VC-PE對并購績效的影響研究——基于被并購方估值泡沫的視角.pdf

1、隨著越來越多的VC/PE參股公司被上市公司并購，使并購成為VC/PE僅次于IPO的退出渠道。眾所周知，VC/PE對其投資的項目有較高回報率的要求，然而，這種相對較高的投資回報率是因為提高了其參股公司的業(yè)績，還是因為其參與推動并購過程提高了項目估值？上市公司在并購VC/PE參股公司時是否因為VC/PE的存在而出現一定程度的估值泡沫？厘清此類問題有利于市場理性投資，特別是對投資估值泡沫從實業(yè)投資向證券市場投資轉移起到一定的抑制作用。

2、　　為了探究上市公司并購VC/PE參股公司是否存在估值泡沫，或并購此類公司后上市公司業(yè)績是否趨向下滑，本文從被并購方視角出發(fā)，分析了VC/PE影響并購績效的兩條路徑:影響并購交易定價和影響被并購公司業(yè)績。博弈角度下VC/PE一定會提高被并購公司的報價，從而推高并購交易定價，上市公司并購此類公司是否存在估值泡沫關鍵在于VC/PE有沒有真實提高被并購公司業(yè)績。VC/PE在影響被并購公司業(yè)績時扮演了特殊資金提供者和積極股東的角色，作為積極股東

3、角色的VC/PE可以是有效監(jiān)督者也可以是干擾增長者，甚至是無效監(jiān)督者。由于VC/PE在退出時往往會為了實現高投資回報率對被并購公司業(yè)績進行粉飾，因此無論作為哪種角色，短期內并購此類公司績效都可能較好。如果VC/PE在被并購公司中是作為特殊資金提供者和有效監(jiān)督者，其能夠提高被并購公司長期業(yè)績從而有利于并購長期績效，并購這類公司時不存在估值泡沫;然而作為干擾增長者和無效監(jiān)督者的VC/PE卻有損于被并購公司長期業(yè)績從而不利于并購長期績效，并購

4、這類公司時就存在估值泡沫。VC/PE在被并購方扮演著何種角色，直接關系到并購是否存在估值泡沫，這需要從實證角度進行驗證。
　　本文實證部分以2011-2013年上市公司并購非上市公司為研究對象，采用了單一評價指標法和綜合評價指標法對VC/PE與并購績效的關系進行研究，并檢驗了并購短期和長期績效的差異。研究結果表明，VC/PE對并購短期績效有促進作用，而對并購長期績效有抑制作用，長短期并購績效出現了分化，即長期來看并購有VC/PE參

5、股的公司較無VC/PE參股的公司后績效更糟，短期的促進作用只是VC/PE粉飾被并購公司業(yè)績后的結果。實證結果還驗證了我國VC/PE在被并購公司中更多的是扮演無效監(jiān)督者和干擾增長者的角色，即并購有VC/PE參股的公司存在一定程度的估值泡沫。
　　因此，上市公司在選取并購標的時，應注意防范有VC/PE參股的公司存在估值泡沫以及暗含的風險，防止VC/PE因其逐利本性在并購退出中為了追求高投資回報率而操縱高報價，而不是通過真正提升被并購公