基金研究多因子選基系列（一）歷史業(yè)績因子

1、基金研究|基金專題報(bào)告基金研究|基金專題報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明2內(nèi)容目錄內(nèi)容目錄卷首語卷首語..................................................................................................................................................4海外文獻(xiàn)綜述海外文獻(xiàn)綜述.....

2、.................................................................................................................................4基金階段排名陷阱基金階段排名陷阱..........................................................................

3、...................................................4基金與基金經(jīng)理的業(yè)績因子基金與基金經(jīng)理的業(yè)績因子.............................................................................................................5基金業(yè)績持續(xù)性檢驗(yàn)的原理......................

4、...........................................................................................5基金業(yè)績持續(xù)性檢驗(yàn)的實(shí)證結(jié)果.......................................................................................................6基金經(jīng)理業(yè)績持續(xù)性檢

5、驗(yàn)的原理.......................................................................................................8主動股票基金經(jīng)理的實(shí)證.....................................................................................................

6、................9偏股混合基金經(jīng)理的實(shí)證...................................................................................................................10條件超額收益因子條件超額收益因子...........................................................

7、................................................................11條件超額收益的原理............................................................................................................................12條件超額收益因子的實(shí)證........

8、...........................................................................................................13超額收益因子超額收益因子...................................................................................................

9、.................................14超額收益計(jì)算方法.................................................................................................................................14基金超額收益的實(shí)證.....................................

10、.......................................................................................15主動股票型基金經(jīng)理超額收益的實(shí)證............................................................................................15偏股混合型基金經(jīng)理超額收益的實(shí)證.....

11、.......................................................................................16總結(jié)總結(jié)...............................................................................................................................

12、......................16圖表目錄圖表目錄圖1：基金業(yè)績持續(xù)性檢驗(yàn)原理.................................................................................................................6圖2：基金業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)................................................

13、..........................................................................7圖3：基金業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)穩(wěn)定性............................................................................................................7圖4：基金歷史與未來業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)各月份平

14、均............................................................................8圖5：基金歷史與未來業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)各月份t值.............................................................................8圖6：基金經(jīng)理業(yè)績間斷處理方式...........................

15、.................................................................................9圖7：主動股票型基金經(jīng)理業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)........................................................................................10圖8：主動股票型基金經(jīng)理業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)穩(wěn)定性.......

16、...................................................................10圖9：偏股混合型基金經(jīng)理業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)........................................................................................11圖10：混合偏股型基金經(jīng)理業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)穩(wěn)定性...................

17、....................................................11圖11：基金經(jīng)理（主動股票型）業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)序列...................................................................12圖12：基金經(jīng)理（混合偏股型）業(yè)績秩相關(guān)系數(shù)序列.................................................

18、..................12圖13：的分解.............................................................................................................................................12圖14：基金經(jīng)理?xiàng)l件超額收益秩相關(guān)系數(shù)序列.............................

19、....................................................13圖15：基金經(jīng)理?xiàng)l件超額收益與絕對收益秩相關(guān)系數(shù)序列.........................................................13圖16：基金經(jīng)理擇時能力秩相關(guān)系數(shù)序列..............................................................

20、............................14圖17：基金經(jīng)理擇時能力與絕對收益秩相關(guān)系數(shù)序列...................................................................1417201560361392018080616:46基金研究|基金專題報(bào)告基金研究|基金專題報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明4卷首語卷首語我國的公募基金市場不斷發(fā)展和成熟，其中權(quán)益類基

21、金已經(jīng)在我國的基金市場中占據(jù)了舉足輕重的地位。因此，對權(quán)益類基金的分析及評價也變得愈發(fā)重要。在所有的分析與評價中，最重要的是如何選出未來業(yè)績排名更好的基金，而最直觀的方式為通過基金過去的業(yè)績預(yù)測其未來的業(yè)績，也就是利用基金業(yè)績持續(xù)性。基金業(yè)績持續(xù)性本質(zhì)上是考察基金歷史業(yè)績對未來業(yè)績是否存在一定的解釋作用，即人們常說的“強(qiáng)者恒強(qiáng)、弱者恒弱”。如果業(yè)績存在持續(xù)性，投資者可以買進(jìn)前期業(yè)績優(yōu)秀的基金并賣出前期業(yè)績差的基金而獲取超額收益。海外文獻(xiàn)

22、綜述海外文獻(xiàn)綜述在學(xué)術(shù)界，各家對于基金業(yè)績持續(xù)性的說法不一。基金業(yè)績的持續(xù)性最早被當(dāng)做市場有效性檢驗(yàn)的一種方式，相關(guān)文獻(xiàn)可追溯到Jensen（1968）的研究，他首次提出了評價基金業(yè)績的Jensen指數(shù)，認(rèn)為扣除費(fèi)用后的基金業(yè)績在19451946年期間實(shí)際上比隨機(jī)抽取證券形成的組合要差，而且否認(rèn)了基金業(yè)績持續(xù)性的存在。早期證研究多支持Jensen的觀點(diǎn)，但是20世紀(jì)90年代以后，學(xué)者們陸續(xù)發(fā)現(xiàn)基金業(yè)績持續(xù)性的證明，Hendricks、P

23、ate和Zeckhauser（1993），Goetzmann和Ibbotoson（1994），Wemers（1997），Carhart（1997）等發(fā)現(xiàn)了1到3年的持續(xù)期，而Grinblatt和Titman（1992），Elton、Gruber和Das（1996）等則發(fā)現(xiàn)了5到10年之久的持續(xù)性。后來，學(xué)術(shù)界發(fā)現(xiàn)了基金業(yè)績持續(xù)性很大程度上受到考察期長度的影響。Malkiel（1995）考察了1971到1991年期間的基金業(yè)績持續(xù)性現(xiàn)象，

24、發(fā)現(xiàn)按照前一年的業(yè)績排列，70年代表現(xiàn)出顯著的持續(xù)性，而80到90年間，只有4年能表現(xiàn)顯著的持續(xù)性，4年無顯著性，剩下3年甚至表現(xiàn)出顯著的反轉(zhuǎn)性。Brown和Goetsmann（1995）也發(fā)現(xiàn)盡管多數(shù)時間內(nèi)持續(xù)性存在，但的確有一些年份基金業(yè)績出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。Boller和Jefferey（2004）采用日收益率數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)3個月持續(xù)性，認(rèn)為這是一個短期現(xiàn)象?；痣A段排名陷阱基金階段排名陷阱一般的，投資者在挑選基金時，往往最看重階段排名，例如當(dāng)

25、年以來排名冠軍、過去一年排名冠軍、最近3年排名冠軍等頭銜。但是這樣的擇基方式往往會導(dǎo)致，投資者一買入基金業(yè)績就跌的現(xiàn)象。例如，假設(shè)某一投資者希望通過歷史業(yè)績挑選混合偏股型基金，站在2017年底，根據(jù)過去3年業(yè)績，選擇出了以下16只基金，而這16只基金在2018年的業(yè)績表現(xiàn)卻差強(qiáng)人意?？紤]到2018年市場背景，從業(yè)績排名的角度來看，歷史業(yè)績好的基金也并未表現(xiàn)出持續(xù)性?；旌掀尚突鹪?018年的收益率中位數(shù)為10%左右，16只基金中只有7

26、只基金的收益率超過了中位數(shù)。表1：部分混合偏股型基金各期收益率：部分混合偏股型基金各期收益率2018年至今收益年至今收益率（%）2017年度年度收益率收益率（%）20152017年收益率益率（%）20132017年收益率益率（%）基金122.6027.98165.45基金216.7433.20149.91224.67基金34.9755.03142.55190.73基金41.6749.89141.09基金524.3926.32139.23