a股策略聚焦：內(nèi)外擾動加大市場仍處于高波動窗口

1、▍ 海外擾動因素強化，通脹倒逼美聯(lián)儲加息前置，加劇歐美衰退風(fēng)險通脹持續(xù)超預(yù)期，美聯(lián)儲加息幅度進一步前置，歐央行加息啟動，強化歐 美經(jīng)濟衰退風(fēng)險美國 6 月 CPI 再創(chuàng)新高，能源項、食品項同比增速仍在歷史高位。繼歐元區(qū) 2022 年6 月 CPI 同比超預(yù)期增長 8.6%后，美國 6 月 CPI 季調(diào)后環(huán)比漲幅為 1.3%，高于預(yù)期和前值；同比漲幅由前月的 8.6%上升至 9.1%，處于 1981 年 11 月以來

2、的最高位，遠超預(yù)期；美國核心 CPI 季調(diào)后環(huán)比漲幅為 0.7%， 略高于前月的 0.6%， 顯示核心通脹增速并未放緩；同比漲幅由前月的 6.0%降至 5.9%，略高于預(yù)期。按食品、能源與核心 CPI 三分法看，6月美國 CPI 能源項同比增速為 41.6%，處于 1980 年 4 月以來最高位，環(huán)比增速從上月的 3.9%進一步上升至 7.5%；食品項同比上漲 10.4%，處于 1981 年 2 月以來最高位

3、，環(huán)比增速從上月的 1.2%降至 1.0%。圖 1：美國 CPI 走勢10 %9 8 7 6 5 4 3 2 1 0美國:CPI:當(dāng)月同比 美國:CPI:季調(diào):環(huán)比（右軸）% 1.41.21.00.80.60.40.20.02020-06 2020-10 2021-02 2021-06 2021-10 2022-02 2022-06資料來源：Wind，圖 2：三分法下美國 CPI 分項同比 圖 3：三分法下美國 CPI

4、分項季調(diào)環(huán)比核心CPI 食品 能源（右軸）% %12108642050403020100-10-201.41.21.00.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6核心CPI 食品 能源（右軸）121086420-2-42020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06資料來源：Wind， 資料來源：Wind，% %和二手

5、車價格環(huán)比增速略有回落，但增速仍然較高，新車價格環(huán)比上漲 0.7%，二手車價格環(huán)比上漲 1.6%。住宅項繼續(xù)保持 0.6%的較快環(huán)比增速。從價格上漲的項目看，當(dāng)前美國核心通脹上漲正在變得更加廣泛。通脹倒逼下，預(yù)計美聯(lián)儲 7 月加息 75bps 概率較大，不排除加息 100bps 的可能，后續(xù)需進一步關(guān)注 7 月議息會議禁言期前美聯(lián)儲官員的講話。 6 月 CPI 數(shù)據(jù)公布后， CME利率期貨定價 7 月加息 100bps 的概率一度接近

6、 50%。 我們認為 7 月加息 75bps 概率較大，但不排除加息 100bps 的可能，需進一步關(guān)注 7 月議息會議禁言期前美聯(lián)儲官員的講話。同時，當(dāng)前市場預(yù)期的本輪加息終點尚未發(fā)生明顯變化，仍是 3.75%-4.0%附近，僅為加息分布發(fā)生變化，加息節(jié)奏進一步前置，因此盡管美元指數(shù)快速上行至 108，美股短期負反饋并不明顯。7 月 5 日開始美國國債的 2 年和 10 年期限利差開始持續(xù)倒掛，歷史上這往往是經(jīng)濟衰退的領(lǐng)先指標。 截至

7、 7 月 15 日， 美債 10 年期收益率為2.93%， 而 2 年期收益率為 3.13%，期限利差為-20bps 已經(jīng)倒掛。從歷史數(shù)據(jù)看，美債期限利差（10Y-2Y）縮窄甚至倒掛往往是衰退的先行指標，而經(jīng)濟步入衰退也會同步推升美國的失業(yè)率。圖 6：美國未來 12 月失業(yè)率變化與美債期限利差（2Y-10Y）5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%-5%資料來源：DataStream，美國非農(nóng)就業(yè)市場 6 月勞動力缺口仍高

8、達 533 萬，其中 6 月勞動力人口 1.64 億人，就業(yè)人口 1.58 億人，非農(nóng)就業(yè)市場職位空缺數(shù) 1125 萬個。勞動力短缺源于中期結(jié)構(gòu)性因素，一方面疫情沖擊下勞動參與率難以顯著恢復(fù)，當(dāng)前參與率 62.2%依然明顯低于疫情前 63.4%的水平。衰退 美國國債期限利差（2Y-10Y）未 來12月失業(yè)率變化197719781980198119831984198619881989199119921994199619971999