第四講并購(gòu)動(dòng)機(jī)

1、第四講 并購(gòu)動(dòng)機(jī),,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,1,并購(gòu)動(dòng)機(jī)的類型,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī)其它動(dòng)機(jī),2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,2,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī),戰(zhàn)略并購(gòu)占全部交易的四分之三，是公司并購(gòu)的主流。戰(zhàn)略并購(gòu)能夠產(chǎn)生真正的經(jīng)濟(jì)附加值。戰(zhàn)略并購(gòu)主要有三種類型，每一種類型的動(dòng)機(jī)都各不相同。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,3,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī),領(lǐng)域滲透（Domain pen

2、etration）：橫向并購(gòu) 一些戰(zhàn)略并購(gòu)的動(dòng)機(jī)是增強(qiáng)公司在成熟市場(chǎng)的位置，這種領(lǐng)域滲透戰(zhàn)略能帶來(lái)立竿見(jiàn)影的效果。這是在擴(kuò)大規(guī)模、進(jìn)行產(chǎn)業(yè)重組的市場(chǎng)壓力下的自然反應(yīng)。（1）擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，降低成本費(fèi)用，提高市場(chǎng)份額，提升行業(yè)戰(zhàn)略地位通過(guò)并購(gòu)，企業(yè)規(guī)模得到擴(kuò)大，能夠形成有效的規(guī)模效應(yīng)。規(guī)模效應(yīng)能夠帶來(lái)資源的充分利用，資源的充分整合，降低管理，原料，生產(chǎn)等各個(gè)環(huán)節(jié)的成本，從而降低總成本。伴隨生產(chǎn)力的提高，銷售網(wǎng)絡(luò)的完善，市場(chǎng)份額將會(huì)

3、有比較大的提高，從而確立企業(yè)在行業(yè)中的領(lǐng)導(dǎo)地位。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,4,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī),典型案例：兩家計(jì)算機(jī)制造公司惠普和康柏的合并。2002年，時(shí)任惠普公司CEO的卡莉·費(fèi)奧里納和康柏公司的CEO邁克爾·卡佩拉斯推動(dòng)了惠普和康柏的合并。由于兩家公司在主要的個(gè)人計(jì)算機(jī)和服務(wù)器業(yè)務(wù)領(lǐng)域重疊嚴(yán)重，華爾街有分析師曾經(jīng)譏諷費(fèi)奧里納，"不明白她為什么要收購(gòu)另一個(gè)惠普"。

4、在最初的時(shí)候費(fèi)奧里納遭到了包括惠普兩大創(chuàng)始人家族在內(nèi)的許多重要股東的反對(duì)，一度使并購(gòu)案的前景蒙上陰影。費(fèi)奧里納和卡佩拉斯最終以合并后每年可以節(jié)約25億美元營(yíng)運(yùn)成本的理由說(shuō)服兩家公司的股東大會(huì)，順利將交易完成。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,5,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī),（2）實(shí)施品牌經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，提高企業(yè)的知名度，以獲取超額利潤(rùn)品牌是價(jià)值的動(dòng)力，同樣的產(chǎn)品，甚至是同樣的質(zhì)量，名牌產(chǎn)品的價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于普通產(chǎn)品。并購(gòu)能夠有效提高品牌

5、知名度，提高企業(yè)產(chǎn)品的附加值，獲得更多的利潤(rùn)。典型案例：青島啤酒（600600）從1998年開(kāi)始，利用自己的優(yōu)勢(shì)在全國(guó)各地“跑馬圈地”相繼收購(gòu)兼并了30多家地方性啤酒生產(chǎn)企業(yè)。燕京啤酒（0729）及其母公司也不示弱，投入資金近３億元，先后收購(gòu)了山東萊州、無(wú)名、三孔三大啤酒廠，一下子拿掉山東啤酒近四分之一的產(chǎn)量。 此舉使燕京啤酒集團(tuán)的年產(chǎn)量增加到近200萬(wàn)噸，躍居中國(guó)啤酒業(yè)第一名。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友

6、剛,6,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī),典型案例：TCL和湯姆遜合資組建了TTE公司，是中國(guó)企業(yè)第一次實(shí)行跨國(guó)并購(gòu)。TTE在全球范圍擁有5個(gè)盈利中心、5個(gè)研發(fā)中心和10個(gè)生產(chǎn)基地，全球營(yíng)銷網(wǎng)點(diǎn)超過(guò)2萬(wàn)個(gè)。在亞洲及新興市場(chǎng)以推廣TCL品牌為主，在北美市場(chǎng)以推廣RCA品牌為主，在歐盟市場(chǎng)以推廣THOMSON品牌為主。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,7,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī),（3）通過(guò)并購(gòu)取得先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)，管理經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)，專業(yè)人才等各類資源

7、并購(gòu)活動(dòng)收購(gòu)的不僅是企業(yè)的資產(chǎn)，而且獲得了被收購(gòu)企業(yè)的人力資源，管理資源，技術(shù)資源，銷售資源等。這些都有助于企業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)力的根本提高，對(duì)公司發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)有很大幫助。典型案例：吉利收購(gòu)沃爾沃,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,8,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī),領(lǐng)域擴(kuò)張（Domain extension）：縱向并購(gòu)第二種戰(zhàn)略并購(gòu)的驅(qū)動(dòng)力是擴(kuò)大公司的經(jīng)營(yíng)范圍，或者利用公司競(jìng)爭(zhēng)方面的優(yōu)勢(shì)進(jìn)入新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，或者通過(guò)進(jìn)入新的相關(guān)商業(yè)領(lǐng)域

8、，獲得新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。領(lǐng)域擴(kuò)張戰(zhàn)略既適合大型公司也適合中小企業(yè)。典型案例：比亞迪電池收購(gòu)汽車，在新的商業(yè)領(lǐng)域發(fā)揮公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。很明顯，領(lǐng)域擴(kuò)張戰(zhàn)略帶來(lái)的效果并不非常深遠(yuǎn)，屬于中等范圍。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,9,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī),領(lǐng)域拓展（Domain prospection）：多元化并購(gòu)戰(zhàn)略并購(gòu)最后一種目的是全新領(lǐng)域拓展，越來(lái)越多的公司都避免進(jìn)入一個(gè)全新的、與原來(lái)業(yè)務(wù)不相關(guān)的領(lǐng)域。一般講，這種行為比較

9、正確。對(duì)于一個(gè)成熟型公司而言，進(jìn)入一個(gè)全新的領(lǐng)域也需要三思而后行。通過(guò)收購(gòu)跨入新的行業(yè)，實(shí)施多元化戰(zhàn)略，分散投資風(fēng)險(xiǎn)這種情況出現(xiàn)在混合并購(gòu)模式中，隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，企業(yè)通過(guò)對(duì)其他行業(yè)的投資，不僅能有效擴(kuò)充企業(yè)的經(jīng)營(yíng)范圍，獲取更廣泛的市場(chǎng)和利潤(rùn)，而且能夠分散因本行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,10,戰(zhàn)略動(dòng)機(jī),1960年代混合購(gòu)并產(chǎn)生了一批巨型聯(lián)合企業(yè)，例如：LTV（既林—泰母科—沃伊特

10、）公司并購(gòu)以下三家公司：涉及三大業(yè)務(wù)領(lǐng)域：肉類加工、體育用品和藥品的威爾遜公司擁有保險(xiǎn)公司、航空公司、銀行、汽車租賃公司，同時(shí)還經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)生意的大美洲公司瓊斯—?jiǎng)诹咒撹F公司——這是典型的“分散化”混合購(gòu)并。http://www.ltvsteel.com/已經(jīng)于2000年破產(chǎn)不管這個(gè)案例的結(jié)果怎樣，進(jìn)入全新領(lǐng)域需要很長(zhǎng)時(shí)間才會(huì)產(chǎn)生成效，這應(yīng)被視為是一項(xiàng)長(zhǎng)期投資。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,1

11、1,財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī),現(xiàn)金流管理動(dòng)機(jī)通過(guò)并購(gòu)形成大的、多元化企業(yè)集團(tuán)，在混合經(jīng)營(yíng)的公司中形成一個(gè)“內(nèi)部資本市場(chǎng)”。通過(guò)這種“內(nèi)部資本市場(chǎng)”的資源分配，可以有效地克服外部融資存在的各種融資約束，降低了融資成本，從而提高了公司價(jià)值。擺脫財(cái)務(wù)困境==2008年金融危機(jī)之后,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,12,2024年3月1日12時(shí)50分,財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī),價(jià)值低估考慮目標(biāo)公司的市場(chǎng)價(jià)值由于某種原因未能反映出其真實(shí)價(jià)值或潛

12、在價(jià)值時(shí)，并購(gòu)活動(dòng)將會(huì)發(fā)生。價(jià)值低估的原因：公司經(jīng)營(yíng)管理未能充分發(fā)揮其應(yīng)有的潛能，即托賓Q小于1，收購(gòu)將會(huì)產(chǎn)生潛在收益。,13,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,13,2024年3月1日12時(shí)50分,財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī),托賓Q比率：該比率是以已故的經(jīng)濟(jì)學(xué)家托賓命名的，托賓是耶魯大學(xué)金融教授、1981年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主。 Q=總市值/重置成本 重置成本=資產(chǎn)重置成本-負(fù)債的重置成本。比率高表明企業(yè)成長(zhǎng)潛力高、投資者對(duì)管理當(dāng)局“有信心

13、”;比率低表明企業(yè)成長(zhǎng)潛力低、投資者對(duì)管理當(dāng)局“沒(méi)有信心”,14,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,14,2024年3月1日12時(shí)50分,財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī),Q＞1時(shí)，公司價(jià)值高于重置成本。公司價(jià)值反映了企業(yè)未來(lái)的預(yù)期收益，重置成本反映了當(dāng)前資本成本。所以，Q>1意味著資本的未來(lái)預(yù)期收益大于當(dāng)前的資本成本，企業(yè)具有資本投資機(jī)會(huì)，包括并購(gòu)。通常，高Q值公司通常購(gòu)買低Q值公司，從而實(shí)現(xiàn)高效率管理團(tuán)隊(duì)對(duì)低效率管理團(tuán)隊(duì)的替代。,15,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁

14、友剛,15,2024年3月1日12時(shí)50分,財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī),理論上，Q＜1時(shí)，企業(yè)價(jià)值小于重置成本，或者預(yù)期收益小于資本成本，企業(yè)具有分拆重組的必要。如，80年代初，在紐約證券交易所上市的公司平均值等于0.5到0.6，說(shuō)明企業(yè)未來(lái)預(yù)期收益小于當(dāng)前的資本成本，導(dǎo)致了企業(yè)分拆，重新找會(huì)資本的價(jià)值。但是如果是因?yàn)槭袌?chǎng)低迷導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值被低估，企業(yè)也可以在市場(chǎng)上收購(gòu)現(xiàn)有企業(yè)進(jìn)行擴(kuò)張，這就是成功的并購(gòu)者常常在經(jīng)濟(jì)低潮時(shí)進(jìn)行并購(gòu)的原因。,16,暨南大

15、學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,16,2024年3月1日12時(shí)50分,財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī),從1973年以來(lái)三分之二以上的美國(guó)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)，收購(gòu)者的Q值大于被購(gòu)者的Q值。當(dāng)被購(gòu)者具有低Q值，投標(biāo)者具有高Q值時(shí)，收購(gòu)毛利更大。所以，并購(gòu)是資本流向更好項(xiàng)目和更好管理的一個(gè)途徑。例：Q為0.6，即使收購(gòu)成本為市值的1.5倍，其總成本亦只有資產(chǎn)重置成本的90%，收購(gòu)該公司仍然有利可圖。Q指標(biāo)比市盈率指標(biāo)更穩(wěn)健，因?yàn)镼指標(biāo)注重長(zhǎng)期價(jià)值。,17,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系

16、丁友剛,17,財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī),節(jié)稅動(dòng)機(jī)企業(yè)所得稅的考慮：收購(gòu)方盈利狀況非常好，現(xiàn)金流量也十分充足，而如果稅法規(guī)定兼并一家連續(xù)虧損的企業(yè)可以使應(yīng)稅收益減少，那么，兼并虧損企業(yè)就獲得了稅收擋板。但是，如果利用不恰當(dāng)，反而會(huì)給公司背上虧損企業(yè)的包袱。事實(shí)上，為鼓勵(lì)優(yōu)勢(shì)企業(yè)并購(gòu)虧損企業(yè)，各地政府都出臺(tái)了這類稅收抵免的優(yōu)惠政策。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,18,財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī),資本利得稅考慮。公司盈利如果發(fā)放現(xiàn)金股利，必須在

17、收到時(shí)作為應(yīng)稅所得。如果不發(fā)放現(xiàn)金股利，留在企業(yè)內(nèi)高成長(zhǎng)公司。雖然沒(méi)有股利，但可能會(huì)帶來(lái)股票價(jià)格的上漲。這樣資本利得被允許遞延確認(rèn)直至轉(zhuǎn)讓。因此，收購(gòu)一家沒(méi)有多少現(xiàn)金股利但極具成長(zhǎng)性的公司，收購(gòu)方本身可以掌握轉(zhuǎn)讓的時(shí)機(jī)。我國(guó)目前對(duì)股票轉(zhuǎn)讓的資本利得暫不征稅,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,19,財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī),買殼或借殼再融資動(dòng)機(jī)買殼上市又稱“借殼上市”或“逆向收購(gòu)”，是指非上市公司購(gòu)買一家上市公司一定比例的股權(quán)

18、來(lái)取得上市的地位，然后注入自己有關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)間接上市的目的。,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,20,2024年3月1日12時(shí)50分,21,其它動(dòng)機(jī),管理層自負(fù)動(dòng)因羅爾（Roll）認(rèn)為在公司并購(gòu)過(guò)程中，目標(biāo)公司的價(jià)值增加是由于并購(gòu)公司的管理層在評(píng)估目標(biāo)公司價(jià)值時(shí)過(guò)于樂(lè)觀和自負(fù)所犯的錯(cuò)誤所致，實(shí)際上該項(xiàng)交易可能并無(wú)投資價(jià)值。overconfidence,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,21,2024年3月1日

19、12時(shí)50分,22,其它動(dòng)機(jī),管理主義（managerialism）穆勒（Muller，1969）認(rèn)為管理者的報(bào)酬取決于公司的規(guī)模大小，因此管理者有動(dòng)機(jī)通過(guò)收購(gòu)來(lái)擴(kuò)大公司的規(guī)模，從而忽視公司的實(shí)際投資報(bào)酬率。在進(jìn)行投資決策時(shí)，管理人員會(huì)采用較低的貼現(xiàn)率，以利投資方案通過(guò)。Management Power, Empire Building提拔下屬,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,22,2024年3月1日12時(shí)50分,23,其它動(dòng)機(jī),市盈率

20、預(yù)期效應(yīng)動(dòng)機(jī)在外界環(huán)境相對(duì)穩(wěn)定的情況下，一個(gè)公司的市盈率變化不大。這樣市盈率高的公司收購(gòu)那些每股收益高，市盈率低的公司可以帶來(lái)股價(jià)上漲的收益。數(shù)字游戲,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,23,2024年3月1日12時(shí)50分,暨南大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)系 丁友剛,24,一個(gè)示例,2024年3月1日12時(shí)50分,25,其它動(dòng)機(jī),炒作題材并購(gòu)一般會(huì)帶來(lái)目標(biāo)公司股價(jià)上漲，主并公司股價(jià)下跌。通過(guò)并購(gòu)題材炒作，在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行內(nèi)幕交易和風(fēng)險(xiǎn)套利以獲得目標(biāo)公司股價(jià)