中外上市公司股份回購問題比較研究.pdf

1、股份回購是指上市公司回購其本身發(fā)行在外的股份，以達到減資或調(diào)整股本結(jié)構(gòu)等目的的一種公司理財行為。股份回購興起于20世紀(jì)70年代，由于美國政府對公司支付現(xiàn)金股利施加限制條款，致使許多公司采用股份回購方式來替代現(xiàn)金股利政策。在這種背景下，股份回購活動在美國快速發(fā)展。由于股份回購可以用作反收購的重要工具；可以用來調(diào)整公司的資產(chǎn)負債率和凈資產(chǎn)收益率，減輕公司的經(jīng)營壓力和樹立公司在資本市場上的良好形象；可以用來穩(wěn)定公司股價、抑制過度投機和建立員工

2、持股計劃，所以它已成為西方股份公司在不同發(fā)展周期和外部環(huán)境下經(jīng)常運用的一種主動的公司理財工具。 我國的股份回購起步較晚，最早始于1992年，即大豫園通過協(xié)議回購小豫園所有股票的事件。但隨著經(jīng)濟改革的深化，我國的股份回購也逐步興起。2005年6月16日，中國證監(jiān)會頒布了《上市公司回購社會公眾股份管理辦法(試行)》，打開了上市公司回購流通股的大門，首次明確了社會公眾股份，即二級市場上的A股流通股可被回購。同年10月《公司法》也對回購

3、相關(guān)條款進行了修訂，由此股份回購在我國開始進入有法可依、規(guī)范發(fā)展的新階段。一方面，股份回購作為國有股減持的有效手段，成為國有股權(quán)比例過大的上市公司調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)的備選方案之一，具有戰(zhàn)略性運用價值；另一方面，股份回購作為一種股本收縮方式涉及上市公司的資本結(jié)構(gòu)與股利分配政策，是上市公司用以提高股票內(nèi)在價值的重要手段之一。作為股利政策的一種手段，股份回購可以減少發(fā)行在外的股份數(shù)量，提高每股盈余水平，提升股票市值，因此對上市公司有著特殊的意義。因

4、此，在股權(quán)分制改革的大背景下，“全流通”的時代即將到來，如果問題多多的中國上市公司不能清晰地認識并正確應(yīng)用股份回購這種金融創(chuàng)新工具無疑等于失去了一把可以快刀斬亂麻的“寶劍”。所以，研究有關(guān)上市公司股份回購的理論和實踐問題，學(xué)習(xí)并借鑒國外股份回購方面的經(jīng)驗，探索正確的股份回購的道路，對推動我國資本市場和上市公司的發(fā)展與創(chuàng)新有著積極的意義。 第一部分是前言，主要介紹了本文的研究背景、研究意義、研究方法與邏輯結(jié)構(gòu)等內(nèi)容。 第二

5、部分主要介紹國外股份回購的發(fā)展和特征。從國外股份回購的發(fā)展情況、股份回購的法律基礎(chǔ)、回購方式、回購動因和回購資金來源等多方面展示國外股份回購的特征。從世界各國的立法情況來看，各國對上市公司股份回購的立法模式不盡相同。但概括起來，主要有以下兩種模式：一是“原則禁止，例外允許”。二是“原則允許，例外禁止”。國外公司取得自己股份的途徑主要有以下五種：(1)公開市場回購；(2)現(xiàn)金要約回購；(3)私下協(xié)議收購；(4)交換要約；(5)可轉(zhuǎn)讓出售權(quán)

6、。上市公司股份回購的動因通常有EPS假說、財務(wù)杠桿假說、避稅假說、財富轉(zhuǎn)移假說、信號傳遞假說、公司控制權(quán)假說、自由現(xiàn)金流量假說、財務(wù)靈活性假說和股票期權(quán)假說。國外股份回購的資金來源比較廣泛，主要包括自有資金、債務(wù)融資。 第三部分主要介紹我國股份回購的發(fā)展和特征。本文在前人研究成果的基礎(chǔ)上，對截止2007年4月，我國已經(jīng)發(fā)生的股份回購案例進行全面的歸納總結(jié)，并從我國股份回購的發(fā)展、股份回購的法律基礎(chǔ)、回購方式、回購動因和回購資金來

7、源等多方面展示我國股份回購的特征。目前我國對于上市公司股份回購基本采用了“原則禁止，例外允許”的立法模式，主要采用協(xié)議回購的方式進行股份回購，股份回購的動因主要是為了推動股權(quán)分置改革的順利進行，解決大股東資金占款問題和向市場傳遞公司價值低估信息，股份回購的資金來源主要是自有資金、非經(jīng)營性資產(chǎn)或者不良債務(wù)。 第四部分是中外上市公司股份回購的比較研究及啟示。這是本文的重點，從股份回購的法律基礎(chǔ)、回購方式、回購動因、回購資金來源四個方

8、面對中外上市公司股份回購進行了全面的比較研究，從中發(fā)現(xiàn)我國股份回購的特殊之處及其原因，并從中得到一些有益的啟示：一是我國關(guān)于上市公司股份回購的相關(guān)法規(guī)不完善，對于股份回購的規(guī)定過于嚴(yán)格；二是股份回購資金來源不足，我國上市公司的盈利能力有限，上市公司受體制、機制、環(huán)境等因素的影響，存在法人治理結(jié)構(gòu)等問題，使得公司投資效率不高，業(yè)績普遍不好，這使得上市公司沒有足夠的自由現(xiàn)金流進行回購；三是股份回購可能會侵害債權(quán)人的利益，股份回購直接減少了上

9、市公司現(xiàn)金或其他可變現(xiàn)資產(chǎn)，從而減少了上市公司可用以償債的物質(zhì)基礎(chǔ)，同時還降低了公司的流動比率和速動比率，減弱了上市公司的償債能力，增加了債權(quán)人的風(fēng)險；四是股份回購可能會侵害中小股東的利益，目前我國主要實施的是對國有股的定向回購，回購價格是公司與控股股東之間協(xié)商確定的，廣大中小股東并沒有機會與能力進行抬價還價，此種方式極易損害中小股東利益；五是缺少庫藏股制度，所以就無法利用庫藏股實現(xiàn)公司資金調(diào)度、防止過度投機等。 第五部分是完善

10、我國上市公司股份回購的政策建議。針對前文得出的啟示，借鑒世界主要國家股份回購的法律規(guī)定，結(jié)合我國的現(xiàn)狀，從立法、市場、監(jiān)管等方面提出了政策建議。比如，進一步完善《上市公司回購社會公眾股份管理辦法(試行)》；放寬股份回購的限制，建議除現(xiàn)行的減資、合并、職工持股以及異議股東股份回購請求權(quán)四種情況外，還應(yīng)將允許股份回購的例外情況擴大到購買股票是為了使公司避免遭受嚴(yán)重的、迫在眉睫的損失所必需的和無償取得；通過建立保護中小股東表決權(quán)的法律機制和公

11、司控股股東以及董事在股份回購中對中小股東的誠信義務(wù)制度來保護中小股東的利益；建立完善的庫藏股制度，應(yīng)在《公司法》、《證券法》等重要法律法規(guī)中明確股份回購與庫藏股是我國上市公司收購自己股票的一種重要制度，取消過去股份回購后必須在10日內(nèi)注銷的法律規(guī)定，創(chuàng)造庫藏股名正言順存在的法律環(huán)境；加強股份回購的信息披露，確?；刭忂^程的公平、公正、公開，防止在股份回購中出現(xiàn)內(nèi)幕交易行為，同時有關(guān)部門應(yīng)該加強對股份回購的監(jiān)管，以貫徹資本市場公平待遇的原則

12、，防止市場操縱和不規(guī)范交易。 第六部分是本文的研究結(jié)論，本文主要通過比較研究的方法對國內(nèi)外上市公司的股份回購進行了全面、系統(tǒng)的分析，從中能夠更加清晰的看出兩者之間的異同。通過比較，我們可以發(fā)現(xiàn)：我國的股份回購與國外的在法律基礎(chǔ)、回購方式、回購動機以及資金來源等方面有一致的特征，但更顯著的是，股份回購在我國承擔(dān)起了改善股權(quán)結(jié)構(gòu)的重任，這與國外發(fā)達資本市場上的股份回購作為股利的替代方式和市場可操作性金融工具的作用相差很大。同時我國的

13、股份回購中仍存在著諸多需要探討和解決的問題，例如股份回購中如何避免市場操縱，保護中小股東的權(quán)益，如何為股份回購營造合理的法律環(huán)境等。 本文的研究一方面有利于推進法律法規(guī)制定部門在借鑒國外有關(guān)股份回購制度的基礎(chǔ)上，完善我國股份回購的相關(guān)法律，為股份回購工具的應(yīng)用提供更為規(guī)范良好的空間；另一方面，本文的研究也可以使上市公司的高級管理者們更加清晰地看到股份回購的有益之處，使其可以更加靈活并適當(dāng)?shù)剡x擇時機利用股份回購來為自己的公司添光加