基于數(shù)據(jù)包絡(luò)分析(DEA)的開放式基金績效評估.pdf

1、如果將1991年10月設(shè)立的“武漢證券投資基金”和“深圳南山風(fēng)險投資基金”作為中國證券投資基金業(yè)起步的標(biāo)志，基金業(yè)在我國已經(jīng)走過了17個年頭。截止2008年10月，已成立基金公司達60家，其中31家為中外合資，旗下管理的開放式基金348只、封閉式基金34只?；饦I(yè)的快速發(fā)展，一方面反映了我國實體經(jīng)濟的增強，另一方面也反映了資本市場的繁榮。但是，我們在看到發(fā)展的同時，也應(yīng)該看到迅速膨脹背后蘊藏的危機——這樣的發(fā)展是否過快了呢?我們應(yīng)該如何

2、來甄別基金的優(yōu)劣呢?這些都是理論界與業(yè)界應(yīng)該探討的課題。 真正意義上的證券投資基金在我國的發(fā)展不過10余年，至今還沒有建立起一套完善、權(quán)威、科學(xué)的績效評估體系。當(dāng)前，這樣一套體系的建立卻又顯得非常迫切與重要，這既有助于準確把握基金本身的投資價值，也有助于管理層、基金持有人及社會公眾對基金管理人的監(jiān)督，引導(dǎo)基金業(yè)規(guī)范經(jīng)營、健康發(fā)展，推動證券市場的規(guī)范化進程?？梢哉f，建立適合我國證券投資基金績效綜合評價指標(biāo)體系已經(jīng)成為當(dāng)前我國證券投

3、資基金建設(shè)的一個核心問題，具有十分重要的理論意義和現(xiàn)實意義。 現(xiàn)階段，國內(nèi)外基金績效評估的主流方法均借助于傳統(tǒng)的因子模型。該類方法需要選擇市場基準和具體的因子模型，評估結(jié)果自然會受到研究者主觀判斷的影響。正是基于傳統(tǒng)模型這一嚴重缺陷，本文采用了在管理學(xué)領(lǐng)域中已廣泛運用的數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法(DEA)來開展我國開放式基金績效評估工作，避免傳統(tǒng)方法的缺陷，試圖建立起一個理論上科學(xué)，實踐中操作性強的評估框架。 本文分為五個章節(jié)，各章

4、節(jié)安排了以下內(nèi)容。 第一章，證券投資基金基本理論及研究狀況概述。主要介紹證券投資基金的基本理論，包括概念、分類以及在我國的發(fā)展歷程；同時，該部分對國內(nèi)外基金績效評估的研究現(xiàn)狀作了簡要的文獻追蹤；最后，指出了本文的研究內(nèi)容與創(chuàng)新之處。 第二章，證券投資基金績效評估方法概述與對比。本章節(jié)對當(dāng)前基金績效評估的主要方法進行概述性介紹并比較各種方法間的優(yōu)劣。同時，對數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法的基本思想、效率分析框架、綜合DEA模型理論及各子

5、模型間關(guān)系、DEA模型的優(yōu)劣勢作重點分析，為后文的實證開展作理論鋪墊。 第三章，DEA模型的構(gòu)建。根據(jù)DEA模型指標(biāo)的構(gòu)建原則，初步篩選出相關(guān)的輸入/輸出指標(biāo)，并對每個指標(biāo)的構(gòu)建方法作詳細介紹。具體的輸入指標(biāo)有日收益率的VaR、期初規(guī)模、持股集中度、預(yù)留現(xiàn)金比率、單位份額費用，輸出指標(biāo)有累計凈值收益率、期末規(guī)模。同時，將實證所需運用的DEA模型(C2R模型、BC2模型及超效率模型)，從理論到數(shù)理模型作深入分析。 第四章，

6、實證研究。該部分根據(jù)第三章的理論框架，以2004-2007年為樣本期，對股票型基金、債券型基金、混合型基金分類別進行每年度相對效率計算與排名，績效持續(xù)性檢驗，效率分解、Malmquist指數(shù)計算與改進等工作。 第五章，總結(jié)與展望。對實證分析后的結(jié)論作總結(jié)與闡述，并針對本文研究的不足之處及后續(xù)研究工作加以展望。 本文構(gòu)建了一個無基準的基金績效評估框架，其具體包括以下幾個方面內(nèi)容：第一，各組別基金總體績效的排名，并通過對比發(fā)

7、現(xiàn)基金組別間相對效率差異；第二，各組別間基金績效持續(xù)性的甄別與檢驗；第三，各基金相對總體效率的分解，及利用Malmquist指數(shù)對相對效率動態(tài)變化進行分析。在以上框架指導(dǎo)下，通過實證研究，本文得到以下結(jié)論。 其一，整個樣本年度內(nèi)，債券型基金的平均相對效率值最高，而股票型和混合型的平均相對效率值相近，均低于債券型。這與股票型基金和混合型基金受市場行情的影響大于債券型基金有關(guān)。 其二，股票型、債券型、混合型基金均存在2年期的

8、持續(xù)性。同時，債券型基金和混合型基金還在一定程度上表現(xiàn)出3年期和4年期的持續(xù)性，但因樣本期過短，無法進行后續(xù)檢測。 其三、整體持續(xù)度表明，股票型基金內(nèi)部排名變化最大，混合型基金次之，債券型基金變化最小。該結(jié)果一定程度上表明投資對象是影響基金業(yè)績和風(fēng)險的重要因素。 其四，基金相對無效率的主要誘因是規(guī)模效率無效率。券型基金相較于股票型基金而言，規(guī)模效率無效對總技術(shù)效率的影響要小很多；而混合型基金在整個樣本期內(nèi)，規(guī)模效率無效對

9、總技術(shù)效率的影響又較前兩者均要小。 其五，Malmquist指數(shù)分析表明，證券市場行情的變化對EP(技術(shù)效率變化指數(shù))影響遠小于TP(技術(shù)進步指數(shù))，因而國內(nèi)基金管理人在如何推進投資技術(shù)進步方面顯得更為重要。 其六，參考集的分析表明，長期具有較強市場競爭力的基金很少，但競爭力差的基金在長期內(nèi)持續(xù)缺乏競爭力的現(xiàn)象卻十分普遍，再次證明“弱者恒弱”這一現(xiàn)象。 DEA模型分析法的運用不但可以規(guī)避傳統(tǒng)方法的缺陷，而且可以得

10、到更為豐富的結(jié)論。將這一方法引入到基金績效評估領(lǐng)域，并進行系列深入研究，正是本文的亮點所在。同時，作者在其他研究者相似工作的基礎(chǔ)上作了以下方面的探討與創(chuàng)新： 第一，擴大樣本期與樣本數(shù)量，選擇更多適宜輸入/輸出指標(biāo)，這樣可以使模型涵蓋更多基金評估信息，這是以往相似研究工作所不具有的。 第二，選取時變VaR作為風(fēng)險度量指標(biāo)，更好地刻畫基金收益的風(fēng)險分布狀況。雖然VaR風(fēng)險度量方面的研究較多，但將其與DEA模型結(jié)合運用的研究較

11、少。并且DEA模型本身對數(shù)據(jù)精確性要求較高，所以更加精確的風(fēng)險刻畫方法顯得尤為重要。 第三，改進乘數(shù)交叉模型，用于對相對有效率基金的績效持續(xù)性進行驗證，得到一些有實際意義的研究結(jié)論。 第四，將Malmquist指數(shù)引入基金動態(tài)效率變化評估，而非僅僅利用DEA模型傳統(tǒng)的效率分解方法來考察效率狀況，使得研究結(jié)論更加豐富。 當(dāng)然，本文的研究工作也僅處在理論探討階段，如要將其運用于實務(wù)還有一些工作需要深入下去。作者在結(jié)合

12、現(xiàn)階段研究的基礎(chǔ)上，認為以下幾個方面的工作是必須的。首先，將指標(biāo)偏好信息引入到DEA模型中，改進現(xiàn)有模型?；镜腄EA模型與基金運行的實際情況有一定差別，故應(yīng)不斷開發(fā)新模型使其更符合現(xiàn)實。其次，改變單期樣本時間長度，或者同時設(shè)定不同時間長度的樣本期，以此考察基金相對效率變化的更多情形，探討多長的樣本期的實踐效果最好。再次，本文的研究是基于基金投資類型分類的基礎(chǔ)上進行的，在后續(xù)的研究中可以按其他指標(biāo)分類來考察。最后，選取更多不同輸入/輸出