中國企業(yè)對賭協(xié)議的動機和經(jīng)濟后果研究.pdf

1、對賭協(xié)議是一種估值調(diào)整機制（Valuation Adjustment Mechanism，VAM），是投融資雙方達成融資協(xié)議時，基于未來可能出現(xiàn)的不同情況對雙方權(quán)利和義務(wù)的約定。在雙方約定評判標(biāo)準(zhǔn)之后，如果融資方在約定的時間，達到了約定的標(biāo)準(zhǔn)，則投資方會給其一定的獎勵;相反，則融資方則要給于投資方一定的補償。對賭協(xié)議是一種動態(tài)的價值調(diào)整機制，根據(jù)未來的不同情況，決定企業(yè)控制權(quán)或者收益權(quán)的歸屬。對賭協(xié)議起源于國外，在西方資本市場，投資者在

2、提供資金的同時，會約定一些條款來保護自身的利益，棘輪條款就是對賭協(xié)議的原型。隨著蒙牛運用對賭協(xié)議成功上市后，中國企業(yè)開始廣泛使用對賭協(xié)議。
　　 本文運用案例研究法，以成功運用對賭協(xié)議的典型企業(yè)（蒙牛、無錫尚德、雨潤），和輸?shù)魧€協(xié)議的典型企業(yè)（永樂、太子奶等）為研究對象。試圖回答如下兩個問題:(1)企業(yè)簽訂對賭協(xié)議的動機是什么？對賭協(xié)議雖然在中國企業(yè)的融資實踐中廣受追捧，但對賭協(xié)議卻是一種“不平等條約”。投資方憑借其資本的優(yōu)勢

3、，在與企業(yè)博弈過程中，占據(jù)著優(yōu)勢地位，相反融資方則承擔(dān)了大部分風(fēng)險。在這種情況下，企業(yè)為什么還要簽訂對賭協(xié)議？(2)管理層、大股東在簽訂以及執(zhí)行對賭協(xié)議時應(yīng)當(dāng)慎重考慮的因素是什么？為什么有的企業(yè)能夠成功運用對賭協(xié)議促進企業(yè)的發(fā)展，管理層、原大股東名利雙收？而有的企業(yè)，管理層被裁撤，控制權(quán)易手，只能以失敗而告終？
　　 本文首先梳理了國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于對賭協(xié)議的研究成果，回顧了對賭協(xié)議的相關(guān)理論基礎(chǔ)。論證了對賭協(xié)議能夠保護投資者利益，

4、激勵管理層，提升企業(yè)價值，從而實現(xiàn)雙贏。然后，本文通過案例分析的研究方法，介紹了典型的簽訂對賭協(xié)議企業(yè)的案例。探討其簽訂對賭協(xié)議的動機，對比分析造成成功、失敗兩種截然不同的結(jié)果的影響因素。最后，從國家監(jiān)管層面論述了對賭協(xié)議合法化的必要性和可行性;從企業(yè)層面對簽訂對賭協(xié)議提供了策略支持。
　　 本文的研究結(jié)是:(1)委托代理理論、期權(quán)理論、不完全契約理論和企業(yè)融資理論從不同視角論述了對賭協(xié)議的理論價值。(2)對賭協(xié)議是不平等條約，