疫情后的世界經(jīng)濟(jì)金融

1、一場突如其來的全球新冠肺炎疫情，在速度和規(guī)模上都以遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出人們想象的力度沖擊著全球經(jīng)濟(jì)金融，深刻地改變著世界。疫情還在呈指數(shù)級蔓延，危機(jī)遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束，未來具有極大的不確定性。我在 2009 年國際金融危機(jī)時曾經(jīng)寫到：“危機(jī)開始之時，也是思考啟航之點。和危機(jī)同時進(jìn)行的，是全世界的學(xué)術(shù)界、政府、業(yè)界對危機(jī)根源的詢問，對危機(jī)教訓(xùn)的研究，對未來方向的探討?，F(xiàn)時、歷史和未來都在拷問我們。 ”未來充滿挑戰(zhàn)，也滿是機(jī)遇。不揣冒昧，借本文把我對疫情后世

2、界經(jīng)濟(jì)金融的思考作一個匯報，以為拋磚引玉。疫情：形成 疫情：形成“長尾”和“肥尾 肥尾”，復(fù)工和抗疫并存成 ，復(fù)工和抗疫并存成為新常 新常態(tài)全球肺炎疫情繼續(xù)呈指數(shù)級上升。從今年 3 月 11 日，世界衛(wèi)生組織宣布新冠肺炎具備“大流行病”特征，短短 6 個月不到，新冠肺炎疫情已經(jīng)迅速擴(kuò)散至全球六大洲 210 個國家和地區(qū)。截至 8 月 24 日，全球累計確診病例共 23,856,369 例，累計死亡 818,058 例，死亡率 3.4%。

3、日均新增確診高達(dá) 23 萬例。新增確診數(shù)量居高不下，累計確診規(guī)模高位遞增，疫情在全球持續(xù)蔓延，全球疫情仍呈指數(shù)增長，峰值仍未出現(xiàn)。圖 1 全球疫情繼續(xù)指數(shù)增長美國疫情快速增長，形勢嚴(yán)峻。美國疫情在 3 月實施社交隔離和局部封城政策后，蔓延勢頭得到了初步控制，美國新增病例從每天 3 萬例降到了 1 萬例，紐約市新增病例連續(xù)下降，已經(jīng)降到日增 1000 例以下。但管控措施僅僅維持了近 4 周，在疫情沒有得到有效控制、檢測范圍有限情況下，特朗

4、普政府倉促復(fù)工，疫情又開始反彈。從美國 4 月 16 日宣布市場再開放計劃以來，單日新增確診數(shù)量圍繞 3 萬例波動式起伏，7 月開始日增病例重新攀上 5 萬-7 萬例高峰。截至 8 月 24 日，美國累計確診 5,915,630 例，8 月 24 日當(dāng)日新增 4.2 萬例；累計死亡181,114 例；死亡率 3.1%；感染率達(dá)到 1.75%, 超過 1.5%的大流行病臨界點。疫情在美國州際蔓延，佛羅里達(dá)州和德克薩斯州等成為新的重災(zāi)區(qū)。美

5、國疫情發(fā)展令人擔(dān)憂。圖 2 美國累計確診病例繼續(xù)攀升4 月以來，全球新冠肺炎疫情發(fā)展出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性的變化，向新興市場國家蔓延。截至 8 月 24日，除美國之外，巴西、印度、俄羅斯和南非成為世界確診病例最高的國家（見圖 3），巴西累計確診 3,627,217 例，當(dāng)日新增 2.1 萬例，累計死亡 115,451 例，死亡率 3.2%；印度累計確診3,164,881 例，當(dāng)日新增 6 萬例，累計死亡 58,546 例，死亡率 1.8%。新興市場

6、國家由于有限的檢測能力，導(dǎo)致確診人數(shù)與實際感染人數(shù)偏差過大，以死亡率作為指標(biāo)對部分新興市場國家調(diào)整后，估測確診病例可能低估 50%以上。發(fā)展中國家普遍存在醫(yī)療系統(tǒng)資源匱乏、檢測診治能力薄弱問題，加上部分地區(qū)人口居住密集，沒有足夠的條件執(zhí)行社交隔離政策，對新冠肺炎疫情的防控能力較弱；所披露的感染數(shù)據(jù)難以反映疫情蔓延的實際嚴(yán)重程度。疫情在發(fā)展中國家的暴發(fā)會將全球帶入更為復(fù)雜、困難的局面。圖 3 疫情向新興經(jīng)濟(jì)國家蔓延新冠肺炎疫情的全球發(fā)展軌

7、跡明顯呈現(xiàn)區(qū)域轉(zhuǎn)移趨勢，并以波浪形式持續(xù)發(fā)展。疫情波浪式的持續(xù)發(fā)展整體拉長了世界疫情蔓延的時長，跨過夏季延續(xù)到秋冬兩季，加之確診病例居高和西班牙等歐洲市場股指累計下跌均超過 50%，幾乎回到 2008 年的低點。市場大幅波動反映了市場對疫情發(fā)展悲觀、政府政策不確定性以及公司盈利能力下降的預(yù)期。各國中央銀行隨即迅速向市場投放大量流動性，寬松流動性下，股市迅速反彈。比如僅僅兩個月后，美國股市迅速反彈，回到疫情前的水平，納斯達(dá)克指數(shù)一度高于危

8、機(jī)前最高點。股市經(jīng)歷了一個急劇下跌和一個急劇反彈過程（見圖 4）。但不尋常的是，當(dāng)股市反彈的時候，股市的估值也發(fā)生了強力反彈。標(biāo)普 500 的平均估值過去 20 年平均在 18-20 倍，此次疫情前它最高達(dá)到了 30 倍，3 月份股市大跌的時候跌到 15 倍，現(xiàn)在又回到了 24 倍。圖 4 美股急劇下跌后迅速反彈 股市穩(wěn)住了嗎？衡量股市變動，經(jīng)濟(jì)增長前景是一個重要變量，如前所敘，全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期是大幅下滑的。公司盈利預(yù)期是股市估值的主要

9、指標(biāo)，疫情前美國的 2020 年公司盈利預(yù)計為增長 6%左右，在疫情暴發(fā)后迅速下跌到-6 至-9%。信心是股市變動的另一個重要變量，歷史上美國股指發(fā)展和消費者信心高度相關(guān)，美國股指曲線和消費者信心曲線高度擬合，直觀可以看到有高達(dá) 90%以上的擬合。但本次疫情危機(jī)中，兩者背離，消費者信心急劇下跌下股市卻繼續(xù)強勁反彈（見圖 5）。圖 5 美股股指與消費者信心指數(shù)發(fā)生背離 經(jīng)濟(jì)增長前景黯淡，公司盈利下跌，盈利前景為負(fù)，消費者信心大幅下滑，而股

10、市的指數(shù)和估值在上升，是因為流動性的大量支持。疫情發(fā)生后，美聯(lián)儲、歐洲中央銀行、日本中央銀行等投入大量的流動性，幾乎是無限制地購買資產(chǎn)，甚至直接參與商業(yè)銀行貸款，成為金融中介。中央銀行提供無限的流動性，支持了股市反彈，這是一個流動性支撐的反彈，而不是業(yè)績支撐的反彈。圖 6 明顯地表明中央銀行注入流動性后的股市反彈。圖 6 中央銀行流動性支持后股市反彈比較 1929 大蕭條股市下跌、2008 年國際金融危機(jī)股市下跌和本次疫情下股市下跌，可

11、以給我們一些提示。如圖 7 所示，每次危機(jī)都有股市下跌。圖 7 中藍(lán)的曲線是 1929 年大蕭條的股指，股指下跌的幅度超過今天，政府出面支持流動性后有一個緩緩的反彈，有一個暫時的支撐。但流動性沒有從根本上解決產(chǎn)能大規(guī)模過剩和股市大泡沫問題，因此繼續(xù)下跌；政府又出臺支持政策，市場緩緩反彈。但因為沒有從根本上解決問題，企業(yè)破產(chǎn)不斷增加，失業(yè)率不斷上升，恐慌蔓延，股市擋不住地大跌，最后形成了大蕭條。第二條橘紅色的曲線是 2008年國際金融危機(jī)

12、的股市下跌曲線。我還記得，先是 2007 年初發(fā)生新世紀(jì)地產(chǎn)破產(chǎn)，其實這已經(jīng)是嚴(yán)重預(yù)警了，股市下跌；下跌后美聯(lián)儲發(fā)聲，表示會提供流動性穩(wěn)定市場，市場被穩(wěn)住并有一小波反彈；接著發(fā)生貝爾斯登公司破產(chǎn)事件，股市又開始下跌，當(dāng)時市場已經(jīng)非常緊張；然后美聯(lián)儲又開始注入流動性，市場又穩(wěn)住了；但是由于房地產(chǎn)泡沫和次貸這兩個根本問題并沒有得到解決，股市在 2008 年秋季又急劇地下跌。灰色的曲線是這次 2020 年的曲線，它的下跌速度是最快的，表明股市