中外財務(wù)管理目標(biāo)研究比較_孫萍

1、全國貿(mào)易經(jīng)濟類核心期刊９３流財務(wù)管理教材——Ｅｕｇｅｎｅ＆Ｍｉｃｈａｅｌ著的《財務(wù)管理理論與實踐》一書中，可以發(fā)現(xiàn)作者依然把股東財富最大化作為企業(yè)財務(wù)管理的目標(biāo)。而利益相關(guān)者理論的支持者卻認為，企業(yè)是一個社會組織，要對包括股東在內(nèi)的所有關(guān)系人負責(zé)。利益相關(guān)者理論的支持者與股東財富最大化理論的支持者爭論的最終結(jié)果是，股東財富最大化仍然作為主流的財務(wù)管理目標(biāo)，只是在此基礎(chǔ)上作了相應(yīng)的調(diào)整與修正。即在制定財務(wù)管理目標(biāo)時，要遵循和參照委托代理理

2、論、利益相關(guān)者理論、公司治理結(jié)構(gòu)理論，來彌補以股東財富最大化為目標(biāo)所帶來的缺陷和不足，從而在保障股東利益最大化的前提下，盡可能照顧到債權(quán)人、供應(yīng)商、雇員、顧客、政府、公益組織等利益相關(guān)者的利益。（二）國內(nèi)財務(wù)管理目標(biāo)研究成果我國學(xué)者對于財務(wù)管理目標(biāo)的研究，綜合來看主要有五種有代表性的觀點：“利潤最大化及對該指標(biāo)進行修正”觀點。自上世紀９０年代末期，利潤最大化在財務(wù)管理目標(biāo)研究中已經(jīng)為廣大研究者所摒棄。現(xiàn)在更多的研究者從利潤最大化指標(biāo)的不

3、足出發(fā)，對利潤最大化指標(biāo)進行了修正和改善。程曉瑜（２００７）提出以現(xiàn)金流最大化為約束的利潤最大化；王慶成（１９９９）認為財務(wù)管理目標(biāo)應(yīng)該是謀求權(quán)益資本利潤率最大化?！肮蓶|財富最大化”觀點。股東財富最大化作為財務(wù)管理的目標(biāo)近些年不斷受到學(xué)者們的抨擊與非議，但還有一些學(xué)者從產(chǎn)權(quán)理論、目標(biāo)特征等各種角度出發(fā)來支持該目標(biāo)。如郭曉華（２００３）從產(chǎn)權(quán)理論的角度、段淑芳（２００５）從目標(biāo)特征的角度、李昕欣（２００４）從各種目標(biāo)的中外財務(wù)管理目標(biāo)研究

4、比較論在國內(nèi)還是國外學(xué)術(shù)界，對于財務(wù)管理目標(biāo)的爭論似乎是永無止境。從利潤最大化到現(xiàn)金流量最大化，從股東財富最大化到企業(yè)價值最大化，再從ＥＶＡ最大化到利益相關(guān)者利益最大化等，學(xué)者們從不同的角度提出不同的觀點，似乎每種觀點都有其存在的理由。本文在對國內(nèi)外學(xué)者在財務(wù)管理目標(biāo)研究成果進行總結(jié)和歸納基礎(chǔ)上，從研究成果的集中程度、研究假設(shè)及研究的環(huán)境等方面對中外財務(wù)管理目標(biāo)研究狀況進行了比較，希望能有利于我國財務(wù)管理目標(biāo)的研究與運用。中外財務(wù)管理目

5、標(biāo)研究成果的集中程度比較（一）國外財務(wù)管理目標(biāo)研究成果國外對企業(yè)財務(wù)管理目標(biāo)的研究，主要集中在財務(wù)管理的目標(biāo)是股東財富最大化還是利益相關(guān)者利益最大化。股東利益最大化觀點的代表人物Ｆｒｉｅｄｍａｎ（１９８９）指出，“企業(yè)的社會責(zé)任就是在遵循法律和相應(yīng)的道德標(biāo)準(zhǔn)前提下賺盡可能多的錢?！保剩幔恚澹螅茫郑幔睿龋铮颍睿澹ǎ保梗梗担┲赋觯捎诠蓶|財富最大化目標(biāo)為企業(yè)經(jīng)營以及社會資源的有效配置提供了一個合理的指導(dǎo)方向，因此不妨以它作為財務(wù)管理的目標(biāo)，

6、但并不是無需考慮社會責(zé)任。即使在目前美國廣為使用的主無內(nèi)容摘要：本文在對近些年國內(nèi)外學(xué)術(shù)界關(guān)于財務(wù)管理目標(biāo)方面的研究成果進行歸納和總結(jié)的基礎(chǔ)上，從研究成果的集中程度、研究假設(shè)及研究的環(huán)境等方面對中外財務(wù)管理目標(biāo)研究狀況進行了深入比較。關(guān)鍵詞：財務(wù)管理目標(biāo)研究比較■孫萍１、２博士（１、河海大學(xué)商學(xué)院南京２１００９８２、南京師范大學(xué)會計與財務(wù)管理系南京２１００９７）◆中圖分類號：Ｆ２３０文獻標(biāo)識碼：Ａ優(yōu)缺點出發(fā)，認為目前仍應(yīng)以股東財富最大化

7、為財務(wù)管理目標(biāo)。“企業(yè)價值最大化”觀點。企業(yè)價值最大化目標(biāo)是學(xué)者們目前認同度比較高的財務(wù)管理目標(biāo)。劉淑紅（２００５）和王化成（２０００）分別從共同治理和理財環(huán)境出發(fā)，認為我國應(yīng)該以企業(yè)價值最大化作為財務(wù)管理的目標(biāo)?！袄嫦嚓P(guān)者利益最大化”觀點。張凌（２００７）和吳要毛（２００７）分別結(jié)合公司治理結(jié)構(gòu)和和諧社會建設(shè)，提出把利益相關(guān)者利益最大化作為財務(wù)管理的目標(biāo)?！盁o法確定某一個固定財務(wù)管理目標(biāo)”觀點。目前也有一些學(xué)者認為財務(wù)管理目標(biāo)的確定

8、不能一概而論。如張正國等（２００４）從企業(yè)生命周期理論出發(fā)、徐新華等（２００６）從委托代理理論出發(fā)、容少華等（２００７）從企業(yè)治理結(jié)構(gòu)出發(fā)，認為財務(wù)管理目標(biāo)的確定不能一概而論，要根據(jù)企業(yè)所處的發(fā)展階段、行業(yè)特征、治理結(jié)構(gòu)等條件進行相機決策。上述我國學(xué)者對財務(wù)管理目標(biāo)的研究成果顯示，雖然有很大一部分人贊同企業(yè)價值最大化作為財務(wù)管理的目標(biāo)，但與此同時，也有相當(dāng)一部分學(xué)者持否定態(tài)度，認為應(yīng)該以利益相關(guān)者最大化、股東財富最大化或ＥＶＡ最大化等作

9、為財務(wù)管理的目標(biāo)。甚至還有一部分人認為無法確定某一種固定的財務(wù)管理目標(biāo)。顯然，我國財務(wù)管理目標(biāo)的研究目前面臨著激烈而漫長的爭論，到底最后確定什么樣的財務(wù)管理目標(biāo)，無論是理論界還是實務(wù)界都是迫切需要解決的問題。中外財務(wù)管理目標(biāo)的研究假設(shè)比較筆者查閱大量的財務(wù)管理目標(biāo)研究文獻時發(fā)現(xiàn)，無論是國外學(xué)者還是國內(nèi)學(xué)者，對財務(wù)管理目標(biāo)的研究，似乎有著共同的假設(shè)與暗示，即股東與其他利益相關(guān)者的利益相矛盾。利益相關(guān)者利益最大化目標(biāo)的出現(xiàn)，必然與股東財富最

10、大化矛盾，似乎因為關(guān)注到債權(quán)人、供應(yīng)商、員工、政府、顧客等其他利益相關(guān)者利益，就一定會使股東的利益受損，就無法實現(xiàn)股東財富最大化目標(biāo)了。即使修正了的股東財富最大化目標(biāo)也有這樣的意味在其中。事實上，筆者認為從實踐來看，如果損害其他利益關(guān)系人的利益，那么股東財富最大化目標(biāo)就不可能實現(xiàn)。盡管在實踐中，由于難于量化利益相關(guān)者的利益等一些現(xiàn)９４商業(yè)時代（原名《商業(yè)經(jīng)濟研究》）２００８年２７期實的矛盾，我們可以采用股東財富最大化，或者企業(yè)價值最大化

11、作為財務(wù)管理的目標(biāo)，但在觀念上一定要明確，企業(yè)所有關(guān)系人的利益是共贏的，損害任何一方的利益，其他關(guān)系人的利益也不可能達到最大化。中外財務(wù)管理目標(biāo)的研究環(huán)境比較（一）股民的覆蓋率目前約５０％左右的成年美國人擁有自己的個人股票，且隨著養(yǎng)老基金、人壽保險公司、共同基金突飛猛進的發(fā)展，這些機構(gòu)投資者掌握著市場股票６０％以上份額，相當(dāng)于更多的人通過退休金計劃間接持有股票。所以說社會的絕大多數(shù)成員在股票市場上有著直接或間接的利益。從大的范圍來講，股

12、票的所有者就是社會。因此，當(dāng)管理者采取行動使股票價格最大化時，潛在的改善了數(shù)以百萬計的普通市民的生活。而在中國，根據(jù)中國證券登記結(jié)算公司的統(tǒng)計，截至２００７年１月２２日收市，中國證券市場個人投資者Ａ、Ｂ股及基金開戶總數(shù)達到８００５９０千萬戶，股民數(shù)量占全國總?cè)丝诘模担梗?。這一數(shù)據(jù)與美國數(shù)據(jù)比較，充分說明我國的股民覆蓋率極其的低，如果在確定財務(wù)管理目標(biāo)時過于追求股東財富最大化，只能照顧到極少數(shù)人的利益。（二）資本市場的完善程度西方學(xué)術(shù)界提

13、出多種方法對資本市場的有效性進行了檢驗，其中以Ｆａｍａ、Ｆｉｓｈｅｒ、Ｊｅｎｓｅｎ和Ｒｏｌｌ提出的“事件研究法”的應(yīng)用最為廣泛。分析結(jié)果表明美國的股票市場表現(xiàn)為半強式有效。美國在選取股東財富最大化時，也選擇了股票的價格作為衡量股東財富的標(biāo)準(zhǔn)，即追求股東財富最大化，就是追求股票價格的最大化。選擇股票的價格最能衡量股東財富最大化，這與美國完善的資本市場有著密不可分的關(guān)系。最大的股價需要高效率、低成本的運作作為支撐，以最低的成本提供高質(zhì)量的商

14、品和服務(wù)。從上面的分析可以看出，完善的資本市場中，股票的價格必須以公司的業(yè)績作為支撐。而在我國，黃山指出，“對我國股市研究的文獻很多，學(xué)者們從不同角度、用不同的方法和模型做了大量的研究，結(jié)論不盡相同，但主要結(jié)論集中在中國股票市場未達到弱式，中國股票市場達到弱式有效兩種。”由于我國資本市場發(fā)展不完善，因而股票的價格除了受公司業(yè)績因素影響外，還要受到很多不確定甚至是人為因素的影響，因而如果選用股票的價格來衡量股東財富最大化也是不妥的。綜上所

15、述，美國選用股東財富最大化作為財務(wù)管理目標(biāo)，并以股票價格作為衡量標(biāo)準(zhǔn)，在一定程度上與利益相關(guān)者如員工、消費者、社會團體等的利益是一致的，因而在美國的經(jīng)濟環(huán)境下繼續(xù)保持股東財富最大化的財務(wù)管理目標(biāo)仍有一定的現(xiàn)實意義。也充分說明了本文前面提出的觀點，參考文獻：１張凌我國企業(yè)財務(wù)管理目標(biāo)的現(xiàn)實選擇［Ｊ］商業(yè)時代，２００７１７２容少華，曾鍵南財務(wù)管理目標(biāo)研究［Ｊ］財會月刊，２００７６股東與利益相關(guān)者的利益不一定總是矛盾的，他們可以是雙贏或者多贏

16、的關(guān)系。而我國目前由于資本市場不發(fā)達，股民覆蓋率非常低，在研究財務(wù)管理目標(biāo)時，必須從現(xiàn)實情況出發(fā)，更有針對性地進行研究。綜合化經(jīng)營已是大勢所趨的情況下，國開行不僅要大力拓展投資銀行業(yè)務(wù)，在此基礎(chǔ)上，還可以在不打破金融分業(yè)管理制度的前提下，通過成立或控股金融子公司的方式，發(fā)展為集團化的綜合性開發(fā)銀行。綜合性開發(fā)銀行可依托強大的市場開拓、項目評審、金融財務(wù)顧問等業(yè)務(wù)能力，為戰(zhàn)略性主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展逐個設(shè)計優(yōu)化的金融方案，并協(xié)調(diào)旗下管理的銀行、保

17、險、信托、租賃、證券等金融機構(gòu)，實現(xiàn)業(yè)務(wù)上的配合，為地方和企業(yè)提供綜合打包的金融服務(wù)，以提高金融綜合服務(wù)的質(zhì)量和效率。（三）逐步退出部分領(lǐng)域國開行的貸款領(lǐng)域太過集中。自成立以來，國開行每年有超過８００％的新增貸款用于支持電力、公路、鐵路、石油石化、煤炭、郵電通訊、農(nóng)林水利和公共基礎(chǔ)設(shè)施八大領(lǐng)域。近年來國開行逐年加大了對其他行業(yè)的投資力度，除八大領(lǐng)域外的貸款余額占比已由２００４年的１１６８％升至２００６年的１８４８％，但貸款領(lǐng)域仍過于集中

18、。國開行應(yīng)立足于開發(fā)性金融逆向選擇功能基礎(chǔ)上“有所為有所不為”的原則，考慮內(nèi)外部環(huán)境發(fā)展變化情況，結(jié)合國開行特點和業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r，對國開行的支持領(lǐng)域進行戰(zhàn)略調(diào)整，適時退出某些項目乃至領(lǐng)域。既可規(guī)避項目集中產(chǎn)生的風(fēng)險，又可集中財力、物力、人力來支持戰(zhàn)略性主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的融資。這里的退出不是一次性的全面退出，而是階段性的逐步退出。國開行選擇從所投資的產(chǎn)業(yè)或領(lǐng)域中退出時，一般要考慮國家產(chǎn)業(yè)政策、產(chǎn)業(yè)所處的生命周期、產(chǎn)業(yè)的投資回報、產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險及市場成熟

19、程度等因素。國開行應(yīng)切實承擔(dān)起國家賦予的宏觀調(diào)控職責(zé)，充分發(fā)揮開發(fā)性金融在宏觀調(diào)控中的逆向調(diào)節(jié)和正向調(diào)節(jié)作用，對融資總量、結(jié)構(gòu)和項目進行調(diào)控，其支持領(lǐng)域要隨著國家產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整而不斷調(diào)整。國開行支持的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域也必須隨產(chǎn)業(yè)自身的發(fā)展不斷調(diào)整，在產(chǎn)業(yè)進入成熟期時選擇逐步減持和退出。國開行在對戰(zhàn)略性主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)進行金融支持時，也需要持續(xù)不斷進行調(diào)整。產(chǎn)業(yè)發(fā)展到成熟期時，對銀行貸款的需求量會逐漸減少，產(chǎn)業(yè)較容易獲得資金，融資成本下降，對于國開行而言

20、，對這些產(chǎn)業(yè)投資的利潤率也已經(jīng)開始下降，國開行應(yīng)設(shè)立預(yù)警機制，逐步收縮、轉(zhuǎn)移對這些產(chǎn)業(yè)的投資，重新選擇對經(jīng)濟增長具有潛在帶動作用的戰(zhàn)略性主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)進行投資。此外，在金融發(fā)展水平高、金融結(jié)構(gòu)較為合理的東部發(fā)達地區(qū)，當(dāng)其金融市場發(fā)展到一定程度，戰(zhàn)略性主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)融資問題可通過多途徑解決時，國開行可以選擇逐步收縮貸款，將重點轉(zhuǎn)移到中西部地區(qū)及農(nóng)村和鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)。最后，戰(zhàn)略性主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)自身的特點，決定了國開行對其開展大規(guī)模的投資，存在較大的風(fēng)險。國開行應(yīng)綜