yīng)的建議。</p><p><b>　　關(guān)鍵詞：價(jià)值投資</b></p><p>　　China's stock market value inve

4、stment analysis</p><p>　　Abstract: The value investment in foreign stock market is a kind of important investment concepts and methods, In the last few years, although is also budding in the Chinese Stock ma

5、rket, but to the value invests whether to be suitable for the Chinese Stock market, the domestic theory researcher and the specialized investors have not reached the consensus of opinion. This article profits from the pr

6、edecessor research results and rests on value investment theory between the fixed price theory est</p><p>　　Key words: value investment</p><p><b>　　目錄</b></p><p>　　1 緒論

7、…………………………………………………………………………1</p><p>　　1.1 選題的背景和意義………………………………………………………………1</p><p>　　1.1.1 選題的背景 …………………………………………………………………1</p><p>　　1.1.2 選題的意義……………………………………………………………………1</p>

8、;<p>　　1.2國(guó)內(nèi)外的研究狀況…………………………………………………………………2</p><p>　　1.2.1國(guó)外的研究狀況………………………………………………………………2</p><p>　　1.2.2國(guó)內(nèi)的研究狀況………………………………………………………………3</p><p>　　2 價(jià)值投資的相關(guān)理念……………………………………

9、………………………5</p><p>　　2.1 投資與投機(jī)……………………………………………………………………5</p><p>　　2.2 價(jià)值投資的概念……………………………………………………………5</p><p>　　3 價(jià)值投資實(shí)證分析……………………………………………………………8</p><p>　　3.1中國(guó)股市主流價(jià)值投

10、資方法……………………………………………………………8</p><p>　　3.1.1市盈率評(píng)估法………………………………………………………………8</p><p>　　3.1.2市凈率評(píng)估法…………………………………………………………………9</p><p>　　3.1.2凈資產(chǎn)收益率評(píng)估法…………………………………………………………10</p>&

11、lt;p>　　3.2中國(guó)股市主流價(jià)值投資方法績(jī)效實(shí)證檢驗(yàn)……………………………………… 11</p><p>　　3.2.1假設(shè)…………………………………………………………………………11</p><p>　　3.2.2樣本選擇……………………………………………………………………11</p><p>　　3.2.3績(jī)效評(píng)估方法……………………………………………

12、…………………12</p><p>　　3.2.4實(shí)證思路……………………………………………………………………12</p><p>　　3.2.5實(shí)證檢驗(yàn)……………………………………………………………………13</p><p>　　3.2.5.1市盈率法投資檢驗(yàn)………………………………………………………………13</p><p>　　3.2.

13、5.2市凈率法投資檢驗(yàn)………………………………………………………………15</p><p>　　3.2.5.3凈資產(chǎn)收益率法檢驗(yàn)……………………………………………………………16</p><p>　　3.3投資組合與市場(chǎng)的比較……………………………………………………………18</p><p>　　4 結(jié)論……………………………………………………………………………

14、………………17</p><p>　　4.1 制約價(jià)值投資實(shí)現(xiàn)的市場(chǎng)因素…………………………………………………………17</p><p>　　4.1.1我國(guó)證券市場(chǎng)中存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱…………………………………17</p><p>　　4.1.2我國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管機(jī)制和法律法規(guī)不完善………………………………17</p><p>　　4.

15、1.3 我國(guó)缺乏多樣化的投資渠道……………………………………………………18</p><p>　　4.1.4我國(guó)證券市場(chǎng)非理性現(xiàn)象嚴(yán)重………………………………………………18</p><p>　　4.2 制約價(jià)值投資實(shí)現(xiàn)的個(gè)人因素…………………………………………………19</p><p>　　4.3在中國(guó)價(jià)值投資的策略………………………………………………………19&

16、lt;/p><p>　　4.3.1規(guī)范財(cái)務(wù)信息………………………………………………………………19</p><p>　　4.3.2加強(qiáng)對(duì)股票市場(chǎng)的監(jiān)督……………………………………………………20</p><p>　　4.3.3培養(yǎng)廣大投資者的價(jià)值投資理念…………………………………………21</p><p>　　致謝…………………………………………

17、……………………………………………………… 22</p><p>　　參考文獻(xiàn)…………………………………………………………………………………………… 23</p><p><b>　　1 緒論</b></p><p>　　1.1 選題的背景和意義</p><p>　　1.1.1選題的背景</p>&l

18、t;p>　　中國(guó)股票市場(chǎng)在過(guò)去的十多年中獲得了長(zhǎng)足的發(fā)展，我國(guó)市場(chǎng)上主流的股票投資理念和方法也隨著市場(chǎng)的發(fā)展階段不斷轉(zhuǎn)換。一個(gè)最突出的表現(xiàn)就是隨著股票市場(chǎng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，各類投資者的數(shù)量飛速增長(zhǎng)。投資者的高度投資熱情為各種投資理念在中國(guó)的應(yīng)用提供了契機(jī)。從基本面分析到技術(shù)分析，從成長(zhǎng)股投資到價(jià)值股投資，投資者總是運(yùn)用各種投資策略以希望取得超額收益。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的日益開(kāi)放，各種投資者和證券界的從業(yè)人員逐漸接受了在成熟市場(chǎng)國(guó)家已經(jīng)

19、成為主導(dǎo)流派的價(jià)值投資理念，在這樣的情況下，價(jià)值投資成為投資策略的熱點(diǎn)。</p><p>　　價(jià)值投資理念的產(chǎn)生源于對(duì)1929年經(jīng)濟(jì)危機(jī)的反思，其策略共同點(diǎn)是摒棄技術(shù)分析，按照股票的內(nèi)在價(jià)值來(lái)確定其是否有投資價(jià)值。價(jià)值投資理念是由埃利奧特·吉爾德最先提出。約翰·B·威廉斯在其著《投資價(jià)值理論》的一書中，論證了股票的內(nèi)在價(jià)值等于其日后獲得的全部股息的現(xiàn)值，給出一個(gè)計(jì)算內(nèi)在價(jià)值的公式，特

20、別提到“貼現(xiàn)”這一概念。1934年，本杰明·格雷厄姆和戴維·多德合著的《證券分析》一書，正式把這一理論推廣開(kāi)來(lái)。格雷厄姆認(rèn)為投資的定義是“經(jīng)過(guò)盡可能詳細(xì)的分析，在確保本金的安全下獲得令人滿意的收益?！保?］</p><p>　　后來(lái)沃倫·巴菲特，馬里奧·加比拉，格倫·格林伯格，羅伯特·H·海布倫等投資家按照價(jià)值投資理論在實(shí)踐中都取得了豐厚的收益

21、，從而使價(jià)值投資理念的影響大增。其中巴菲特是格雷厄姆最出名的學(xué)生，也是價(jià)值投資的堅(jiān)定支持者。巴菲特不僅僅堅(jiān)持了價(jià)值投資的精神，并且在對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性理解上比格雷厄姆跟勝一籌，巴菲特在其四十年的投資生涯里，年復(fù)合增產(chǎn)率高達(dá)24%，幾乎兩倍于標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)。巴菲特在投資過(guò)程中多次躲過(guò)熊市和泡沫，如90年代的網(wǎng)絡(luò)股泡沫。巴菲特投資思想因此也被認(rèn)為是價(jià)值投資思想的典范。但即使巴菲特本身有著非常驚人的投資業(yè)績(jī)，但當(dāng)他的投資思想被引入中國(guó)時(shí)，很多人對(duì)巴菲

22、特的價(jià)值投資有很大的質(zhì)疑，認(rèn)為其投資思想并不適合中國(guó)。很多人認(rèn)為在中國(guó)并不完善的市場(chǎng)環(huán)境下，巴菲特是很難取得那樣好的業(yè)績(jī)的。［2］</p><p>　　1.1.2價(jià)值投資的意義</p><p>　　在18年的中國(guó)證券市場(chǎng)乃至世界幾百年的證券史上，價(jià)值投資認(rèn)同者一直很少、實(shí)踐者更少，而從2006年開(kāi)始，不論公募基金還是私募基金，大多舉著了這一面大旗。有關(guān)價(jià)值投資的書籍、文章也多了起來(lái)，實(shí)際上

23、真正踐行價(jià)值投資的投資者并不多，但“相信”價(jià)值投資的人似乎多了起來(lái)。但是到了08年，隨著指數(shù)不斷地下跌，各種否定價(jià)值投資的論點(diǎn)再次撲面而來(lái)，諸如“中國(guó)股市是政策市、不適合價(jià)值投資”、“中國(guó)股市還不成熟、暴跌暴跌、不適合價(jià)值投資”、“牛市中價(jià)值投資還行熊市不適合價(jià)值投資”等等。那么，中國(guó)股市真的不適合價(jià)值投資嗎？本文通過(guò)實(shí)證分析驗(yàn)證價(jià)值投資在中國(guó)證券市場(chǎng)是否有實(shí)用性。</p><p>　　1.2 國(guó)內(nèi)外的研究狀況&

24、lt;/p><p>　　1.2.1國(guó)外的研究狀況</p><p>　　國(guó)外學(xué)者在該領(lǐng)域的研究集中于對(duì)價(jià)值投資策略在歷史中的表現(xiàn)進(jìn)行實(shí)證分析，研究的重點(diǎn)從市場(chǎng)價(jià)格與會(huì)計(jì)信息的相關(guān)性轉(zhuǎn)向內(nèi)在價(jià)值與會(huì)計(jì)信息的相關(guān)性。</p><p>　　奧爾森和弗爾森(Ohlsoand Feltham)率先在這一領(lǐng)域做出了開(kāi)創(chuàng)性的工作。他們將股票價(jià)值與股東權(quán)益和未來(lái)收益聯(lián)系起來(lái)，提出了剩余收

25、益定價(jià)(EVA）模型，從而確立了會(huì)計(jì)賬面價(jià)值和股票內(nèi)在投資價(jià)值的直接聯(lián)系。20世紀(jì)90年代以后，EVA定價(jià)法逐漸成為價(jià)值評(píng)估中的一個(gè)重要的方法。</p><p>　　Basu(1977)最先采用具體的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行價(jià)值投資實(shí)證研究，他采用1957年4月到1971年3月美國(guó)證券市場(chǎng)的數(shù)據(jù)，研究市盈率高低對(duì)股票收益率的影響。研究結(jié)果表明，在1957年至1971年期間，市盈率(P/E)低的股票組合的收益率要高于市盈率高的

26、股票組合。研究表明，在1957年至1971年間，市場(chǎng)存在不均衡的狀態(tài)，對(duì)公共信息的消化和吸收并不能馬上發(fā)生，股價(jià)的調(diào)整過(guò)程存在一定的滯后和摩擦，P/E所包含的信息并沒(méi)有立即完全地反映在股價(jià)中，投資者可以由此得到獲取超額收益的機(jī)會(huì)。</p><p>　　Ibbotson Associates (2003)利用Fama和French編制的資料計(jì)算出，自1927年至2002年末，價(jià)值股的年均回報(bào)為12.3%，而同期成長(zhǎng)

27、股的年均回報(bào)僅為8.9%。Fama和French總結(jié)性地檢驗(yàn)了全球主要證券市場(chǎng)1975年至1995年的收益情況，價(jià)值股的收益率高出成長(zhǎng)股大約在5.56%到7.6896左右，在全球13個(gè)成熟證券市場(chǎng)中，有12個(gè)市場(chǎng)價(jià)值股的回報(bào)率超過(guò)了成長(zhǎng)股。B/P和E/P組合的價(jià)值股相對(duì)成長(zhǎng)股都取得了正的超額收益率。而D/P組合的超額收益率相對(duì)較低，可能與近年來(lái)股息率水平的大幅度下降有直接關(guān)聯(lián)。D/P和GP組合在各市場(chǎng)間則表現(xiàn)出一定的差異性，很有可能意味

28、著愈是成熟、發(fā)達(dá)的市場(chǎng)愈看重現(xiàn)金流量指標(biāo)。 </p><p>　　Lakonishok,Shleifer和Vishny(1994)對(duì)紐約證券交易所和美國(guó)證券交易所的股票進(jìn)行研究，得出了類似的結(jié)論。他們從長(zhǎng)期持有型投資者的角度研究了組合構(gòu)建幾年后的收益情況，按照B/M，E/P和現(xiàn)金流量與價(jià)格的比率分別劃分價(jià)值股和成長(zhǎng)股組合。以這三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)劃分的價(jià)值股組合在組合構(gòu)建5年內(nèi)的收益率均高于成長(zhǎng)股組合。</p>

29、<p>　　Fama和French(1992)以及LaKonishok，Shleifer和Vishny(1994)都是基于美國(guó)市場(chǎng)的研究，Chan,Hammo和Lakonishok(1991)對(duì)日本市場(chǎng)進(jìn)行研究。按照B/M比率進(jìn)行劃分時(shí)，價(jià)值股組合相對(duì)于成長(zhǎng)股組合的月平均超額收益率為1.1%．按照E/P和C/P進(jìn)行劃分的結(jié)果與美國(guó)市場(chǎng)差不多。日本市場(chǎng)的研究也表明，價(jià)值股并不一定比成長(zhǎng)股承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，兩者月收益率的標(biāo)準(zhǔn)差相差

30、不大。</p><p>　　1.2.2國(guó)內(nèi)的研究狀況</p><p>　　我國(guó)的很多學(xué)者也對(duì)價(jià)值投資做了很多研究工作。國(guó)內(nèi)的學(xué)者形成兩種不同的觀點(diǎn)，一部分人認(rèn)為價(jià)值投資在中國(guó)具有一定的適用性，一部分人認(rèn)為我國(guó)市場(chǎng)還不夠成熟，現(xiàn)在還不適宜進(jìn)行價(jià)值投資，市場(chǎng)上主要還是以投機(jī)為主。比如說(shuō)徐成剛［3］認(rèn)為雖然價(jià)值投資在中國(guó)推廣具有一定的障礙，但是通過(guò)一些措施，比如說(shuō)加強(qiáng)監(jiān)管，提高上市公司質(zhì)量等方法

31、是能夠克服的。他認(rèn)為價(jià)值投資的推廣對(duì)于促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)良性發(fā)展，提高證券市場(chǎng)資源配置，價(jià)格發(fā)現(xiàn)等功能是有好處的。同時(shí)可以保護(hù)中小投資者的利益不受侵犯。還有林斗志［4］通過(guò)以上證180為樣本數(shù)據(jù)，采取一些指標(biāo)進(jìn)行分析得出了自己的結(jié)論。他認(rèn)為股票內(nèi)在價(jià)值對(duì)價(jià)格的決定性越來(lái)越強(qiáng)。在我國(guó)證券市場(chǎng)中開(kāi)始逐步形成價(jià)值投資的理念。但是我國(guó)市場(chǎng)還不夠成熟還存在著不少問(wèn)題，制約了價(jià)值投資的發(fā)展。顏寒松［5］也介紹了對(duì)格雷厄姆的價(jià)值投資進(jìn)行了研究，他認(rèn)為格

32、雷厄姆思想的關(guān)鍵在于安全邊際。只有把握好了安全邊際，才能取超額收益。同時(shí)他也指出獲利優(yōu)勢(shì)的構(gòu)造，獲利空間，主動(dòng)性方面可以進(jìn)一步改進(jìn)。也有不少學(xué)者對(duì)價(jià)值投資在中國(guó)能否適用持反對(duì)意見(jiàn)。賀顯南［6］認(rèn)為我國(guó)以基金為代表的價(jià)值投資和美國(guó)不一樣。因?yàn)閮r(jià)</p><p>　　2 價(jià)值投資的相關(guān)理念</p><p><b>　　2.1投資與投機(jī)</b></p>&l

33、t;p>　　投資和投機(jī)都是股票市場(chǎng)上基本的交易活動(dòng)形式，但卻是兩個(gè)截然不同的經(jīng)濟(jì)范疇。對(duì)于投資與投機(jī)的定義，由于認(rèn)識(shí)上的分歧，人們對(duì)此有多種形式的表達(dá)和概括．經(jīng)過(guò)多年的研究，許多專家和學(xué)者對(duì)兩者的區(qū)別，都有深刻的闡述。典型的論述有兩種，其一是亨利?彼得的觀點(diǎn)，其二是《中國(guó)金融百科全書》的看法．美國(guó)投資專家亨利?彼得在區(qū)分投資和投機(jī)的標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，是從分析投資動(dòng)機(jī)入手的。他認(rèn)為買進(jìn)股票長(zhǎng)期保存、期望享受股利增長(zhǎng)的長(zhǎng)期行為是投資；而買進(jìn)股票

34、不以獲取股利為目的，僅希望通過(guò)不斷的買賣以獲取價(jià)差的短期行為應(yīng)視為投機(jī)。《中國(guó)金融百科全書》認(rèn)為，投機(jī)是指利用股票價(jià)格波動(dòng)，以牟取最大利潤(rùn)為目的的短期交易活動(dòng)，其特點(diǎn)是交易期限短，次數(shù)頻繁，具有很大的風(fēng)險(xiǎn)性；除此之外的，都是投資。</p><p>　　從內(nèi)涵上說(shuō)，兩者之間存在本質(zhì)上的顯著差別。這種差別并不是表現(xiàn)在諸如購(gòu)買對(duì)象、采取的方式、持有時(shí)間、投資目的等表面，而是表現(xiàn)在盈利方式上。本文認(rèn)為，依靠發(fā)現(xiàn)和創(chuàng)造價(jià)值

35、盈利的是投資；依靠承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)盈利的是投機(jī)［9］。</p><p>　　從外延上說(shuō)，投資包含三個(gè)彼此關(guān)聯(lián)、密不可分的重要因素：研究性、安全性和收益性．首先，投資必須建立在詳盡分析基礎(chǔ)上。其次，投資具有一定的安全性保障，它更重視風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避。第三，投資的結(jié)果，必須取得使投資者相對(duì)滿意的回報(bào)。與此不符的算作投機(jī)。</p><p>　　2.2價(jià)值投資的概念</p><p>　　

36、所謂價(jià)值投資，是指以影響證劵投資的經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)反正前景，上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)狀況等多方面要素分析為基礎(chǔ)的內(nèi)在投資價(jià)值來(lái)尋找投資機(jī)會(huì)的投資風(fēng)格。價(jià)值投資的精髓在于“價(jià)值”兩字。</p><p>　　價(jià)值投資理論也被稱為穩(wěn)固基礎(chǔ)理論，該理論認(rèn)為：股票價(jià)格圍繞“內(nèi)在價(jià)值”的穩(wěn)固基點(diǎn)上下波動(dòng)，而內(nèi)在價(jià)值可以用一定方法測(cè)定；股票價(jià)格長(zhǎng)期來(lái)看有向“內(nèi)在價(jià)值［10］”回歸的趨勢(shì)；當(dāng)股票價(jià)格低于(高于)內(nèi)在價(jià)值即股票被低估

37、(高估)時(shí)，就出現(xiàn)了投資機(jī)會(huì)。</p><p>　　這種投資戰(zhàn)略最早可以追溯到20世紀(jì)30年代，由哥倫比亞大學(xué)的本杰明·格雷厄姆創(chuàng)立，經(jīng)過(guò)伯克希爾·哈撒威公司的CEO沃倫·巴菲特的使用和發(fā)揚(yáng)光大，價(jià)值投資戰(zhàn)略在20世紀(jì)70到80年代的美國(guó)受到推崇。</p><p>　　格雷厄姆在其代表作《證券分析》中指出：“投資是基于詳盡的分析，本金的安全和滿意回報(bào)有保證的操

38、作。不符合這一標(biāo)準(zhǔn)的操作就是投機(jī)。”他在這里所說(shuō)的“投資”就是后來(lái)人們所稱的“價(jià)值投資”。 格雷厄姆的價(jià)值投資理念核心思想主要包括兩點(diǎn)：</p><p>　　第一，內(nèi)在價(jià)值（Intrinsic Value）原則。格雷厄姆證券分析的核心是價(jià)值分析，把股票價(jià)格分析分為內(nèi)在價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格兩部分，內(nèi)在價(jià)值是分析的基礎(chǔ)和起點(diǎn)；而市場(chǎng)價(jià)格則主要由股市資金的供給所決定，同時(shí)市場(chǎng)價(jià)格將向內(nèi)在價(jià)值回歸。而所謂內(nèi)在價(jià)值，就是由資產(chǎn)、

39、收益、股利、未來(lái)前景以及管理狀況等因素所決定的股票價(jià)值，是未來(lái)現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。</p><p>　　第二，安全邊際（Margin of Safety）原則。它是格雷厄姆投資哲學(xué)的高度凝結(jié)。股票的內(nèi)在價(jià)值超過(guò)其市場(chǎng)價(jià)格的部分就是安全邊際，安全邊際越大則代表投資越安全，相應(yīng)的獲利能力越強(qiáng)。</p><p>　　格雷厄姆看重上市公司的有形資產(chǎn)，注重資產(chǎn)的計(jì)算，輕視專利、品牌等無(wú)形資產(chǎn)。他指出：（

40、1）價(jià)值是被事實(shí)所確定的價(jià)值．這些事實(shí)包括公司的資產(chǎn)、收入、紅利以及任何未來(lái)確定的預(yù)期收益。（2）通過(guò)應(yīng)用分析工具，尋找價(jià)格與價(jià)值的比值相對(duì)較小的股票進(jìn)行投資，價(jià)格上漲體現(xiàn)了價(jià)值時(shí)，可以獲取超過(guò)股市平均漲幅的投資收益［11］。</p><p>　　另外，格雷厄姆還反對(duì)頻繁交易，倡導(dǎo)買入長(zhǎng)期持有策略。他認(rèn)為頻繁的交易最終只會(huì)貢獻(xiàn)更多的交易傭金和手續(xù)費(fèi)，提高交易成本，而并不能實(shí)際獲得更高的收益［12］。</p&

41、gt;<p>　　而作為格雷厄姆的學(xué)生沃倫?巴菲特（Warren Buffett），巴菲特繼承了格雷厄姆的價(jià)值投資思想，運(yùn)用定量?jī)r(jià)值分析方法和定性基本面分析方法，結(jié)合自己豐富的投資經(jīng)驗(yàn)，形成了獨(dú)特而完整的投資思想體系：第一，價(jià)值投資理論的實(shí)質(zhì)是股票價(jià)格與價(jià)值的關(guān)系。股票市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)帶有很強(qiáng)的投機(jī)性，這些波動(dòng)源自投資者的貪婪、膽怯、偏見(jiàn)等心理因素。但從長(zhǎng)期來(lái)看價(jià)格必將回歸“基本價(jià)值”。謹(jǐn)慎的投資者應(yīng)該忽略市場(chǎng)短期波動(dòng)，集中

42、精力尋找價(jià)格低于基本價(jià)值的股票。第二，堅(jiān)持安全邊際原則。為了保證投資安全，最值得青睞的股票是那些被低估的股票。如果公司股價(jià)只是略低于基本價(jià)值就不用急于購(gòu)買，只有當(dāng)股票價(jià)格比基本價(jià)值低5O%，甚至更多的時(shí)候才是被市場(chǎng)“嚴(yán)重低估”了。第三，選擇具備持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)期盈利能力強(qiáng)，具有品牌效應(yīng)，管理層優(yōu)秀的企業(yè)，不選擇重組企業(yè)和轉(zhuǎn)機(jī)股。第四，在分析方法上以企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表為起點(diǎn)，進(jìn)行企業(yè)基本面分析。否定技術(shù)分析方法，不去預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)和經(jīng)濟(jì)循環(huán)。&l

43、t;/p><p>　　其實(shí)，價(jià)值投資是一種普遍性的投資方法，不會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)所處區(qū)域或市場(chǎng)階段的不同變得不適用，而中國(guó)股市的特點(diǎn)更加有利于價(jià)值投資者獲得更豐厚的投資回報(bào)。筆者對(duì)價(jià)值投資的定義是，利用市場(chǎng)價(jià)格和企業(yè)價(jià)值投資的差距進(jìn)行有確定性的投資并獲得回報(bào)就是價(jià)值投資。說(shuō)的通俗一些就是價(jià)格低于價(jià)值時(shí)買高于時(shí)賣。之所以很多人現(xiàn)在不認(rèn)同價(jià)值投資，主要的原因是對(duì)價(jià)值投資片面的理解，把它孤立的理解為長(zhǎng)期持有或孤立的理解為買入好公司

44、，反而忽略了企業(yè)價(jià)值這個(gè)價(jià)值投資的本質(zhì)。任何脫離企業(yè)價(jià)值，不講買入標(biāo)的和買入價(jià)格的投資人都不是合格的價(jià)值投資者。</p><p>　　中國(guó)的股票價(jià)格與價(jià)值的差異很大，多以獲利會(huì)更 豐厚?；谝陨险撌?，我們進(jìn)一步分析價(jià)值投資者的收益來(lái)自哪里。</p><p>　　第一、股票估值變化的收益。比如同一個(gè)企業(yè)即使盈利不變動(dòng)，在熊市中低估時(shí)可能10倍以下市盈率，牛市高估時(shí)可能40倍以上市盈率，這樣就

45、會(huì)產(chǎn)生3倍以上的漲幅。中國(guó)股市是醫(yī)療的歷史波動(dòng)區(qū)間是15倍道60倍左右。</p><p>　　第二、企業(yè)價(jià)值成長(zhǎng)帶來(lái)的收益。企業(yè)價(jià)值不是恒定的，企業(yè)在不同時(shí)期隨著企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和盈利能力的變化，企業(yè)價(jià)值也隨之變化。40家電的蘇寧和800家的蘇寧價(jià)值自然是不一樣的。為了方便理解，我們不妨把企業(yè)價(jià)值簡(jiǎn)單理解為企業(yè)的盈利情況，假設(shè)經(jīng)過(guò)幾年，企業(yè)盈利成長(zhǎng)了2倍，即使估值不變化（市盈率不變），股價(jià)也會(huì)漲2倍。</p>

46、;<p>　　第三、由于股票投資人是企業(yè)的股權(quán)擁有人，股票投資還可以享受企業(yè)的分紅收益。在中國(guó)分紅率不高的情況下，我們暫時(shí)不去考慮這項(xiàng)收益。但長(zhǎng)期下來(lái)對(duì)于盈利不斷成長(zhǎng)的企業(yè)，這項(xiàng)收益也是非?？捎^的。</p><p>　　單講前兩項(xiàng)收益，一不是簡(jiǎn)單的累加，而是兩項(xiàng)的乘積。假設(shè)同一段時(shí)間段內(nèi)，企業(yè)盈利增長(zhǎng)兩倍，企業(yè)價(jià)值估值提高兩倍，投資回報(bào)就是8倍（3*3=1）。同樣，在牛市頂部買入高估值的垃圾企業(yè)的投

47、資者，隨著企業(yè)的盈利的降低幾倍，和熊市中的低估幾倍，使股價(jià)跌10倍甚至更多也就不足為奇了。</p><p>　　3 價(jià)值投資實(shí)證分析</p><p>　　3.1 中國(guó)股市主流價(jià)值投資方法</p><p>　　3.1.1 市盈率評(píng)估法</p><p>　　市盈率評(píng)估法（P/E），即市價(jià)盈利比率評(píng)估法，是一種粗略衡量股票價(jià)值的方法。它是股價(jià)與特

48、定時(shí)間內(nèi)的每股收益的比值。其基本計(jì)算公式為：</p><p><b>　　P/E=P/EPS</b></p><p>　　（式中：P表示每股股票價(jià)格：EPS表示每股收益。）</p><p>　　它的優(yōu)點(diǎn)在于簡(jiǎn)明易用。而且確實(shí)能夠很好評(píng)估企業(yè)的價(jià)值。主要缺點(diǎn)有二點(diǎn)：第一，它適用的是會(huì)計(jì)利潤(rùn)，這可能會(huì)不太準(zhǔn)確。第二，它忽略了企業(yè)的成長(zhǎng)性。</

49、p><p>　　1997年9月6日深圳證券交易所發(fā)布了關(guān)于如何計(jì)算市盈率的公告，公告中所規(guī)定的單個(gè)上市公司市盈率是指該公司股票每股市場(chǎng)價(jià)格與上年每股盈利之比：市場(chǎng)（或行業(yè)）的平均市盈率是該市場(chǎng)（或行業(yè)）的總市值與上年總盈利之比。市盈率指標(biāo)一般是以“倍”為單位，通常稱市盈率有多少倍。市盈率倍數(shù)的大小大致能夠反映股票投資價(jià)值的高低。投資者可用市盈率來(lái)對(duì)股票內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行比較，尤其是對(duì)同屬一個(gè)行業(yè)的工資，我們可以通過(guò)市盈率的

50、高低來(lái)判斷這個(gè)公司是否具有投資價(jià)值。通過(guò)股價(jià)與市盈率的比較，能較真實(shí)地反映相對(duì)股價(jià)水平的高低。因此，市盈率作為反映股價(jià)相對(duì)水平高低的指標(biāo)，在價(jià)值投資的分析決策中起著非常重要的作用。</p><p>　　市盈率的理解其實(shí)非常簡(jiǎn)單。市盈率就是企業(yè)把每年的收益都發(fā)給你，你要要多少年才能收回本錢。通常，一只股票市盈率越低，表明投資的回收期短，企業(yè)的盈利能力強(qiáng)，股票的價(jià)值高。如果市盈率高就說(shuō)明股票的價(jià)值低。假設(shè)你用2500

51、元購(gòu)買Ａ公司的100股股票，目前該公司的每股收益為1元，假設(shè)股票的收益不變，一年后可以賺100元，則25年后就可以將最初的投資收回。如果我們知道一家公司的市盈率數(shù)據(jù)。那么我們很快就知道我們要多久能手收回投資。我們也大概知道企業(yè)的盈利的能力。</p><p>　　其次，市盈率較合理地反映了股票的投資價(jià)值。與成本投入和取得收益兩個(gè)單一的指標(biāo)相比，市盈率是一項(xiàng)綜合性指標(biāo)，它是成本投入和取得收益兩個(gè)要素比較的結(jié)果，反映出

52、為了獲得一定的收益而需要付出的投資成本的高低，說(shuō)明了投入和收益兩者之間的關(guān)系，從而更能綜合地反映股票的投資價(jià)值。</p><p>　　第三、從理論上來(lái)說(shuō)，市盈率的高低反映了投資者對(duì)不同股票所持態(tài)度的差異。一個(gè)具有良好前景的上市公司，其市盈率一般較高，而一個(gè)發(fā)展?jié)摿Σ淮蟮纳鲜泄镜氖杏室话爿^低。然而，股票市場(chǎng)上股價(jià)的實(shí)際走勢(shì)與上述原理出入很大，往往是市盈率較低的股票，在后期有較好的表現(xiàn)，而市盈率較高的股票卻表現(xiàn)平

53、平。這也反映了那些市盈率較低的股票被低估了。因此，價(jià)值投資者在選股時(shí)就選擇市盈率較低的股票。</p><p>　　世界上一些成熟的股票市場(chǎng)，其平均市盈率通常為15-20倍。我國(guó)滬、深兩市Ａ股市盈率水平從2001年6月1日的滬市64.95倍、深市75.16倍，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)期較大幅度的調(diào)整，到2009年6月9日，滬深兩市A股市盈率已分別降至17.98倍和20.47倍。見(jiàn)圖表3-1</p><p>

54、<b>　　圖表 3-1</b></p><p>　?。ㄙY料來(lái)源：上海證券交易所）</p><p>　　我國(guó)股市的市盈率水平較國(guó)際股市高出一些，這與我國(guó)的特殊國(guó)情是相關(guān)的。我國(guó)的股票市場(chǎng)是一個(gè)新興市場(chǎng)，只有十幾年的發(fā)展時(shí)間，我國(guó)的股票市場(chǎng)是封閉式的，沒(méi)有對(duì)外開(kāi)放，因此我國(guó)的股市還不成熟，市盈率也有自身的特點(diǎn)。在進(jìn)行價(jià)值投資分析時(shí)，應(yīng)該注意到我國(guó)的特殊情況。</p

55、><p>　　3.1.2 市凈率評(píng)估法</p><p>　　市凈率是股票價(jià)格與每股凈值的比值。市凈率的計(jì)算公式是：</p><p>　　市凈率＝股價(jià)/每股凈值</p><p>　　市凈率也是我們?cè)u(píng)估股票內(nèi)在價(jià)值的一個(gè)比較常用的手段。</p><p>　　股票的凈值也就是股東的凈權(quán)益，也就是公司的凈資產(chǎn)。從會(huì)計(jì)上來(lái)說(shuō)凈資產(chǎn)包

56、括法定公益金、資本公積金、任意公積金、法定公積金和未分配利潤(rùn)。隨著企業(yè)的不斷的盈利，企業(yè)的凈資產(chǎn)會(huì)出現(xiàn)增長(zhǎng)。同樣，當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)虧損時(shí)，股票的凈資產(chǎn)會(huì)下降。凈資產(chǎn)是企業(yè)生產(chǎn)盈利的基本保障。當(dāng)股票的市凈率比較低的時(shí)候我們認(rèn)為該股票的內(nèi)在價(jià)值被低估了。我們一般認(rèn)為當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格低于凈資產(chǎn)的2/3時(shí)，就表示股票的價(jià)格被明顯低估了。</p><p>　　但是市凈率有一些缺陷。比如說(shuō)有的時(shí)候凈資產(chǎn)沒(méi)有很好的考慮企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)。可能

57、對(duì)無(wú)形資產(chǎn)高估了，或者低估了。又不如說(shuō)企業(yè)的一些軟實(shí)力很難評(píng)估。就像企業(yè)的品牌效應(yīng)，在會(huì)計(jì)上就很難反映。每個(gè)行業(yè)的市凈率也是不同的，一般高科技行業(yè)的市凈率比較高，銀行類股票的市凈率比較低。所以適用市凈率的時(shí)候我們要考慮行業(yè)的差別。</p><p>　　我們一般認(rèn)為從總體來(lái)看市凈率為2是比較合理的。但一個(gè)股票的市凈率小于2的時(shí)候，我們認(rèn)為它的價(jià)格被低估了，它具有一定的投資價(jià)值。當(dāng)一個(gè)股票的價(jià)格大于2時(shí)，我們就認(rèn)為它

58、被高估了。市凈率越大其安全性就越差，風(fēng)險(xiǎn)越大。具體從行業(yè)來(lái)看，銀行業(yè)一般在2的樣子，高科技的公司可能高達(dá)數(shù)十倍。這是有道理的。因?yàn)楦呖萍脊镜某砷L(zhǎng)不是靠實(shí)有資產(chǎn)，而是靠科技力量。</p><p>　　股票的價(jià)格起起伏伏。市凈率也是有高有低。在08年熊市的時(shí)候出現(xiàn)了不少公司的價(jià)格跌破凈資產(chǎn)。這主要是由于市場(chǎng)的恐慌造成的。在恐慌的時(shí)候人們紛紛拋售。這些公司本生并沒(méi)有什么經(jīng)營(yíng)的問(wèn)題，只是人們的悲觀的預(yù)期而已。這時(shí)候我們

59、就可以大膽買入，等待價(jià)值的回歸。</p><p>　　3.1.3凈資產(chǎn)收益率評(píng)估法</p><p>　　凈資產(chǎn)收益率是公司的凈利潤(rùn)除于凈資產(chǎn)。該指標(biāo)很好的反應(yīng)了企業(yè)的盈利能力。該指標(biāo)其實(shí)也就是反映了公司對(duì)股東的回報(bào)率。凈資產(chǎn)收益率很好的規(guī)避了簡(jiǎn)單的會(huì)計(jì)利潤(rùn)的不足。例如：當(dāng)公司配股后，每股的利潤(rùn)就會(huì)給攤薄，很多人就會(huì)誤認(rèn)為企業(yè)的價(jià)值下降了。其實(shí)并沒(méi)有，每股的凈資產(chǎn)收益率還是沒(méi)變的。如果說(shuō)凈資

60、產(chǎn)收益率的年度目標(biāo)值是24%，目前至4月末，凈資產(chǎn)收益率為8%就比較正常。</p><p>　　根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《公開(kāi)發(fā)行證券公司信息披露編報(bào)規(guī)則》第9號(hào)的通知的規(guī)定：加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（ROE）的計(jì)算公式如下：。其中：P為報(bào)告期利潤(rùn)；ＮＰ為報(bào)告期凈利潤(rùn)；為期初凈資產(chǎn)；為報(bào)告期發(fā)行新股或債轉(zhuǎn)股等新增凈資產(chǎn)；為報(bào)告期回購(gòu)或現(xiàn)金分紅等減少凈資產(chǎn)；為報(bào)告期月份數(shù)；為新增凈資產(chǎn)下一月份起至報(bào)告期期末的月份數(shù);為減少

61、凈資產(chǎn)下一月份起至報(bào)告期期末的月份數(shù)。</p><p>　　凈資產(chǎn)收益率也叫凈值報(bào)酬率或權(quán)益報(bào)酬率，該指標(biāo)有兩種計(jì)算方法：一種是加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率：另一種是全面攤薄凈資產(chǎn)收益率。不同的計(jì)算方法得出不同凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)結(jié)果，那么如何選擇計(jì)算凈資產(chǎn)收益率的方法就顯得尤為重要。</p><p>　　從企業(yè)外部的相關(guān)利益人股東看，應(yīng)使用全面攤薄凈資產(chǎn)收益率計(jì)算公式(1)中計(jì)算出的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)

62、，只是基于股份制企業(yè)的特殊性：在增加股份時(shí)新股東要超面值繳入資本并獲得同股同權(quán)的地位，期末的股東對(duì)本年利潤(rùn)擁有同等權(quán)利。正因?yàn)槿绱?，在中?guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《公開(kāi)發(fā)行股票公司信息披露的內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第二號(hào)：年度報(bào)告的內(nèi)容與格式》中規(guī)定了采用全面攤薄法計(jì)算凈資產(chǎn)收益率。全面攤薄法計(jì)算出的凈資產(chǎn)收益率更適用于股東對(duì)于公司股票交易價(jià)格的判斷，所以對(duì)于向股東披露的會(huì)計(jì)信息，應(yīng)采用該方法計(jì)算出的指標(biāo)。</p><p>　　3.2

63、 中國(guó)股市主流價(jià)值投資方法績(jī)效實(shí)證檢驗(yàn)</p><p><b>　　3.2.1 假設(shè)</b></p><p>　　一、投資者的理性假設(shè)</p><p>　　我們假設(shè)投資者是理性的。投資者的理性就是指投資者能夠始終堅(jiān)定不疑的支持價(jià)值投資的理念，嚴(yán)格按照事先制定好的價(jià)值投資策略進(jìn)行投資，不受非理性因素如情緒等的影響。投資前能進(jìn)行充分的分析。持有股票

64、期間，不被小道消息，內(nèi)幕消息所動(dòng)搖。價(jià)值投資之所以取得超額收益，正是建立在市場(chǎng)上大多數(shù)人都不理性。在此期間我們要保持始終保持自己的理性，如果中途而廢，所積累的優(yōu)勢(shì)都將喪失殆盡。價(jià)值投資理念的成功已經(jīng)被一些著名投資家的實(shí)踐所驗(yàn)證，但是為什么始終只有少數(shù)人能從價(jià)值投資理念中獲得成功，這主要是由于人本身的弱點(diǎn)。要想堅(jiān)持長(zhǎng)期理性對(duì)大多數(shù)人來(lái)說(shuō)是困難的，這需要我們的良好心態(tài)。投資者要想在市場(chǎng)上應(yīng)用價(jià)值投資取得超額收益首先就要克服非理性。本文在實(shí)證

65、種假設(shè)投資者是始終理性的，價(jià)值投資策略始終得到貫徹執(zhí)行。</p><p>　　二、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)可靠</p><p>　　假設(shè)上市公司披露的年報(bào)真實(shí)可靠，沒(méi)有重大事項(xiàng)的隱瞞，沒(méi)有故意隱瞞、誤導(dǎo)投資者等問(wèn)題。雖然價(jià)值投資還可以從上市公司的其他信息中判斷財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真?zhèn)?，但是?cái)務(wù)數(shù)據(jù)是股票內(nèi)在價(jià)值判斷的主要資料，真實(shí)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)于投資分析是很重要。不真實(shí)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)將對(duì)股票內(nèi)在價(jià)值的判斷產(chǎn)生嚴(yán)重的誤

66、導(dǎo)作用，阻礙價(jià)值投資的順利進(jìn)行，影響價(jià)值投資的績(jī)效。本文在實(shí)證中假設(shè)所采用的上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)都是真實(shí)的。</p><p>　　三、稅收、傭金等交易費(fèi)用假設(shè)為零，以此使得分析簡(jiǎn)化，同時(shí)不影響實(shí)證分析的結(jié)果。</p><p>　　3.2.2 樣本選擇</p><p>　　本文選取了30只股票，這些股票是我們從上證50的50只成分股中隨機(jī)選取的。以這30只股票2009年和

67、2010年的相關(guān)數(shù)據(jù)為樣本，數(shù)據(jù)來(lái)源于所選擇的上市公司2009年年報(bào)和海通大智慧2008專業(yè)版軟件。上證50指數(shù)是上海證券交易所于2010年1月2日發(fā)布的，它建立在上證180指數(shù)的基礎(chǔ)上，處于上證所構(gòu)建的由上證綜指、上證180指數(shù)、上證50指數(shù)組成的三層金字塔型的指數(shù)結(jié)構(gòu)的最項(xiàng)層。其成分股的選擇遵循了國(guó)際上樣本股選擇的主流標(biāo)準(zhǔn)，即以較大的總流通市值和成交金額為最基本和最核心的標(biāo)準(zhǔn)。樣本股涵蓋了包括石化、銀行、航運(yùn)、鋼鐵、電力、電信等行業(yè)

68、的龍頭企業(yè)，其發(fā)展趨勢(shì)代表了中國(guó)近兩年來(lái)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢(shì)，而且該指數(shù)具有典型的盈利能力強(qiáng)、市值大、市盈率低的藍(lán)籌特征。雖然選擇藍(lán)籌股并不完全能夠代表格雷價(jià)值投資的思想，但是相對(duì)來(lái)說(shuō)還是能夠一定程度上反映價(jià)值投資的。隨機(jī)選取的30只上證50指數(shù)成份股具體名單見(jiàn)表3-1</p><p>　　表3-130只隨機(jī)選取的上證50指數(shù)成分股</p><p>　　3.2.3 績(jī)效評(píng)估方法</p>

69、;<p>　　根據(jù)投資組合的年收益率來(lái)判斷其投資績(jī)效。年收益率計(jì)算公式為：</p><p>　　其中和．分別表示該投資組合年末和年初的總收盤價(jià)，他們由該投資組合中股票年末和年初的收盤價(jià)加總而來(lái)。</p><p><b>　　，</b></p><p>　　在分析中，我已經(jīng)對(duì)股票的轉(zhuǎn)增股本、配股、增發(fā)、現(xiàn)金紅利、股票紅利、等情況均進(jìn)

70、行復(fù)權(quán)處理。</p><p>　　3.2.4 實(shí)證思路</p><p>　　實(shí)證過(guò)程主要分以下幾步進(jìn)行：</p><p>　　第一步：根據(jù)不同的股票內(nèi)在價(jià)值判斷方法從上證50指數(shù)成份股中選擇10只股票，構(gòu)造投資組合。</p><p>　　第二步：假設(shè)不同的投資組合在2010年年初買入，2010年年末賣出。計(jì)算不同投資組合2010年一年的投資收

71、益率。</p><p>　　第三步：用市場(chǎng)平均收益與三個(gè)投資組合的收益進(jìn)行對(duì)比，同時(shí)不同投資組合相互之間比較收益率，投資組合是否能跑贏大市，并選出投資收益率最高的投資組合。</p><p>　　第四步：根據(jù)實(shí)證結(jié)果分析價(jià)值投資理念是否適用于目前的中國(guó)股票市場(chǎng)。</p><p>　　3.2.5 實(shí)證檢驗(yàn)</p><p>　　一、投資組合構(gòu)造方法

72、</p><p>　　從理論上來(lái)說(shuō)，使用市盈率法判斷股票的內(nèi)在價(jià)值有一些限制條件，如用市盈率來(lái)進(jìn)行比較的股票須具備可比性，主要適用于同一行業(yè)的公司等。但是，多項(xiàng)實(shí)證研究表明，即使不考慮這些使用限制條件，不考慮上市公司的其它方面因素，僅僅從市盈率的高低來(lái)選擇股票構(gòu)建投資組合，低市盈率投資組合的投資績(jī)效要高于高市盈率投資組合的投資績(jī)效，并且高于市場(chǎng)的平均水平3%-5%。這種實(shí)證研究的基本程序如下：</p>

73、<p>　　a.取某一全球性交易所，如紐約股票交易所中的全部股票。</p><p>　　b.按市盈率的高低對(duì)這些股票進(jìn)行分組，市盈率低的股票即構(gòu)成價(jià)值投資組合。</p><p>　　c.計(jì)算各個(gè)投資組合一年的收益率。</p><p>　　d.比較不同投資組合的收益率。</p><p>　　這一方法的不同形式被應(yīng)用于許多研究中。研

74、究結(jié)果幾乎都證明在各種時(shí)間段、各種市場(chǎng)下，價(jià)值投資組合的收益率均高于平均收益率。因而，這種投資組合被有些研究人員稱為“魔力投資組合”。</p><p>　　本文的研究就采用這種方法，首先計(jì)算30只樣本股2009年的市盈率。然后挑選市盈率低的10只股票構(gòu)造投資組合，并計(jì)算該投資組合2010年的投資績(jī)效。最后將該投資組合的績(jī)效與其它投資組合以及市場(chǎng)基準(zhǔn)水平比較，從而判斷市盈率法在我國(guó)股市的有效性。</p>

75、<p>　　本文市盈率的計(jì)算方法為：</p><p>　　P/E＝該股2009年平均股價(jià)/每股收益</p><p>　　3.2.5.1市盈率法投資檢驗(yàn)</p><p>　　二、市盈率法投資組合</p><p>　　經(jīng)過(guò)計(jì)算30只樣本股具體的市盈率見(jiàn)表3-2。</p><p>　　表3-2 30只樣本股票

76、的市盈率</p><p>　　（數(shù)據(jù)來(lái)源于大智慧交易軟件）</p><p>　　選擇市盈率最低的10只股票構(gòu)成市盈率法投資組合，命名為投資組合A。具體構(gòu)成見(jiàn)表3-3。</p><p>　　表3-3 投資A股票組合構(gòu)成</p><p>　　三、市盈率法投資組合績(jī)效</p><p>　　本文使用該投資組合2010年的收益

77、率來(lái)反應(yīng)其投資績(jī)效。年收益率（Ｒ）的計(jì)算方法為：</p><p>　　投資組合A 2010年收益率計(jì)算見(jiàn)表3-4：</p><p>　　表3-4 投資組合A 2010年收益率</p><p>　　3.2.5.2市凈率法投資檢驗(yàn)</p><p>　　一、市凈率法投資組合構(gòu)造</p><p>　　首先按照2009年的市凈

78、率對(duì)30只樣本股進(jìn)行排序，然后挑選市凈率低的10只股票構(gòu)造投資組合，并計(jì)算該投資組合2010年的投資業(yè)績(jī)。最后將該投資組合的業(yè)績(jī)與其它投資組合以及市場(chǎng)平均水平比較，從而判斷市凈率法在我國(guó)股市的是否具有有效性。</p><p>　　二、30只樣本股2009年的市凈率數(shù)據(jù) 見(jiàn)表3-5。</p><p>　　表3-5 30只樣本股票的市凈率</p><p>　?。〝?shù)據(jù)

79、來(lái)源于大智慧交易軟件）</p><p>　　選擇市凈率最低的10只股票構(gòu)成市盈率法投資組合，命名為投資組合B。具體構(gòu)成見(jiàn)表3-6。</p><p>　　表3-6 投資組合B 2010年年收益表</p><p>　　3.2.5.3凈資產(chǎn)收益率法檢驗(yàn)</p><p>　　一、凈資產(chǎn)收益率法投資組合構(gòu)造</p><p>　

80、　1.投資組合構(gòu)造方法</p><p>　　在價(jià)值投資理念下，凈資產(chǎn)收益率法的選股思路與市盈率法基本一致。因此，本文凈資產(chǎn)收益率法的實(shí)證研究采用與市盈率法投資組合構(gòu)造類似的方法。即首先按照2009年的凈資產(chǎn)收益率對(duì)30只樣本股進(jìn)行排序，然后挑選凈資產(chǎn)收益率高的10只股票構(gòu)造投資組合，并計(jì)算該投資組合2010年的投資績(jī)效。最后將該投資組合的績(jī)效與其它投資組合以及市場(chǎng)基準(zhǔn)水平比較，從而判斷市凈率法在我國(guó)股市的有效性。

81、</p><p>　　2.凈資產(chǎn)收益率法投資組合見(jiàn)表3-7</p><p>　　表3-7 投資組合C股票構(gòu)成</p><p>　　（數(shù)據(jù)來(lái)源于大智慧交易軟件）</p><p>　　表3-8 投資組合C 2010年年收益率</p><p>　　3.3投資組合與市場(chǎng)的比較</p><p>　　我們

82、可以看到三個(gè)投資組合遭受了很大的虧損，甚至比大盤的虧損跟更嚴(yán)重。其中尤其以低市凈率的組合取得了最差的收益。由此我們可以看出價(jià)值投資在中國(guó)的實(shí)行有很多障礙。</p><p><b>　　4. 結(jié)論</b></p><p>　　通過(guò)上面的實(shí)證分析我們可以看出，價(jià)值投資取在中國(guó)無(wú)法取得塔應(yīng)用的效益，虧損很嚴(yán)重。如果價(jià)值投資不能夠使得投資者規(guī)避損失就沒(méi)有意義了。到底是中國(guó)市場(chǎng)

83、的什么因素導(dǎo)致價(jià)值投資不能發(fā)揮很好的效果呢？我們?cè)撊绾芜M(jìn)一步完善中國(guó)證券市場(chǎng)的種種制度呢？我們?cè)撊绾尾拍芎芎玫陌l(fā)揮價(jià)值投資的作用呢？</p><p>　　4.1 制約價(jià)值投資實(shí)現(xiàn)的市場(chǎng)因素</p><p>　　4.1.1 我國(guó)證券市場(chǎng)中存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱</p><p>　　信息是進(jìn)行證券分析的基礎(chǔ)。真實(shí)，準(zhǔn)確，及時(shí)，完整的信息對(duì)于價(jià)值投資有著至關(guān)重要的作用

84、。我國(guó)價(jià)值投資不能很好的推廣，不能健康的發(fā)展的主要阻礙就是信息部對(duì)稱。信息不對(duì)稱，強(qiáng)化了投資者的投機(jī)心態(tài)，阻礙了價(jià)值投資理念的推廣。</p><p>　　我國(guó)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期存在著信息不對(duì)稱的問(wèn)題。這些問(wèn)題存在于證券交易的各個(gè)過(guò)程，主要有以下幾個(gè)方面：</p><p>　　第一、首次公開(kāi)募集，增發(fā)和配股存在著信息不對(duì)稱。很多上市公司為了能夠圈錢，他們和會(huì)計(jì)事務(wù)所，證券公司，律師事務(wù)所互相串通，

85、編造假的財(cái)務(wù)報(bào)表和其他企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況，來(lái)欺騙廣大消費(fèi)者。這些上市公司往往喜歡虛報(bào)企業(yè)業(yè)績(jī)，或者對(duì)會(huì)計(jì)報(bào)表進(jìn)行特殊處理，掩蓋很多損失或者不良資產(chǎn)。所以很多上市公司一旦圈錢完成以后業(yè)績(jī)馬上變臉，讓很多投資者遭受嚴(yán)重的損失。</p><p>　　第二、很多上市公司高層和一些人互相勾結(jié)，利用一些他們事先掌握的信息進(jìn)行市場(chǎng)操作，謀取高額利潤(rùn)?；诖耸袌?chǎng)上很多人都是靠所謂的消息買股票，瘋狂投機(jī)，希望能獲得高額的收益。甚至一些

86、人通過(guò)預(yù)先知道國(guó)家的一些政策來(lái)獲取收益或者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。這種行為大大損害了廣大投資者的利益。</p><p>　　4.1.2 我國(guó)證券市場(chǎng)的監(jiān)管機(jī)制和法律法規(guī)不完善</p><p>　　我國(guó)證券市場(chǎng)建立的時(shí)間還比較短，在法律和監(jiān)管方面都落后于其他國(guó)家。這直接造成股市違規(guī)、違法活動(dòng)盛行。價(jià)值投資理念很難健康的發(fā)展。我國(guó)監(jiān)管機(jī)制和法律的落后主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：</p><

87、p>　　第一、我國(guó)股市監(jiān)管的法規(guī)體系不健全。目前我國(guó)雖然已經(jīng)建立起了比較完整的證券市場(chǎng)法律法規(guī)框架和體系，但我國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管的法律環(huán)境與國(guó)外相比還是有很大差距的。同時(shí)法規(guī)的不健全以及法規(guī)協(xié)調(diào)配合性差還導(dǎo)致了證券監(jiān)管部門很難對(duì)證券市場(chǎng)的違法行為進(jìn)行定性。根據(jù)國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，高效率的證券監(jiān)管法規(guī)必須要有一個(gè)統(tǒng)一完善的法律框架體系進(jìn)行支持。目前我國(guó)還沒(méi)有健全公司法和建立現(xiàn)代企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)，公司懂事和管理層的權(quán)利和義務(wù)還沒(méi)有明確。而

88、且競(jìng)爭(zhēng)法也遲遲沒(méi)有出臺(tái)，對(duì)壟斷行為的處理處于無(wú)法可依的困境。對(duì)違規(guī)行為的處罰也由于地方保護(hù)主義和法律上的空白而無(wú)法真正貫徹下去。</p><p>　　第二、我國(guó)股票發(fā)行核準(zhǔn)制度不夠完善。我國(guó)證券市場(chǎng)實(shí)行的是核準(zhǔn)制。我國(guó)的核準(zhǔn)制主要在證券發(fā)行指標(biāo)、規(guī)模實(shí)行額度、發(fā)行企業(yè)的選擇和有關(guān)兼并以及新股發(fā)行定價(jià)的限制。在這種體制下，選擇什么樣的企業(yè)來(lái)發(fā)行股票及發(fā)行多少股票都由證監(jiān)會(huì)說(shuō)了算，這就不可避免地導(dǎo)致市場(chǎng)失靈和資源配置

89、效率的低下。我國(guó)目前采取了網(wǎng)上發(fā)行和網(wǎng)下發(fā)行。這一制度有助于發(fā)行價(jià)格更加市場(chǎng)化。但是我們依然可以看到對(duì)新上市股票的惡炒是非常嚴(yán)重的。其中有很多大機(jī)構(gòu)大券商利用市場(chǎng)操作來(lái)提高發(fā)行價(jià)。</p><p>　　第三、政府過(guò)度干預(yù)妨礙了股市監(jiān)管。同西方國(guó)家主要運(yùn)用法律手段、經(jīng)濟(jì)手段來(lái)對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)管相比較，我國(guó)目前主要還是通過(guò)行政手段來(lái)進(jìn)行監(jiān)管。這導(dǎo)致了目前經(jīng)常有所謂的“政策市”出現(xiàn)。我國(guó)對(duì)證券市場(chǎng)應(yīng)該更多的采取法律手段

90、和經(jīng)濟(jì)手段，而不是直接的行政干預(yù)。</p><p>　　第四，監(jiān)管人員監(jiān)管水平不高、數(shù)量匾乏。監(jiān)管人員是政策法律法規(guī)的執(zhí)行者和實(shí)施者，監(jiān)管者的素質(zhì)和數(shù)量是否符合有效監(jiān)管的要求，將直接影響到證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。目前，盡管證監(jiān)會(huì)每年都在擴(kuò)大證券監(jiān)管人員的編制，加強(qiáng)對(duì)監(jiān)管人員的培訓(xùn)，提高其監(jiān)管水平，但目前證券市場(chǎng)監(jiān)管人員的素質(zhì)和數(shù)量還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足證券市場(chǎng)的要求。如美國(guó)證券交易委員會(huì)監(jiān)管隊(duì)伍有3000多人，而我國(guó)到200

91、8年底只有2400多人。再加上我國(guó)的證券市場(chǎng)建立的時(shí)間不長(zhǎng)，監(jiān)管人員本身對(duì)證券監(jiān)管就不是太了解，監(jiān)管水平不高。同時(shí)由于我國(guó)證券法律體系的不完善和司法部門工作人員對(duì)這塊業(yè)務(wù)的不熟悉，也會(huì)使監(jiān)管達(dá)不到預(yù)期的效果。</p><p>　　4.1.3 我國(guó)缺乏多樣化的投資渠道</p><p>　　我國(guó)股市缺乏適應(yīng)市場(chǎng)需求的多層次市場(chǎng)體系，目前只有主板市場(chǎng)和中小企業(yè)板塊。我國(guó)股市沒(méi)有做空機(jī)制，也沒(méi)有

92、推出金融期貨、期權(quán)等衍生產(chǎn)品，即沒(méi)有鎖定盈虧、套期保值的途徑。而我國(guó)投資者對(duì)金融產(chǎn)品又有很大的需求，大量熱錢不斷涌入股票市場(chǎng)，泡沫越來(lái)越大，使得投機(jī)更有市場(chǎng)，而價(jià)值投資理念卻不被重視，或者雖然被重視了，但得不到健康地發(fā)展，名為價(jià)值投資，實(shí)際上是投機(jī)。</p><p>　　4.1.4 我國(guó)證券市場(chǎng)非理性現(xiàn)象嚴(yán)重</p><p>　　我國(guó)證券市場(chǎng)不理性的氣氛非常濃厚。我們通過(guò)換手率和市盈率這

93、兩個(gè)指標(biāo)來(lái)況明問(wèn)題。換手率高說(shuō)明市場(chǎng)的交易非常頻繁。從國(guó)際市場(chǎng)上來(lái)看，發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)的換手率一般在0.3%。而我國(guó)證券市場(chǎng)的換手率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于這個(gè)數(shù)字。從市盈率的角度看，問(wèn)題就更加明顯了。發(fā)達(dá)國(guó)家股票的市盈率一般在20倍左右。我國(guó)證券市場(chǎng)的很多股票的市盈率高達(dá)40-50倍。有的甚至高達(dá)數(shù)百倍。創(chuàng)業(yè)板的股票發(fā)行的時(shí)候市盈率就到50多倍。</p><p>　　4.2 制約價(jià)值投資實(shí)現(xiàn)的個(gè)人因素</p>

94、<p>　　我國(guó)股市的資金總量中，小額投資人的資金占90%，機(jī)構(gòu)投資者只占10%，是典型的散戶主導(dǎo)型市場(chǎng)。廣大投資者的投資取向、投資理念和投資效果會(huì)在很大程度上成為影響我國(guó)股票市場(chǎng)的主導(dǎo)力量?，F(xiàn)在大多數(shù)投資者以短線投資為主，抱著賭博心理，幻想著一夜暴富。他們不懂得如何防范股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，總是容易受到各種市場(chǎng)上流傳的虛假信息誘導(dǎo)而盲目操作。他們很少關(guān)注公司的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)，大多數(shù)人也缺乏必須的財(cái)務(wù)等知識(shí)，不具備獨(dú)立自主地分析判斷公司內(nèi)

95、在價(jià)值的能力。在對(duì)待價(jià)值投資理念上，沒(méi)有科學(xué)正確的認(rèn)識(shí)，把它幻想為又一個(gè)能讓自己暴富的方法，結(jié)果還是走不出投機(jī)的圈子，不僅不能發(fā)揚(yáng)價(jià)值投資理念，反而會(huì)使價(jià)值投資走向投機(jī)，攪亂市場(chǎng)。同時(shí)，中、小股東在公司治理中往往采取消極態(tài)度，圖省事“搭便車”，不利于上市公司質(zhì)量的提高。</p><p>　　4.3 在中國(guó)價(jià)值投資的策略</p><p>　　4.3.1 規(guī)范財(cái)務(wù)信息</p>

96、<p>　　規(guī)范財(cái)務(wù)信息可以從幾個(gè)方面著手：第一加強(qiáng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的披露。其中包括十個(gè)最重要的指標(biāo)。（1）存貨周轉(zhuǎn)率：（2）市盈率；（3）資產(chǎn)負(fù)債率；（4）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率；（5）速動(dòng)比率；（6）流動(dòng)比率；（7）銷售利潤(rùn)率；（8）股利；（9）每股收益；（10）現(xiàn)金流量。上述十個(gè)個(gè)指標(biāo)是要被首先披露的。各個(gè)指標(biāo)都反映一些企業(yè)比較重要的經(jīng)營(yíng)狀況。比如說(shuō)股利可以反映公司股利的發(fā)放程度和發(fā)放的意愿現(xiàn)金流量反映企業(yè)真實(shí)的資金流動(dòng)情況。第二，我

97、們應(yīng)該加強(qiáng)分部信息的披露。由于企業(yè)兼并收購(gòu)，控股其他公司的行為比較頻繁，使的分部信息顯得十分重要。各個(gè)市場(chǎng)和行業(yè)的成長(zhǎng)性、風(fēng)險(xiǎn)和收益是不同的，分部信息是確認(rèn)和分析企業(yè)子公司面臨的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)的有力工具。尤其是在分析盈利能力和現(xiàn)金流量時(shí)，分部信息比流量信息更為有效。對(duì)一個(gè)龐大的企業(yè)而言，分部信息是總括信息的量的分解和質(zhì)的深化。缺少這些信息，財(cái)務(wù)報(bào)表就陷入僵化。從這個(gè)意義上講，分部報(bào)告具備與現(xiàn)行基本報(bào)表平等的地位。上市公司會(huì)計(jì)報(bào)表應(yīng)披露詳細(xì)的

98、經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)分部信息和市場(chǎng)地理分部信息，也可增加生產(chǎn)地理分部信息。在分部的劃分上，機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)不同的經(jīng)營(yíng)成果應(yīng)分開(kāi)報(bào)告，可以按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定的行業(yè)或地</p><p>　　4.3.2 加強(qiáng)對(duì)股票市場(chǎng)的監(jiān)督</p><p>　　一、完善股市監(jiān)管的法規(guī)體系。對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)法律體系進(jìn)行一次集中的清理，加快立法速度，完善法規(guī)制度系統(tǒng)，堵塞法律漏洞，增強(qiáng)法規(guī)的可操作性。以《證券法》為核心，并不斷完善。&l

99、t;/p><p>　　二、加強(qiáng)對(duì)股市中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。證券公司、注冊(cè)會(huì)計(jì)師和注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師等中介機(jī)構(gòu)在證券市場(chǎng)的建立和完善過(guò)程中發(fā)揮了重要的作用。他們是證券市場(chǎng)發(fā)展的產(chǎn)物，也是市場(chǎng)規(guī)范化的重要內(nèi)容和基礎(chǔ)。目前證券市場(chǎng)上的中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)水平存在較多問(wèn)題。某些擬上市公司條件不夠，證券公司對(duì)其業(yè)績(jī)進(jìn)行虛假包裝，實(shí)際上參與了利益集團(tuán)的“圈錢”伎倆，毫無(wú)公信力可言。某些上市公司嚴(yán)重明明虧損，卻與不道德的注冊(cè)會(huì)計(jì)師合謀，披露虛假業(yè)績(jī)

100、，竟然成為市場(chǎng)追捧的明星股。有的上市公司通過(guò)關(guān)聯(lián)交易，虛增利潤(rùn)，有關(guān)的信息披露不充分，誤導(dǎo)投資者。凡此種種，使我國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師執(zhí)業(yè)能力和職業(yè)道德備受質(zhì)疑。這些行為導(dǎo)致中小投資者的利益受到嚴(yán)重?fù)p害，為投機(jī)創(chuàng)造條件，使得價(jià)值投資理念難以讓投資者接受。因此，提高中介機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)質(zhì)量，增強(qiáng)它們的市場(chǎng)公信力，是廣大投資者的殷切希望，也是證券市場(chǎng)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展價(jià)值投資理念得以推廣的必要條件。解決中介機(jī)構(gòu)誠(chéng)信不足的問(wèn)題，必須從執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、職業(yè)道德建設(shè)、行業(yè)自

101、律等方面入手，完善、細(xì)化監(jiān)管法規(guī)，增強(qiáng)其可操作性。只罰不賠，無(wú)法遏制上市公司和中介機(jī)構(gòu)合謀作假的現(xiàn)象。中介機(jī)構(gòu)的誠(chéng)信義務(wù)既屬于道德范疇，也屬于法律范疇，每個(gè)市場(chǎng)主</p><p>　　三、逐漸弱化行政手段，積極完善市場(chǎng)制度。調(diào)整政府在我國(guó)股票市場(chǎng)上的職能，逐步弱化政府的作用，減少行政手段對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)，形成一個(gè)穩(wěn)定的宏觀政策環(huán)境。同時(shí)積極完善和規(guī)范各項(xiàng)市場(chǎng)制度，使得市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮主導(dǎo)作用，建立有效的政策評(píng)估機(jī)制和合理

102、估值標(biāo)準(zhǔn)，逐步完善各種金融衍生產(chǎn)品，避免過(guò)度投機(jī)導(dǎo)致的價(jià)格泡沫和過(guò)度反應(yīng)現(xiàn)象。同時(shí)，我們還應(yīng)該進(jìn)一步借鑒各國(guó)著名交易所的管理規(guī)則和發(fā)達(dá)國(guó)家的管理體系，使監(jiān)管體系不斷完善，監(jiān)管水平不斷提高。</p><p>　　四、逐漸弱化行政手段，積極完善市場(chǎng)制度。調(diào)整政府在我國(guó)股票市場(chǎng)上的職能，逐步弱化政府的作用，減少行政手段對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)，形成一個(gè)穩(wěn)定的宏觀政策環(huán)境。同時(shí)積極完善和規(guī)范各項(xiàng)市場(chǎng)制度，使得市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮主導(dǎo)作用，建

103、立有效的政策評(píng)估機(jī)制和合理估值標(biāo)準(zhǔn)，逐步完善各種金融衍生產(chǎn)品，避免過(guò)度投機(jī)導(dǎo)致的價(jià)格泡沫和過(guò)度反應(yīng)現(xiàn)象。</p><p>　　五、加快投資市場(chǎng)和投資品種的多元化建設(shè)。中國(guó)股市的新市場(chǎng)建設(shè)需要一個(gè)多層次的市場(chǎng)體系。這個(gè)多層次市場(chǎng)體系應(yīng)該是主板市場(chǎng)、中小企業(yè)板市場(chǎng)（包括未來(lái)的創(chuàng)業(yè)板）和場(chǎng)外交易市場(chǎng)的有機(jī)統(tǒng)一，中國(guó)股市多層次市場(chǎng)建設(shè)的當(dāng)務(wù)之急除了要建立創(chuàng)業(yè)板之外還要建立場(chǎng)外交易市場(chǎng)，這既是恢復(fù)股票的流動(dòng)性本性的需要，也

104、是建立風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的需要，更是在中國(guó)股市中建立新的估值體系和評(píng)價(jià)機(jī)制的需要。中國(guó)股市的多層次市場(chǎng)建設(shè)必須審慎地選擇好突破口與突破點(diǎn)，避免中國(guó)股市在長(zhǎng)時(shí)期中不斷發(fā)生的決策失敗和決策失誤。投資品種多元化建設(shè)的當(dāng)務(wù)之急，是發(fā)展中國(guó)股市的金融衍生產(chǎn)品，在中國(guó)股市中形成風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制和套期保值功能。此外，還必須盡快發(fā)展企業(yè)債市場(chǎng)，逐步讓債券融資取代股票融資而成為上市公司乃至中國(guó)企業(yè)市場(chǎng)融資的主體，矯正企業(yè)在融資方面的股票偏好與銀行偏好，使得股市

105、與債市相得益彰和協(xié)調(diào)發(fā)展，成為新市場(chǎng)中新的資源配置機(jī)制的有機(jī)組成部分。</p><p>　　4.3.3 培養(yǎng)廣大投資者的價(jià)值投資理念</p><p>　　一、保持良好的心態(tài)。在進(jìn)行投資的時(shí)候，人們往往很難控制好自己的心態(tài)，做到完全理性。價(jià)值投資，人的心理狀態(tài)比技巧更重要。怎么保持良好的心態(tài)是價(jià)值投資成功的關(guān)鍵所在．在面臨市場(chǎng)的風(fēng)云變幻的時(shí)候，我們?nèi)绾慰刂谱约旱呢澙泛涂謶植攀顷P(guān)鍵。<

106、/p><p>　　二、提升自己的專業(yè)水平。價(jià)值投資本生需要投資者對(duì)上市公司的各種信息進(jìn)行盡可能詳盡的分析。這就要求投資者具有一定的金融，財(cái)務(wù)的各個(gè)方面的知識(shí)。對(duì)上市公司進(jìn)行詳盡的分析，這是價(jià)值投資成功的關(guān)鍵。同時(shí)，良好的知識(shí)基礎(chǔ)，有助于價(jià)值投資者分析信息的真實(shí)性。格雷厄姆創(chuàng)造價(jià)值投資的年代與目前中國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀有很多相似之處。格雷厄姆在很多文章里指出，當(dāng)時(shí)美國(guó)證券市場(chǎng)中存在大量過(guò)度投機(jī)、操縱股價(jià)、內(nèi)幕交易和虛假信息