基于不同頻率數(shù)據(jù)的套期保值與投資組合理論與實(shí)證研究.pdf

1、隨著現(xiàn)代信息與計(jì)算科學(xué)技術(shù)的快速進(jìn)步與經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的不斷深入，金融市場在近幾十年發(fā)展迅猛，以互聯(lián)網(wǎng)等通訊技術(shù)為基礎(chǔ)的電子化交易市場成為最主要的金融市場組織形式。金融市場數(shù)據(jù)的存儲(chǔ)與處理的成本不斷降低，海量數(shù)據(jù)被妥善地采集、存儲(chǔ)和處理，數(shù)據(jù)的頻率、精度和可靠性也越來越高。傳統(tǒng)市場統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)主要以日、周、月、年等典型頻率記錄，稱之為低頻數(shù)據(jù);高頻數(shù)據(jù)指以秒、分鐘或小時(shí)為頻率收集的日內(nèi)數(shù)據(jù)，即在交易所開盤時(shí)間與收盤時(shí)間之間的交易數(shù)據(jù)。高頻數(shù)據(jù)

2、較完整地記錄了證券的交易過程，能夠提供低頻數(shù)據(jù)忽略掉的重要細(xì)節(jié)，是探索證券價(jià)格的短期行為和動(dòng)態(tài)特征的利器。高頻數(shù)據(jù)在增進(jìn)投資者理解證券或資產(chǎn)類別的特征與市場的整體運(yùn)作特點(diǎn)、減少交易成本和增加交易的靈活性、發(fā)現(xiàn)和改進(jìn)投資與交易策略、提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力和投資決策質(zhì)量等方面的作用越來越大。高頻數(shù)據(jù)在歐美等成熟金融市場中被廣泛使用，各種基于高頻數(shù)據(jù)的日內(nèi)交易策略層出不窮。
　　目前高頻數(shù)據(jù)在中國金融市場的應(yīng)用主要集中在期貨市場，而股票市場現(xiàn)

3、有的交易制度不允許當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易，無法直接運(yùn)用日內(nèi)交易策略。盡管如此，高頻數(shù)據(jù)能夠提供大量關(guān)于證券價(jià)格波動(dòng)的信息，在進(jìn)行投資決策時(shí)整合這些信息可能會(huì)提高以日或者更低頻率的投資決策質(zhì)量，從而創(chuàng)造額外的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。在此背景下，本文將結(jié)合低頻數(shù)據(jù)與高頻數(shù)據(jù)分析有代表性股票指數(shù)以及股指期貨等資產(chǎn)價(jià)格過程的波動(dòng)與跳躍特征，分析資產(chǎn)收益與波動(dòng)的互動(dòng)關(guān)系。此外，本文還將探討動(dòng)態(tài)期貨套期保值策略的設(shè)計(jì)與實(shí)施、動(dòng)態(tài)投資組合的構(gòu)建與評(píng)價(jià)等重要金融決策問題。本文

4、結(jié)合金融理論建模與實(shí)證分析，遵循從簡單到復(fù)雜的研究策略，獲得的主要研究成果包括:
　　(1)在伊藤半鞅框架下采用非參數(shù)模型設(shè)定檢驗(yàn)對資產(chǎn)價(jià)格過程的路徑特征展開實(shí)證分析。為減少市場微觀結(jié)構(gòu)噪聲以及觀測等價(jià)性問題對實(shí)證結(jié)果的干擾，本文選擇流動(dòng)性強(qiáng)、影響范圍廣、高頻數(shù)據(jù)的時(shí)間跨度大的證券作為實(shí)證研究對象，系統(tǒng)地分析實(shí)證結(jié)果對檢驗(yàn)自由參數(shù)的穩(wěn)定性。以滬深300股指期貨為研究對象的實(shí)證結(jié)果表明，滬深300股指期貨價(jià)格過程包含擴(kuò)散項(xiàng)、有限活動(dòng)

5、跳躍項(xiàng)以及無限活動(dòng)跳躍項(xiàng)。
　　(2)構(gòu)建了帶隨機(jī)杠桿的隨機(jī)波動(dòng)模型（SV-SL模型）來考察資產(chǎn)收益與波動(dòng)之間復(fù)雜的互動(dòng)關(guān)系。SV-SL模型是非線性狀態(tài)空間模型，能夠刻畫資產(chǎn)收益與波動(dòng)關(guān)系的隨機(jī)時(shí)變性。為有效地估計(jì)SV-SL模型，結(jié)合全天已實(shí)現(xiàn)波動(dòng)率替代真實(shí)波動(dòng)率和有效重要性抽樣方法設(shè)計(jì)了模擬極大似然估計(jì)方法?；谏献C綜合指數(shù)和深證成份指數(shù)數(shù)據(jù)的實(shí)證結(jié)果表明:中國股票市場收益與波動(dòng)關(guān)系具有顯著的隨機(jī)時(shí)變性，杠桿效應(yīng)并不顯著;收益與

6、波動(dòng)關(guān)系的方向性與股票市場行情存在密切聯(lián)系，熊市階段存在顯著的杠桿效應(yīng)，牛市階段存在顯著的反向杠桿效應(yīng)。這些研究結(jié)論解釋了基于標(biāo)準(zhǔn)帶杠桿隨機(jī)波動(dòng)模型的實(shí)證結(jié)果和基于GARCH族模型的實(shí)證結(jié)果的沖突性。
　　(3)系統(tǒng)分析了單期期貨套期保值策略及其績效評(píng)價(jià)方法，推導(dǎo)了三類建模變量（期貨與現(xiàn)貨的價(jià)格改變量、簡單收益率和對數(shù)收益率）下最小方差套期保值比率的等價(jià)公式，設(shè)計(jì)了基于高頻數(shù)據(jù)的最小方差套期保值比率估計(jì)方法和套期保值績效評(píng)價(jià)指標(biāo)。

7、為克服傳統(tǒng)套期保值績效評(píng)價(jià)指標(biāo)的局限性，借助多模型評(píng)價(jià)理論與統(tǒng)計(jì)決策理論建立了比較多種套期保值策略的統(tǒng)計(jì)推斷框架。
　　(4)在均值-方差分析框架下建立了考慮逐日盯市制度的多期期貨套期保值模型。為克服均值-方差分析在多期問題中存在的時(shí)間不一致性，探討了時(shí)間一致性最優(yōu)套期保值策略和帶承諾最優(yōu)套期保值策略的求解方法，得到了確定多期最優(yōu)策略的遞推公式。此外，在期望效應(yīng)最大化框架下，通過對期貨和現(xiàn)貨價(jià)格過程施加限制，得到了多期最優(yōu)策略不依

8、賴于效用函數(shù)的充分條件，對比分析了近視動(dòng)態(tài)策略、靜態(tài)策略與最優(yōu)策略，說明了整個(gè)套期保值期間統(tǒng)籌規(guī)劃的重要性。
　　(5)研究了考慮資產(chǎn)收益時(shí)序相關(guān)性的多期均值-方差投資組合優(yōu)化問題，分別推導(dǎo)出了只投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與可投資于無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)兩種情形下時(shí)間一致性最優(yōu)投資策略;在資產(chǎn)收益線性可預(yù)測性條件下，開展多期投資組合策略的實(shí)證研究。選擇有代表性的投資期數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)、無風(fēng)險(xiǎn)利率等參數(shù)，結(jié)合理論結(jié)果與數(shù)值仿真方法得到了多期投資策略終止時(shí)刻