畢業(yè)論文----股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司發(fā)展的影響研究

1、<p>　　股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司發(fā)展的影響研究</p><p>　　摘 要：股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的基礎(chǔ)，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的目的在于實現(xiàn)完善的公司治理，提高企業(yè)競爭能力與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。本文以馬克思的產(chǎn)權(quán)理論與西方經(jīng)濟學(xué)的產(chǎn)權(quán)理論為基礎(chǔ)，借鑒發(fā)達國家與地區(qū)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理改革的成功經(jīng)驗，結(jié)合我國上市公司的實際材料，研究我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理。在吸收國內(nèi)外股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理研究成果基礎(chǔ)上，構(gòu)建適合我國國情與公

2、司發(fā)展的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理模式。提出對國有股應(yīng)有新的認(rèn)識，國家應(yīng)重視在重要的戰(zhàn)略領(lǐng)域與關(guān)系到國計民生的行業(yè)保持國家控股地位，改國有股為國有法人股，設(shè)立國有資產(chǎn)管理機構(gòu)加強對國有資產(chǎn)的管理，保持國有資產(chǎn)的保值與增值。大力發(fā)展法人股與機構(gòu)投資者，合理引進外資股，構(gòu)建股東相對制衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)模式。在優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上，推動公司內(nèi)外部治理的完善。在公司內(nèi)部治理上，提出加強管理層的激勵與約束機制，完善外部獨立董事制度。在公司外部治理上，提出加強市場

3、兼并收購機制，建立經(jīng)理人市場與完善法律法規(guī)建設(shè)。</p><p>　　關(guān)鍵詞：股權(quán)結(jié)構(gòu)，公司治理，影響 </p><p>　　The Study on equity structure of company </p><p>　　Abstract: Equity structure is the basis of company administration,

4、 and the purpose of optimizing equity structure is to realize the improvement of company administration as well as enterprise competitiveness and its operation performance. Based on maxist equity theory and that of weste

5、rn economics, the author studies the equity structure of our country's quoted companies and company administration by using for reference the successful experiences of developed countries and regions in equity stru&l

6、t;/p><p>　　Key words: equity structure , company governance，influence</p><p><b>　　目 錄</b></p><p>　　1 引言……………………………………………………………………………………1</p><p>　　2 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治

7、理理論基礎(chǔ)………………………………………………………2</p><p>　　2．1 產(chǎn)權(quán)理論 …………………………………………………………………………2</p><p>　　2．1．1 馬克思主義理論………………………………………………………………2</p><p>　　2．1．2 西方經(jīng)濟學(xué)者產(chǎn)權(quán)理論………………………………………………………3</p>

8、<p>　　2．2 國內(nèi)外學(xué)者有關(guān)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的研究 …………………………………3</p><p>　　2．2．1 國外學(xué)者有關(guān)股權(quán)結(jié)構(gòu)與上市公司治理的研究……………………………3</p><p>　　2．2．2 國外學(xué)者有關(guān)股權(quán)結(jié)構(gòu)與上市公司治理的研究……………………………4</p><p>　　3 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理…………………………………

9、………………………………5</p><p>　　3．1 股權(quán)結(jié)構(gòu)的含義 …………………………………………………………………5</p><p>　　3．2 公司治理含義 ……………………………………………………………………5</p><p>　　3．3 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的關(guān)系 ……………………………………………………6</p><p>　　3

10、．3．1 高度集中股權(quán)結(jié)構(gòu)下的公司治理……………………………………………7</p><p>　　3．3．2 高度分散股權(quán)結(jié)構(gòu)下的公司治理……………………………………………8</p><p>　　3．3．3 相對集中股權(quán)結(jié)構(gòu)下的公司治理……………………………………………8</p><p>　　3．4 股權(quán)類型與公司治理的關(guān)系 ……………………………………………………9

11、</p><p>　　3．4．1 國家股與公司治理……………………………………………………………9</p><p>　　3．4．2 法人股與公司治理……………………………………………………………9</p><p>　　3．4．3 機構(gòu)投資者與公司治理 ……………………………………………………10</p><p>　　3．4．4 個人股、公眾股

12、與公司治理 ………………………………………………10</p><p>　　4 西方三種股權(quán)治理模式 ……………………………………………………………11</p><p>　　4．1 美國股權(quán)治理模式………………………………………………………………11</p><p>　　4．2 日本股權(quán)治理模式………………………………………………………………12</p>

13、<p>　　4．3 德國股權(quán)治理模式………………………………………………………………12</p><p>　　4．4 啟示與借鑒………………………………………………………………………13</p><p>　　5 優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)提升公司治理水平 …………………………………………………13</p><p>　　5．1 國有股減持…………………………………………

14、……………………………13</p><p>　　5．1．1 國有股減持的治理效用 ……………………………………………………14</p><p>　　5．1．2 國有股減持的途徑 …………………………………………………………15</p><p>　　5．2 公司治理的監(jiān)督和約束機制……………………………………………………17</p><p>　

15、　5．2．1 股東會 ………………………………………………………………………17</p><p>　　5．2．2 董事會 ………………………………………………………………………18</p><p>　　5．2．3 外部治理機制 ………………………………………………………………19</p><p>　　參考文獻……………………………………………………………………………

16、… 21</p><p>　　致謝…………………………………………………………………………………… 22</p><p><b>　　1 引言</b></p><p>　　20 世紀(jì)80 年代末期以來，作為解決我國國有大中型企業(yè)解貧脫困的重要途徑，我國對國有企業(yè)進行了股份制改造。股份制經(jīng)濟的產(chǎn)生，出現(xiàn)了所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，“委托一代理”關(guān)系隨

17、之產(chǎn)生。在股份公司中，如何提升上市公司的治理質(zhì)量對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大的影響。</p><p>　　中國企業(yè)評估協(xié)會的一份報告顯示，中國前500 強的企業(yè)績效比世界前500 強的企業(yè)績效要低的多。我國企業(yè)績效低與我國畸形的股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致低效的公司治理緊密相關(guān)?，F(xiàn)代企業(yè)治理結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，公司治理結(jié)構(gòu)是用以處理不同利益相關(guān)者即股東、貸款人、管理人員和職工之間的關(guān)系，以實現(xiàn)經(jīng)濟目標(biāo)的一整套制度安排。而這種結(jié)構(gòu)在很大程度

18、上取決于股權(quán)結(jié)構(gòu)。如何構(gòu)建適合中國國情與經(jīng)濟發(fā)展的股權(quán)結(jié)構(gòu)模式，如何提高中國企業(yè)治理水平，是研究所要解決的主要問題。當(dāng)前政府高度重視的股權(quán)分置改革意在改變中國畸形的股權(quán)結(jié)構(gòu)，逐步使股市走向全流通，提高公司治理水平與經(jīng)營績效，為中國資本市場的健康發(fā)展尋求制度上的保障。上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司治理的基礎(chǔ)，影響著公司治理與公司經(jīng)營業(yè)績，上市公司的治理質(zhì)量關(guān)系著證券市場的發(fā)展，對轉(zhuǎn)軌時期的中國經(jīng)濟具有重要的意義。筆者正是基于對我國資本市場的關(guān)注

19、，研究我國公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理，探討適合我國國情的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理模式，希望能為我國資本市場的改革與健康發(fā)展盡微薄之力。</p><p>　　著名經(jīng)濟學(xué)家吳敬璉認(rèn)為，合理安排上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、解決國有股“一股獨大”的局面是改善公司治理結(jié)構(gòu)首要的努力方向。股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理最重要的基礎(chǔ)，有什么樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)就有什么樣的公司治理，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于改變公司治理。截止2005 年4 月底，全國上市公司1124 家，

20、其中國有股（國有法人股）為第一大股東且持股超過50 ％的有800 多家，其中持股超過75 ％的有63 家 ，第一大股東顯著高于第二、三大股東。在我國當(dāng)前的體制下，困有股“股獨大”不利于公司治理。改變我國國有股獨大的現(xiàn)狀，降低第一大股東的持股份額，優(yōu)化上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)具有很強的現(xiàn)實性與必要性。</p><p>　　國有企業(yè)改革的根本出路在于產(chǎn)權(quán)制度的變革和公司治理的改善。優(yōu)化我國的股權(quán)結(jié)構(gòu)旨在建立清晰的產(chǎn)權(quán)制度，

21、完善公司治理，進而提高公司的經(jīng)營績效。我國證券市場經(jīng)過十幾年的發(fā)展，取得了巨大的發(fā)展，為中國經(jīng)濟發(fā)展作出了重要的貢獻，但依然存在股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，公司治理低效率的問題，制約著國民經(jīng)濟的改革與發(fā)展。我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)主要表現(xiàn)為①股票種類繁多，非流通股居多；②第一大股東持股比例偏高；③外資股比重偏?。孩軝C構(gòu)投資者比重偏小：⑤法人股股權(quán)在我國上市公司中的比重相當(dāng)高。我國上市公司治理現(xiàn)狀主要表現(xiàn)為①董事會流于形式，股東大會虛設(shè)；②存在“內(nèi)部人”

22、控制現(xiàn)象；③監(jiān)事會權(quán)限受董事會影響大。筆者以產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟為理論基礎(chǔ)，研究股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的關(guān)系，借鑒發(fā)達國家與地區(qū)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理發(fā)展的成功經(jīng)驗，針對我國目前證券市場存在的公司治理現(xiàn)狀，主張大力發(fā)展法人股與機構(gòu)投資者，合理引進外資股，構(gòu)建適合我國國情的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理模式。對國有股減持提出新認(rèn)識，國家應(yīng)保持國有股在重要的戰(zhàn)略性資源領(lǐng)域和關(guān)系國計民生行業(yè)的控股地位，逐步實現(xiàn)股票市場的全流通，實現(xiàn)同股同權(quán)同利。筆者在股權(quán)分置改革實踐基礎(chǔ)上

23、，研究上市公司股權(quán)結(jié)</p><p>　　目前，學(xué)術(shù)界對于股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的研究頗多，成果顯著。主要有①國有股減持探討；②我國上市公司治理結(jié)構(gòu)問題研究；③我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究；④我國上市公司治理與股權(quán)結(jié)構(gòu)關(guān)系實證分析等等。缺乏在股權(quán)分置改革背景下對股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理關(guān)系全面與系統(tǒng)的分析研究。筆者試圖以清晰的產(chǎn)權(quán)理論為主線，以股權(quán)分置改革為契機，研究上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理。研究目的在于通過優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

24、，推動公司治理的完善，進而增強企業(yè)的競爭能力，提高公司的經(jīng)營績效。為中國資本市場的改革與發(fā)展提供一些理論上的參考意見。</p><p>　　2 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理理論基礎(chǔ) </p><p><b>　　2.1 產(chǎn)權(quán)理論</b></p><p>　　2.1.1 馬克思產(chǎn)權(quán)理論</p><p>　　產(chǎn)權(quán)是構(gòu)成社會經(jīng)濟制度的基

25、礎(chǔ)性元素，是市場交易及有序運行的基本前提。馬克思產(chǎn)權(quán)理論蘊含在其所有制理論之中，因此把馬克思的所有制理論視為一種產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟學(xué)未嘗不可。馬克思的所有權(quán)包含對財產(chǎn)的占有權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)與處分權(quán)。所有權(quán)與財產(chǎn)在英語里是同一個單詞，一是指財產(chǎn)本身，更是指財產(chǎn)權(quán)利，即財產(chǎn)的占有、使用、處置、收益等權(quán)利，以及產(chǎn)權(quán)。馬克思在《資本論》中論述產(chǎn)權(quán)即所有權(quán)。所有權(quán)決定了產(chǎn)品的占有權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)、分配權(quán)。馬克思指出：“財產(chǎn)最初無非意味著這樣一種關(guān)系：人

26、們把他從事的自然條件看作是屬于他的、看作是自己的、看作是與他自身存在一起產(chǎn)生的前提。” “財產(chǎn)僅僅是有意識的把生產(chǎn)條件看作是自己所有的這樣一種關(guān)系” 。馬克思還指出：“私有財產(chǎn)的真正基礎(chǔ)，即占有，是一個不可解釋的事實，而不是權(quán)利。只是出于社會賦予實際占有以法律的規(guī)定，實際占有才具有合法占有的性質(zhì)，才具有私有財產(chǎn)的性質(zhì)。</p><p>　　馬克思分析了資本主義市場經(jīng)濟中股份公司具有的委托代理制的特點，指出股份公司

27、制度中的所有權(quán)是所有、代理、管理三權(quán)分離的結(jié)構(gòu)，闡述了所有權(quán)和經(jīng)營管理分離的思想，強調(diào)了經(jīng)理地位的重要性。馬克思的產(chǎn)權(quán)理論對我國資本市場的建設(shè)具有理論指導(dǎo)意義。</p><p>　　2.1.2 西方經(jīng)濟學(xué)者產(chǎn)權(quán)理論</p><p>　　現(xiàn)代西方產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟學(xué)研究的核心在于追求產(chǎn)權(quán)明晰化的前提，理性的個人追求自身利益最大化的契約安排。強調(diào)“交易費用”對決定與選擇產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的重要性。科斯定理認(rèn)為：產(chǎn)

28、權(quán)的經(jīng)濟功能就在于克服外部性，降低社會成本，從而在制度上保證資源的優(yōu)化配置。</p><p>　　現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)經(jīng)濟學(xué)鼻祖科斯把產(chǎn)權(quán)定義為財產(chǎn)所有者的行為權(quán)利，即可以做什么和不可以做什么的權(quán)利。她說：“我們說某人擁有土地，并把它當(dāng)作生產(chǎn)要素，但土地所有者實際上所擁有的是實施一定行為的權(quán)利。土地所有者的權(quán)利并不是無限的。”</p><p>　　馬克思產(chǎn)權(quán)理論和西方產(chǎn)權(quán)理論各有優(yōu)勢，是可以相互借鑒與

29、補充的。在我國，對待兩種產(chǎn)權(quán)理論要有客觀公正、實事求是的態(tài)度。在我國證券市場上，馬克思的產(chǎn)權(quán)理論建立在清晰的產(chǎn)權(quán)界定上，明確所有權(quán)，突出股份公司經(jīng)理的重要性。西方產(chǎn)權(quán)理論強調(diào)委托——代理關(guān)系、交易費用的重要性。在指導(dǎo)我國的產(chǎn)權(quán)改革時，要注意區(qū)分、合理借鑒，為我國資本市場改革的健康發(fā)展提供理論指導(dǎo)。</p><p>　　2.2 國內(nèi)外學(xué)者有關(guān)股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的研究</p><p>　　2.

30、2.1 國外學(xué)者有關(guān)股權(quán)結(jié)構(gòu)與上市公司治理的研究</p><p>　　伯利和米恩斯在《現(xiàn)代公司和私有財產(chǎn)權(quán)》一書中研究認(rèn)為，在公司股權(quán)分散的情況下，沒有股權(quán)的公司經(jīng)理與分散的小股東之間的利益是有潛在沖突的。沒有股權(quán)的公司經(jīng)理在位期間出于個人利益的最大化考慮避讓會損害廣大股東的行為，而分散的小股東無力對經(jīng)理人員形成有效的監(jiān)督與約束，此類經(jīng)理無法使公司績效達到最優(yōu)。</p><p>　　格羅斯

31、曼在《論信息性有效市場的不可能》一書中對股權(quán)結(jié)構(gòu)與監(jiān)督機制進行研究認(rèn)為，在股權(quán)分散的情況下存在監(jiān)督成本費用問題，分散的股東沒有動力去監(jiān)督經(jīng)理人員。相對恐高控股股東在監(jiān)督經(jīng)理行為方面更加有效。</p><p>　　豪德尼斯對股權(quán)集中程度與公司治理進行研究認(rèn)為，在股權(quán)集中的公司中存在絕對控股股東，90%的絕對控股股東會派出自己的代表或本人擔(dān)任公司董事長或首席執(zhí)行官。在同股同權(quán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)機制下，公司經(jīng)理人員與股東的利益

32、更加一致。</p><p>　　2.2.2 國內(nèi)學(xué)者有關(guān)股權(quán)結(jié)構(gòu)與上市公司治理的研究</p><p>　　我國最早關(guān)于上市公司股權(quán)與經(jīng)營業(yè)績的實證研究開始于許小年和王燕。研究認(rèn)為，個人股份比例越高的公司，企業(yè)業(yè)績越好。國有股的比重越高，企業(yè)效益越低，個人股比例與企業(yè)效益無關(guān)。非國有股對公司治理的影響優(yōu)于國有股對公司治理的影響，機構(gòu)投資者在公司中具有重要作用。</p><

33、p>　　何浚研究認(rèn)為，上市公司中國有股的比重越大，公司的內(nèi)部人控制就越明顯，國有股比重大不利于公司的有效治理。</p><p>　　孫永樣和黃祖輝研究認(rèn)為，上市公司中國有股的比重越大，有相對控股股東，有其他大股東存在股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于公司治理的發(fā)揮。上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的重要組成部分，它對于公司的經(jīng)營激勵、收購兼并、代理權(quán)競爭、監(jiān)督等方面均有較大影響。</p><p>　　股

34、權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的基礎(chǔ)已經(jīng)成為理論界的共識。股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)計從某種程度上說就是產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的重新界定。建立清晰的產(chǎn)權(quán)制度是公司治理水平與企業(yè)經(jīng)營績效的前提。從國內(nèi)為股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理文獻的初步研究可以看出，股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理有緊密的關(guān)系。國有股產(chǎn)生公司治理的低效率，法人股有利于提高公司治理績效，建立在同股同權(quán)同利的全流通股票市場的籌資功能、價格功能與優(yōu)化資源胚子功能的發(fā)揮。</p><p>　　3 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理&

35、lt;/p><p>　　3.1 股權(quán)結(jié)構(gòu)的含義</p><p>　　公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)是指公司股東的構(gòu)成，包括股東的類型及各類股東持股所占比例、股票的集中或分散程度，股東的穩(wěn)定性、高層治理者的持股比例等。就大多數(shù)上市公司來講，股東包括個人、非金融企業(yè)、非銀行金融機構(gòu)、政府、國外投資者、一般職工及高層治理者。在一些國家，商業(yè)銀行也成為上市公司的股東，甚至是大股東。很顯然，股東的種類不同、各股東持股比

36、例不同，以及股票的集中程度和流動性不同，導(dǎo)致的股權(quán)結(jié)構(gòu)也截然不同。不同國家甚至一個國家內(nèi)部，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)都有較大的差異。</p><p>　　導(dǎo)致不同國家公司股權(quán)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)差異的原因很多，歷史、文化、家族勢力、收入差距等，固然是影響因素甚至是重要因素，但上市公司的信息披露規(guī)制、內(nèi)部交易規(guī)制、市場操縱規(guī)制、接管和反接管規(guī)制、證券分散規(guī)制以及銀行規(guī)制的寬嚴(yán)程度，在更大程度上影響資本市場的發(fā)育程度、公司內(nèi)外部人之間信息

37、的非對稱程度、股權(quán)集中的收益與成本比較以及銀行和機構(gòu)投資者能否持股及持多大比例的股份，從而對公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生很大的影響。</p><p>　　3.2 公司治理含義</p><p>　　公司治理，“狹義地講是指有關(guān)公司董事會的功能、結(jié)構(gòu)、股東的權(quán)力等方面的制度安排，廣義地講是指有關(guān)公司控制權(quán)和剩余索取權(quán)分配的一套法律、文化和制度性安排” 。從結(jié)構(gòu)上公司治理可以分為內(nèi)部結(jié)構(gòu)與外部結(jié)構(gòu)兩個部分

38、，內(nèi)部結(jié)構(gòu)界定參與者的關(guān)系，主要涉及公司法，證券法，公司上市要求，或者公司章程，股東協(xié)調(diào)等文件。外部結(jié)構(gòu)主要為公司參與者提供游戲規(guī)則，約束公司管理者和公司股東行為的外部法律、規(guī)則和制度，其目的在于強化公司治理內(nèi)部機制，通常包括市場競爭法律，維護股東權(quán)利的法律，會計與審計制度，金融監(jiān)管法律，破產(chǎn)制度以及公司控制權(quán)市場等等 。</p><p>　　20世紀(jì)90年代以來，由于世界經(jīng)濟的日益全球化，公司治理問題越來越受到

39、世界各國的重視。人們認(rèn)識到，公司治理不僅關(guān)系到一個公司的生存和發(fā)展，而且還影響一個國家金融體系的穩(wěn)定。</p><p>　　對企業(yè)來說，是否具有完善的公司治理，決定了它的生死存亡。因為股份制已成為現(xiàn)代企業(yè)制度的基本形式，一個投資者只有在確信自己的利益能夠受到保護之后才會向一個企業(yè)投資，而良好的公司治理正是保護投資者利益的重要制度。在資本市場上，一個公司治理健全的企業(yè)可以得到投資者的青睞，可以比較容易地以較低成本籌

40、集到較大數(shù)額的資金，從而能夠較快地發(fā)展自己。而公司治理不健全的企業(yè)則比較難以取得投資者的信任，其籌資成本也相對較高，企業(yè)當(dāng)然會在競爭中處于不利的地位 ，因此，企業(yè)之間的競爭在一定程度上就是公司治理的較量。</p><p>　　公司治理不僅僅決定一個企業(yè)的發(fā)展，也關(guān)系到一國國民經(jīng)濟的成敗興衰。在20世紀(jì)90年代東南亞金融危機之后，人們開始研究公司治理與金融危機的關(guān)系,普遍認(rèn)為：亞洲金融危機本質(zhì)上就是一場公司治理危機

41、，公司治理與金融體系的安全有著多方面的聯(lián)系 。因為當(dāng)上市公司的公司治理存在嚴(yán)重缺陷而投資者利益得不到充分保護時，投資者就無法進行長期投資，而只能轉(zhuǎn)向短期炒作，以致市場彌漫著投機泡沫，泡沫最終不會長久，長期泡沫的爆裂往往就會導(dǎo)致金融危機。</p><p>　　因此，各國政府都制訂了一系列的法律制度和規(guī)范文件，以期提高本國企業(yè)的治理水平，維護本國金融市場的穩(wěn)定。如美國法律協(xié)會于1992年頒布了《公司治理原則：分析與建

42、議》，1998年倫敦證券交易所發(fā)表了《聯(lián)合準(zhǔn)則：良好治理原則與最佳實務(wù)準(zhǔn)則》，2001年德國成立了公司治理準(zhǔn)則政府委員會，并通過了《德國公司治理準(zhǔn)則》。很多發(fā)展中國家，如巴西、馬來西亞、印度、泰國等也都相繼發(fā)表了有關(guān)公司治理的報告、準(zhǔn)則或者建議。國際組織在這方面也積極跟進，1999年經(jīng)合組織發(fā)表了《公司治理原則》，世界銀行公布了《公司治理：實施框架》報告 。</p><p>　　國內(nèi)外對公司治理問題的理論研究相當(dāng)

43、深入，主要圍繞與公司內(nèi)外治理機制相關(guān)聯(lián)的問題，如股權(quán)結(jié)構(gòu)、所有制、融資結(jié)構(gòu)、產(chǎn)權(quán)制度、董事會制度、激勵機制等等，并取得了非常豐富的成果。但由于公司治理問題的復(fù)雜性，理論和實證的相關(guān)研究并未取得一致的成果，幾乎在每一個領(lǐng)域，都有著正反兩方面的不同結(jié)論。本文就是以我國上市公司為研究對象，從股權(quán)結(jié)構(gòu)的維度分析上市公司的治理情況，特別是小股東權(quán)利保護問題。</p><p>　　3.3 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的關(guān)系</p

44、><p>　　股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理存在著密切的關(guān)系。不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理產(chǎn)生不同的影響。主要體現(xiàn)在不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司內(nèi)外治理發(fā)揮不同的作用，具體表現(xiàn)在對公司的激勵機制、監(jiān)督機制、外部接管機制與代理權(quán)競爭機制發(fā)揮作用上不同。如表3.1所示：</p><p>　　3．1股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理關(guān)系表</p><p>　　3.3.1 高度集中股權(quán)結(jié)構(gòu)下的公司治理</p&g

45、t;<p>　　在產(chǎn)權(quán)清晰的情況下，當(dāng)大股東具有完整的對產(chǎn)權(quán)的占有、使用、處分和收益權(quán)時間，大股東有充分的激勵去監(jiān)督經(jīng)理人?？毓晒蓶|有足夠的激勵和能力對經(jīng)紀(jì)人員實施有效監(jiān)督。公司的內(nèi)部治理機制比較強。根據(jù)豪德尼斯的研究，在高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，90%以上的控股股東會派出自己的代表或自己本人擔(dān)任公司的董事長。公司的監(jiān)督機制在高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)下是有效的，因為控股股東是公司的所有者，具有直接罷免公司經(jīng)理的權(quán)利。在外部接管市場方

46、面，治理機制表現(xiàn)較弱。出于控股股東的持股比例很高，股東結(jié)構(gòu)非常穩(wěn)定，外部收購的可能性很小。公司兼并收購作為一種重要的治理機制對經(jīng)濟的優(yōu)化及資源配置是有效的，成功的接管時控制經(jīng)理人員隨心所欲對有效的方法之一。代理權(quán)爭奪機制難以發(fā)揮作用。經(jīng)歷市場的存在或經(jīng)理更換的壓力是促使經(jīng)理努力工作的重要原因。在高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，股權(quán)的高度集中不利于經(jīng)理的更換，而且小股東處于所占股份少，可能會受到占絕對控制權(quán)的大股東的剝削。在外部治理方面，加強法律制

47、度和建設(shè)和強化政府監(jiān)管行為對高度集中型的股權(quán)結(jié)構(gòu)意義重大。在我國，股權(quán)的高度集中蛀牙體現(xiàn)在我國國家股存在“一股獨大”的提點，屬于高度集中型的股權(quán)結(jié)構(gòu)。</p><p>　　3.3.2 高度分散股權(quán)結(jié)構(gòu)下的公司治理</p><p>　　一般認(rèn)為，在其他情況相同的條件下，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)越分散，委托人對代理人的有效監(jiān)督程度越低，對公司績效可能越有不利的影響。在高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，公司的經(jīng)理人一

48、般都是從經(jīng)理市場聘用，股東很難對其進行直接控制，經(jīng)營者的利益很難與股東的利益一致。公司的激勵機制與監(jiān)督機制差。眾多分散的股東之間很難達成一致意見，持股比例不多的股東更關(guān)心的是股票的短期收益，不會真正關(guān)心企業(yè)的長遠發(fā)展，大多數(shù)股東存在“搭便車”動機與“用腳投票”的行為。小股東由于缺乏足夠動力與能力對經(jīng)理人員施加控制和有效的監(jiān)督，公司的內(nèi)部治理機制表現(xiàn)較弱。在外部治理機制上，股權(quán)結(jié)構(gòu)的分散對接管有利。當(dāng)公司業(yè)績沒有達到股東的期望時，或者經(jīng)理

49、人員濫用職權(quán)損害股東利益時，股東就會在證券市場拋出手中的股票，采取“用腳投票”機制，造成公司股價下跌，外部接管機制發(fā)生。經(jīng)理人員出于自身聲譽與利益的考慮，迫使經(jīng)理人員產(chǎn)生動力與壓力去改善經(jīng)營管理，約束自身行為。股權(quán)分散的公司治理必須建立在發(fā)達的資本市場、理性與成熟的投資者與完善的法制環(huán)境上。由于我國目前外部治理結(jié)構(gòu)與法制結(jié)構(gòu)還不健全，股票市場的引入時間較短，股票投資者對股票市場認(rèn)識存在非理性與局限性</p><p&g

50、t;　　3.3.3 相對集中股權(quán)結(jié)構(gòu)下的公司治理</p><p>　　在股權(quán)相對集中的狀況下，存在相對控股股東。公司的經(jīng)營激勵作用一般，山于股權(quán)比例的相當(dāng)，股東的行為更多考慮自己的利益，是否參與公司治理取決于其對成本和收益的比較。相對集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，形成幾大股東相對制衡機制有利于股東對經(jīng)理人員的監(jiān)管。當(dāng)股權(quán)適度集中時，公司外部市場接竹的情況比較復(fù)雜。公司的大股東對外部收購者的收購容易產(chǎn)生異議，并可通過提高收購價格

51、和收購成本以阻止收購。而如果收購者為公司的大股東之一，對被收購公司的情況有所了解，則可減少收購成本，有利于收購成功。Shleife 和Vishny 研究認(rèn)為，取得大股東地位是接管成功的必要條件。當(dāng)股權(quán)適度集中時，由于相對控股股東擁有的股權(quán)比重大，股東有動力與能力發(fā)現(xiàn)經(jīng)理經(jīng)營中的存在問題，并有利于迅速更換經(jīng)營能力差的經(jīng)理。由于我國的歷史與現(xiàn)實特點決定了我國股權(quán)結(jié)構(gòu)較理想的設(shè)計應(yīng)該是相對集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，同時有大股東的存在。合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)該

52、是在股市全流通背景下，改變國有股的“一股獨大”,大力推動法人股、機構(gòu)投資者與外資股的介入，從而構(gòu)成相對集中型的股權(quán)結(jié)構(gòu)，改變公司的內(nèi)外部治理。</p><p>　　3.4 股權(quán)類型與公司治理</p><p>　　3.4.1 國家股與公司治理</p><p>　　我國大多數(shù)上市公司是由原國有企業(yè)改制而來。在改制初期，為了保持社會公共目標(biāo)與維護國家的控股地位，國有股為非

53、流通股。股東權(quán)利由國有資產(chǎn)管理機構(gòu)中有關(guān)授權(quán)單位或部門行使。在己經(jīng)上市的國有企業(yè)中，國家股一般是最大股東。由于國家股存在所有權(quán)與控制權(quán)的分離，“委托一代理”關(guān)系產(chǎn)生，公司的“內(nèi)部人”控制現(xiàn)象嚴(yán)重。</p><p>　　在內(nèi)部治理方面，國有股占主導(dǎo)地位的股份公司中，董事會和監(jiān)事會的組成人員，是由代表國家行使所有者權(quán)力的企業(yè)上級政府主管部門任命或委派，董事會和監(jiān)事會很難發(fā)揮作用。股東大會形同虛設(shè)，經(jīng)理人員通常由上級行

54、政主管部門任命或由原班企業(yè)高層領(lǐng)導(dǎo)組成，難以形成有效的約束與相互制衡，通常存在“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象。在外部治理方面，由于國有股所有權(quán)的缺位，存在外部治理的虛位。國外大量的實證研究表明，國家股的治理存在低效率。</p><p>　　3.4.2 法人股與公司治理</p><p>　　法人股包括國有法人股、一般法人股和機構(gòu)法人股等。國有法人股指具有法人資格的國有企業(yè)、事業(yè)或社會團體以依法占有的法人

55、財產(chǎn)向獨立于自己的股份公司出資形成的股份。國有法人股雖然也屬國有股，但二者之間還是有較大差別的，國有法人股比國有股產(chǎn)權(quán)界定清晰。由于法人股屬于相對集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，持股公司可能出于對自身公司整體績效的考慮，在公司治理中發(fā)揮有效作用。一般而言，由于法人股有明確的產(chǎn)權(quán)主體，代理人受利益的驅(qū)動，能夠關(guān)心公司的經(jīng)營狀況，積極參與董事的挑選，經(jīng)理的考核，認(rèn)真監(jiān)督和激勵公司經(jīng)理人的行為，上市公司內(nèi)部治理相對有效。在外部治理方面，法人股的存在有利于外部

56、接管市場的形成，對外部市場產(chǎn)生積極效應(yīng)。由于法人股的股權(quán)在產(chǎn)權(quán)方面較為清晰、代理成本較國家股低，在監(jiān)督與激勵方面表現(xiàn)較強。因此，法人股比國有股在公司治理方面更加有效。筆者認(rèn)為，在股權(quán)分置改革中，國有股應(yīng)優(yōu)化為國有法人股，清晰國有法人股的產(chǎn)權(quán)制度，國有資產(chǎn)的管理者應(yīng)由品格高尚，具有愛國敬業(yè)精神的優(yōu)秀企業(yè)家組成，這些優(yōu)秀人才應(yīng)由經(jīng)理人市場產(chǎn)生，由政府任命，并對其建立有效的約束與激勵機制。</p><p>　　3.4.

57、3 機構(gòu)投資者與公司治理</p><p>　　機構(gòu)投資者是指持有流通股的大股東。機構(gòu)投資者有能力控制流通股股價。機構(gòu)投資者為了追求穩(wěn)定的、經(jīng)常的股利收入，要選擇證券收益較高的股票進行投資，股票流動性大，外部市場得以發(fā)揮，對經(jīng)理人員的經(jīng)營能力產(chǎn)生壓力。當(dāng)他們所持股的公司績效不佳時，一般不直接干預(yù)公司運轉(zhuǎn)，而是采取“用腳投票”機制，改變自己的股票組合，賣出該公司的股票。另外，機構(gòu)投資者為了獲得穩(wěn)定的、經(jīng)常性的收入，必

58、須分散持股，規(guī)避風(fēng)險，投資行為趨向理性化。機構(gòu)投資者主要追求股票的投資回報，通常對公司治理問題的關(guān)心程度不如大股東。但總的來說，無論是國內(nèi)外，機構(gòu)投資者比起散戶來說更有激情也更有能力去關(guān)心自己所投資的公司的治理狀況。在外部治理方面，他們通過影響股票市場價格，對公司治理產(chǎn)生積極影響。在內(nèi)部治理方面，機構(gòu)投資者主要通過自身投資組合的改變，從而引起公司內(nèi)部治理的不斷完善。在優(yōu)化我國股權(quán)結(jié)構(gòu)中，應(yīng)加大基金公司、銀行機構(gòu)、保險基金與養(yǎng)老基金介入

59、上市公司。</p><p>　　3.4.4 個人股、公眾股與公司治理</p><p>　　個人持有上市公司的流通股，由于所持股份比例較小，一般不可能進入股東大會，更加不可能進入董事會。其說話權(quán)的空間非常有限，對公司治理產(chǎn)生不了任何作用。由于個人投資者監(jiān)督成本大，個人投資者通常存在“搭便車”現(xiàn)象。因此，在公司內(nèi)部治理方面，個人股東所發(fā)揮的作用是非常有限的。也就是說，小的個人股東“用手投票”是

60、不現(xiàn)實的。</p><p>　　在外部治理方面，盡管個人股東可以賣出所持有的公司股票，采用“用腳投票”機制。但由于個人投資者勢單力薄，股票的組合不足以影響股票價格，個人股在外部治理方面發(fā)揮的作用同樣是有限的。大量實踐證明，個人股東出于個人利益的驅(qū)動，在股票市場上，通常關(guān)注的是股票二級市場的價格，通過二級市場的價格差價進行投資品種的組合，多以短線投入為主，投機心理較強。與國外市場相比，我國股票市場換手率高，股票投機

61、嚴(yán)重。個人投資者對公司的內(nèi)、外部治理不產(chǎn)生影響。隨著我國股票市場的改革與建設(shè)，我國的個人投資者對股票的選擇將不斷地走向理性與成熟。</p><p>　　4 西方三種股權(quán)治理模式</p><p>　　4.1 美國股權(quán)治理模式</p><p>　　表4.1 美、日、德三國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)（%）</p><p>　　美國由于嚴(yán)格的反壟斷和資本市場

62、的嚴(yán)格管制，不利于企業(yè)間相互持股和大股東的形成，從而形成了高達50 . 2 ％的個人持股，遠遠高于德國的16 . 6 ％和日本的22 . 4 % ，因此相對而言，美國股權(quán)是分散的。另外，美國的資本市場較為發(fā)達，公司的股東主要由個人股東及機構(gòu)投資者組成，他們很重視般票的收益率特別是短期收益率，交易頻率很高，這就使得股票的流動性比其他國家要好。再者，美國一直限制銀行對企業(yè)的影響，所以銀行持股為0。由此就形成了美國獨特的股權(quán)模式特點：股權(quán)分散

63、，不集中，中小股東居多，大股東控股較少（一般低于5 %）</p><p>　　美國公司治理結(jié)構(gòu)特點是公司的管理權(quán)經(jīng)股東大會決定，授予董事會，董事會是公司的管理機構(gòu)。這樣股東與管理者的分離程度較高，但股東對經(jīng)理人難以產(chǎn)生直接影響，主要以資本市場、特別是股票市場對經(jīng)理人產(chǎn)生影響。因此，市場監(jiān)管機構(gòu)對上市公司的信息披露、董事會的組織結(jié)構(gòu)和運作方式都有明確的規(guī)定和要求，股東的利益通過外部法規(guī)的保障和公司的治理活動來實現(xiàn)，

64、而且美國股票市場的投機性比較嚴(yán)重，經(jīng)理人偏重于短期行為，對長遠戰(zhàn)略不夠重視。</p><p>　　綜上所述，美國公司治理結(jié)構(gòu)與股權(quán)形式有很大的依賴性，因為當(dāng)股權(quán)分散時，股東必然難以形成公司內(nèi)部強有力的治理機制，只能借助于市場的力量實現(xiàn)所有者對經(jīng)營者的管理。在充分而有效的市場機制中，資源重新配置的壓力會促使經(jīng)營者以股東利益為經(jīng)營目標(biāo)。</p><p>　　4.2 日本股權(quán)治理模式</p

65、><p>　　日本公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的最大特點就是法人相互持股。自60 年代開始，日本企業(yè)控制股權(quán)的主要是法人股東，從1949 年到1990 年，個人持股比例由69.1％下降到22 .4% ，同期法人持股由28.1％上升到72.9％。在法人股東中，金融機構(gòu)和事業(yè)法人所占比例最大。</p><p>　　日本公司的法人持股很少是單方面的，大多數(shù)是通過持有對方的股份而實現(xiàn)相互控制。有資料顯示，大部分公司同

66、自己的大股東相互持股，特別是同一企業(yè)之間的相互持股比率大概在20-30 ％之間。從動機上講，對于持股法人來說，除了期望獲得收益外，一個更重要的原因是通過持有對方的股票，能實施有效的控制和實現(xiàn)自身的長遠意圖。</p><p>　　日本公司治理結(jié)構(gòu)的一個重要特點是控制股權(quán)的是法人機構(gòu)，即金融機構(gòu)和實業(yè)公司，而且法人相互持股會形成相互控制，并在股東大會中占據(jù)主要地位。其治理結(jié)構(gòu)的另一特點是銀行的地位很突出。日本公司以間

67、接融資為主，主要靠向銀行借款擴大生產(chǎn)規(guī)模。金融機構(gòu)持有公司股票的總額近年一直在40 ％以上，其中銀行持有股票19 ％左右，保險公司持有股票占20 ％左右。一般由一個或少數(shù)幾個有影響的城市銀行擁有一個公司的最多份額的股票，這種城市銀行被稱之為主銀行。主銀行對公司的監(jiān)督非常有效，通過股東大會、董事會對公司經(jīng)營產(chǎn)生影響。所以日本的公司治理結(jié)構(gòu)稱之為銀行主導(dǎo)型治理結(jié)構(gòu)。</p><p>　　4.3 德國股權(quán)治理模式<

68、;/p><p>　　德國的股權(quán)結(jié)構(gòu)與美國的股權(quán)結(jié)構(gòu)不同，但同日本的股權(quán)結(jié)構(gòu)大體相似，即控制其股權(quán)的都是法人股東。一般說來，德國企業(yè)的最大股東是公司和全能銀行，其占有公司的股份分別為38.8%和14.3%（見表4.1）。德國銀行之所以稱為全能銀行，是因為它們可以持有公司的股票，僅在1984 年和1989 年，銀行對公司的持股比率就分別達到7.6%和7.8%,若再加上銀行負責(zé)監(jiān)管的投資基金持股，銀行的持股比率則分別達到1

69、0.3%和11.6 %；況且，德國三大銀行持有全德國銀行股份的大部分，其中德意志銀行的作用最為突出。德國銀行控制公司的主要方式是通過控制企業(yè)股票投票權(quán)和向董事會派駐代表。據(jù)德國壟斷委員會所做的統(tǒng)計，在當(dāng)今德國最大的100 家股份公司中，銀行在3/4的公司派駐了代表，銀行派駐的代表占股東總數(shù)的22.5％。</p><p>　　德國的股票市場不發(fā)達，大股東持股相對穩(wěn)定，股東參與公司事務(wù)的主要手段是在股東大會上行使詢問

70、權(quán)和表決權(quán)。董事會是公司的法人代表，自主領(lǐng)導(dǎo)公司和經(jīng)營業(yè)務(wù)。在公司經(jīng)營管理方面，董事會不受股東指示的約束。德國公司治理結(jié)構(gòu)的另一特點是強調(diào)職工參與，在監(jiān)事會中，根據(jù)企業(yè)規(guī)模和職工人數(shù)的多少，職工代表可占到1 / 3 到1 / 2 的席位。</p><p>　　綜上所述，在銀行持有公司股份著重于長期利益方面，德國和日本是相同的，但在監(jiān)管持股公司力度方面，日本對持股的管制比較嚴(yán)一些，德國則對持股的監(jiān)管相對寬一些。&l

71、t;/p><p><b>　　4.4 啟示與借鑒</b></p><p>　　德國、日本、美國三國的公司治理結(jié)構(gòu)是當(dāng)今西方發(fā)達國家三種最有代表性的公司治理模式，其成功經(jīng)驗對我國構(gòu)建公司治理結(jié)構(gòu)有著深刻的啟示與借鑒意義。</p><p>　　首先，加快上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)改造，促進股權(quán)多元化。美國的分散化股權(quán)，有利于激勵公眾和機構(gòu)法人的投資行為，吸納更多

72、的社會資本，發(fā)揮多元投資主體的治理積極性。</p><p>　　其次，推動法人持股，促進資本聯(lián)合。美國的機構(gòu)持股、日本的法人相互持股有利于公司資本的加速聯(lián)合，這一做法值得我們借鑒。我國上市公司法人機構(gòu)資金融通不靈，法人股交易尚未實行。因此，有必要加大法人持股的力度，加快法人持股的進程，使資本減少閑置，提高資本使用效能。而且通過相互持股，還可以轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險。</p><p>　　再次，推動

73、銀行法人股東化進程。日本模式和德國模式中都注重發(fā)揮銀行股東的治理作用，這尤其值得我們借鑒。</p><p>　　5 優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)提升公司治理水平</p><p><b>　　5.1 國有股減持</b></p><p>　　由于國有股的“一股獨大”，在公司治理中表現(xiàn)為上市公司的“內(nèi)部人”控制問題，且無法流通的國有股所表現(xiàn)出的制度性缺陷是構(gòu)成我國股

74、票市場投機盛行的重要因素。如果要發(fā)揮我國資本市場的優(yōu)化資源優(yōu)勢，提高公司的治理水平與經(jīng)營績效，必須從我國股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化入手。股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化必須建立在股市全流通的市場背景下，實行同股同權(quán)同利。以合適的方式與公平的價格推行國有股減持，促進資源的合理流動。國有股減持是優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的重要途徑。</p><p>　　5.1.1 國有股減持的治理效用</p><p>　　國有股減持，是優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的首要

75、步驟。因為約占上市公司總股本60 ％左右的國有股如果不流通，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)將只能是一句空話。因此，國有股減持對上市公司治理效用的改進將產(chǎn)生深遠的影響，具體如下：</p><p>　?、?重構(gòu)公司治理結(jié)構(gòu)</p><p>　　上市公司國有股減持的直接效果，是國有股持股主體的變化，或國有股股權(quán)比例的下降、非國有股權(quán)比例的相應(yīng)增加，從而可能引入其他所有制性質(zhì)的投資人。相應(yīng)地，公司的董事會、監(jiān)事會、

76、經(jīng)理層的結(jié)構(gòu)都將隨之發(fā)生較大變化，這樣便會健全公司內(nèi)部的制衡體系，促進上市公司治理結(jié)構(gòu)的改善。在原來國有股處于絕對控股地位時，法人股東持股比例較低且股權(quán)分散，因而進入董事會的機會較少，甚至有些公司董事會成員中根本沒有法人股東代表，而通過減持國有股，法人股東自然會進入上市公司。即使股權(quán)的屬性仍為國有性質(zhì)（即國有股處于相對控股地位或不處于控股地位時），由于惟恐其他股東侵害自己的利益，國有股監(jiān)督的積極性與效率會比以前要高，對上市公司的監(jiān)控功能

77、會有效增強。</p><p><b>　?、?改善內(nèi)部人控制</b></p><p>　　中國上市公司通常由國有企業(yè)改制而來，原國有企業(yè)的高級管理人員成為股份公司的董事和經(jīng)理人員，他們在很大程度上控制著企業(yè)的經(jīng)營決策，容易形成內(nèi)部人控制的局面。其中一個表現(xiàn)就是董事長與總經(jīng)理的兩職合一問題，有些學(xué)者通過對我國上市公司進行實證分析，發(fā)現(xiàn)兩職完全分離的公司中國有股的比例最低

78、，占14 . 2 % ，而法人股以及社會股所占的比例相對較高，分別達到35.3％和46.5 % ；相應(yīng)地在兩職完全合一的公司中，國有股的比例較高，達到34.6 %。因為當(dāng)董事長與總經(jīng)理兩職合一時，意味著總經(jīng)理自己監(jiān)督自己，這必然導(dǎo)致董事會監(jiān)督功能的喪失。因此，董事長與總經(jīng)理兩職應(yīng)該進行分離，以維護董事會的獨立性與有效性。從這個意義上講，減持國有股份，適當(dāng)降低國有股股權(quán)比重，進行股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，有助于上市公司兩職合一現(xiàn)象的減少，從而改善內(nèi)部

79、人控制局面</p><p>　?、?強化經(jīng)理人激勵與約束機制</p><p>　　國有股減持，特別是控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，將以強制性的制約手段約束公司經(jīng)理人的治理失誤。而且有效率的監(jiān)督約束機制，將以合理的市場和制度安排迫使經(jīng)理人員不致背離公司價值最大化行為過遠。在我國的經(jīng)理人員市場中，國有股作為控股股東的上市公司代理人一般由改制前的國有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人擔(dān)任，并且通常由政府組織部門任命，因此經(jīng)理人便具有了

80、雙重身份與人格。由于在組織體系上的路徑依賴性，可以認(rèn)為這些上市公司經(jīng)理人的約束與激勵機制與改制前的國有企業(yè)基本上相同。通過減持國有股，優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，公司經(jīng)理人員的產(chǎn)生將突破傳統(tǒng)的行政路徑，經(jīng)理人員的選擇將采取市場標(biāo)準(zhǔn)，將更加注重個人的經(jīng)營管理才能，并有可能通過董事會來對總經(jīng)理加以約束，因此，這對股東與經(jīng)理人之間形成有效契約關(guān)系和建立有效的代理人激勵約束機制是有利的.</p><p>　　5.1.2 國有股

81、減持的途徑</p><p>　　因為每一個上市公司持有的國有股比重不同，其經(jīng)營狀況和市場反映也有差異，所以可以根據(jù)自身情況選擇適合上市公司發(fā)展的國有股流通途徑。一般說來，有以下途徑 :</p><p><b>　?、?股票回購</b></p><p>　　股票回購，是指公司將發(fā)行在外的股票以一定的價格購買回來，或作為庫藏股或進行注銷的一種股本縮

82、減方式。這也是西方國家上市公司利用證券市場調(diào)整資本結(jié)構(gòu)或股權(quán)結(jié)構(gòu)的一種發(fā)展戰(zhàn)略。我國的股票回購是以國有股為回購對象，以減持國有股改善股權(quán)結(jié)構(gòu)。一般說來，只要公司有足夠多的現(xiàn)金余額，均可進行股票回購。</p><p><b>　?、?國有股配售</b></p><p>　　國有股配售，是指國有股的股權(quán)代表部門將其持有的上市公司部分國有股按規(guī)定的價格出售給其他股東，以減少

83、國有股比重，收回部分資金。國有股配售具有特別優(yōu)勢：一、保障上市公司現(xiàn)有老股東的權(quán)益。配售后的股份可以上市流通，且配售價低于市場價，現(xiàn)有老股東樂意接受；二、配售后非國有股比重提高，有利于改善上市公司的治理結(jié)構(gòu)和運營效率，強化股權(quán)對經(jīng)營者的約束作用；三、國有股配售只是改善上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，并未擴大公司總股本，也未稀釋股票的“含金量”, 與增發(fā)新股和配股相比，其對股市的沖擊相對較小。</p><p><b>

84、　?、?發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券</b></p><p>　　可轉(zhuǎn)換債券，是指投資者可在既定期限內(nèi)按規(guī)定的比例與價格將債券轉(zhuǎn)換成股票的一種債券形式，其兼有債權(quán)和期權(quán)的雙重特征。利用這種渠道減持國有股的步驟為：國有股的股權(quán)代表部門以其持有的上市公司國有股為標(biāo)的，公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，投資者按規(guī)定行使轉(zhuǎn)換權(quán)所得的股票可上市流通，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的收入上繳國家財政。按照這一思路，可以分階段、有節(jié)奏地將國有股份轉(zhuǎn)讓給可轉(zhuǎn)換

85、債券的持有人，逐步減少國有股比重。</p><p><b>　　④ 協(xié)議轉(zhuǎn)讓</b></p><p>　　協(xié)議轉(zhuǎn)讓，是指國有股的股權(quán)代表部門與受讓方通過簽定國有股轉(zhuǎn)讓協(xié)議，減少國有股比重，達到受讓方控股或參股上市公司的目的，受讓方一般為公司法人、機構(gòu)法人和職工持股會。這種思路與我們設(shè)計的股權(quán)結(jié)構(gòu)思路相通，因為通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓可以降低國有股比重，增加法人股比重，使上市公司股

86、權(quán)結(jié)構(gòu)進一步理順，法人股東比國有股東能有效行使股東權(quán)利。但是，現(xiàn)有的協(xié)議轉(zhuǎn)讓往往是在轉(zhuǎn)讓雙方不公開的“一對一”談判中進行，難以實現(xiàn)“公開、公平、公正”，特別體現(xiàn)在協(xié)議轉(zhuǎn)讓的價格上，行政干預(yù)色彩濃厚，內(nèi)幕交易頻繁，容易造成低價轉(zhuǎn)讓。因此，急待建立一個公開的競標(biāo)市場，提高國有股轉(zhuǎn)讓的透明度，以形成一個合理的轉(zhuǎn)讓價</p><p><b>　?、?縮股</b></p><p&g

87、t;　　由于企業(yè)在上市之初，資產(chǎn)普遍進行了評估增值。股份化時有些公司按6 .67 %的比例進行了縮股，向社會公眾發(fā)行的新股價格一般都在14倍市盈率之上，而國有股以1 元/股的成本享受企業(yè)的經(jīng)營成果，這對于普通股的投資者而言是不公平的，所以可以考慮將現(xiàn)有的國有股按照當(dāng)初的發(fā)行價進行并股，使國有股的每股價格與發(fā)行價一樣。縮股以后，國有股的數(shù)量減少了，但每股含金量提高了。縮股以后的國有股、法人股均可上市流通，為避免對市場造成沖擊，可以向機構(gòu)投

88、資者、一般法人投資者上網(wǎng)發(fā)售。</p><p><b>　?、?拍賣</b></p><p>　　上海強生股份有限公司成功地拍賣了2 .76 億轉(zhuǎn)配股，可見拍賣亦可作為國有股減持的途徑之一。采用拍賣形式對國家來說，可以及時兌現(xiàn)資金，雖然拍賣成交價格由市場來定，但國有股可設(shè)定一個不低于凈資產(chǎn)的起價，因此國有資產(chǎn)不會損失。</p><p>　　當(dāng)然

89、，針對企業(yè)的具體情況可能還有別的途徑。在此，本文只列出主要的幾條，其他則不提及。</p><p>　　5.2 公司治理的監(jiān)督和約束機制</p><p>　　按照代理理論，解決公司治理中的代理問題，主要通過激勵機制和監(jiān)督機制來修正。世界各國公司治理的監(jiān)督機制，主要包括三種：一是股東監(jiān)督；二是董事會監(jiān)督，三是專門監(jiān)督，比如我國的監(jiān)事會監(jiān)督。但真正有效與直接的監(jiān)督，主要依賴于股東和董事的監(jiān)督，而

90、外部治理機制也非常重要。</p><p><b>　　5.2.1 股東會</b></p><p>　　近年來，隨著公司規(guī)模的不斷擴大和經(jīng)營管理的專業(yè)化，公司董事會的地位得到進一步的鞏固和提高，“股東大會中心主義”逐漸有被“管理中心主義” 替代的傾向。但股東作為公司的所有者，在一定程度上參與公司的決策，保持對公司管理行為的控制權(quán)和監(jiān)督權(quán)，是股東維護其利益的重要途徑 。各

91、國法律對股東權(quán)利的規(guī)定各有不同，但基本上都包括選舉權(quán)、批準(zhǔn)權(quán)、訴訟權(quán)、知情權(quán)和監(jiān)察權(quán)等。為落實股東權(quán)利，首要的是明晰股東參與公司決策的范圍。如經(jīng)濟合作和發(fā)展組織的《公司治理原則》中就規(guī)定：三個方面的公司重大變更須經(jīng)股東會決議：一是公司章程或其它類似文件的修改；二是增發(fā)股票；三是可能導(dǎo)致出售的重大交易 。而我國《公司法》規(guī)定的股東大會權(quán)限除了上述三個方面之外，還包括決定董事、監(jiān)事的報酬事項，審議批準(zhǔn)董事會、監(jiān)事會的報告，審議批準(zhǔn)公司的年度

92、財務(wù)預(yù)、決算方案和利潤分配方案、彌補虧損方案，發(fā)行公司債決議，批準(zhǔn)董事、經(jīng)理與公司的交易行為，以及決定公司的經(jīng)營方針和投資方針等等 。</p><p>　　構(gòu)建合適的程序規(guī)定，以明確股東參與監(jiān)督的權(quán)利和途徑，是真正發(fā)揮股東會作用的基本要求。這些程序性規(guī)定主要包括：股東大會召集制度、股東提案制度、股東質(zhì)詢權(quán)制度、股東制止權(quán)制度 。</p><p>　　盡管如此，股東會能否發(fā)揮應(yīng)有的制衡和監(jiān)督

93、作用，關(guān)鍵取決于股東是否有足夠的監(jiān)督動力。按照成本分析理論，股東參與公司決策的制度安排與兩個因素有關(guān)：一是決策成本，二是集體行為的外部化成本。就決策成本而言，決定集體行為的人越少，決策成本越低，人越多則成本越高。而外部化成本則正好相反，決定的人越少，決策者越有可能使自己獲得受益的同時而犧牲未參與決策者的利益，外部化成本就越高，反之，則越低 。</p><p>　　因此，要提高股東監(jiān)督的積極性，必須在程序上運用技術(shù)

94、手段，降低股東參加股東會、行使表決權(quán)的成本。除了代理出席制度以外，股東還可以通過網(wǎng)絡(luò)、可視電話、電子投票等多種方式來參與股東會，以電子方式進行表決，提高投票率，但這些方式，首先必須在法律層面上得到認(rèn)可。我們看到，中國證監(jiān)會已就重大事項的表決開始強制要求上市公司為股東提供網(wǎng)絡(luò)投票平臺 。</p><p>　　股東的訴訟權(quán)是股東進行有效監(jiān)督制衡的重要手段和司法救濟途徑，主要包括直接訴訟和派生訴訟兩類。股東可以在自身的

95、利益受到侵害時，向公司或者董事提起訴訟，維護其作為股份所有者的某項權(quán)利。而如果公司董事、經(jīng)理、控股股東等基于其在公司中的特殊地位，在行使職責(zé)過程中違法法律以及公司章程，因此而給公司造成損失，而公司又怠于或拒絕向相關(guān)責(zé)任人請求賠償時，公司股東有權(quán)代表其它股東，代替公司就董事違反注意義務(wù)和忠實義務(wù)的行為提起派生訴訟。</p><p>　　從以上分析可以看出，股東監(jiān)督的主要動力是其監(jiān)督的凈受益，而股權(quán)結(jié)構(gòu)和法律制度安排

96、直接作為凈受益的變量。</p><p><b>　　5.2.2 董事會</b></p><p>　　董事會結(jié)構(gòu)和功能也是制衡重要的途徑，而其在一定程度上受到股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響。要有效發(fā)揮董事會的監(jiān)督職能，防止董事會為大股東操縱，首先必須要求保證董事的獨立性，這是發(fā)揮其監(jiān)督功能的基本前提。按照代理成本理論，公司董事越獨立于公司經(jīng)理，越能對公司經(jīng)理實施有效監(jiān)督，越能有效地防止

97、公司經(jīng)理的機會主義行為、緩解代理成本問題，越能保障股東利益。因此董事會成員與經(jīng)理層成員不能交叉任職，董事長與總經(jīng)理原則上應(yīng)予以分離。但在我國的實踐中，由于我國《公司法》并沒有明確規(guī)定董事長不得兼任總經(jīng)理，加上大部分上市公司是從“廠長(經(jīng)理)負責(zé)制”的國有企業(yè)轉(zhuǎn)制而來的，目前有20.9%的上市公司董事長直接兼任公司總經(jīng)理 ，導(dǎo)致管理層與董事會之間存在直接的利益關(guān)系，打破了兩者之間的監(jiān)控平衡，也使得董事會的獨立性受到影響 。其次，公司董事會

98、必須有小股東的利益代表者－獨立董事。獨立董事作為中小股東的代言人，一些重大的公司決策必須征得其批準(zhǔn)。同時，世界各國還多在董事選舉方面實行累計投票制度，以擴大小股東的話語權(quán)，增強小股東表決權(quán)的含金量，弱化控制股東的話語霸權(quán)，平衡小股東與大股東之間的利益關(guān)系。</p><p>　　另外，還應(yīng)明確規(guī)范董事的責(zé)任和履職要求。由于董事是由股東選舉產(chǎn)生的，其首先必須是代表選舉人的利益，因此，明確以法律形式規(guī)范董事的責(zé)任，才能

99、保證其正確地履職。</p><p>　　5.2.3 外部治理機制</p><p>　　在本質(zhì)上，公司的內(nèi)部治理基本上是以產(chǎn)權(quán)為主線的內(nèi)在制度安排，而外部治理則是以競爭為主線的外在制度安排，兩者是相互依賴、相輔相成的。市場競爭是外部治理的核心和基礎(chǔ)。公司是市場經(jīng)濟的產(chǎn)物，現(xiàn)代公司發(fā)展的歷史表明，兩權(quán)分離帶來的委托代理問題，可以因市場機制而得到相當(dāng)?shù)目刂?。只要市場競爭充分，能夠?qū)臼┘幼銐?/p>

100、的壓力和激勵，就會迫使公司選擇適合自身的公司治理。因此，無論在一個給定的時間點上還是在一個特殊的時間區(qū)段上，市場機制都非常有效 。</p><p>　　公司治理的完善，根本上是各利益主體相互博弈的結(jié)果，是市場理性選擇的結(jié)果。在成熟市場經(jīng)濟國家，上市公司在股市中表現(xiàn)出來的良好治理行為，主要是為了迎合投資者的需要，因此，只有有利于公司各方利益的治理模式才能在市場中保存下來，相反就會被淘汰。國外的實證研究結(jié)果表明，對于

101、中小企業(yè)，以產(chǎn)權(quán)激勵為主的內(nèi)部治理是比較成功的，而對于大型企業(yè)，特別是以英、美等國為代表的大型現(xiàn)代公司，競爭的外部市場體系對公司經(jīng)營者行為的制約和對公司業(yè)績的影響在某種程度上比公司內(nèi)部治理的作用還重要。超產(chǎn)權(quán)論者更認(rèn)為，市場競爭是激勵公司經(jīng)營者的一個基本因素，公司績效與市場競爭程度存在著較強的正相關(guān)性，競爭也就成為制約經(jīng)營者行為，提高公司績效的主要治理手段 。因此，在某種程度上，公司治理問題歸根結(jié)底是一個市場問題 。</p>

102、<p>　　外部治理機制主要包括經(jīng)理市場、產(chǎn)品市場和破產(chǎn)兼并市場。經(jīng)理市場主要是通過對經(jīng)營者當(dāng)前或以往績效進行完全事后清償形式的工資調(diào)整過程來解決兩權(quán)分離情況下的經(jīng)營者監(jiān)督和約束問題，一個有效率的經(jīng)理市場必須形成一套公平競爭的、充分信息的和以信譽為保證的運作機制。產(chǎn)品市場的競爭機制則是通過大量所有者控制的企業(yè)進入市場，影響市場價格，從而促使經(jīng)營者增加努力投入，降低成本來發(fā)揮其制約作用。因此產(chǎn)品市場約束的有效程度取決于市場競

103、爭的狀態(tài)，在市場上參與企業(yè)越多，競爭越激烈，對經(jīng)營者行為的約束力也就越強。同樣，公司控制權(quán)爭奪則被視為另一種制約經(jīng)營者行為的有效手段。如果一家公司管理混亂，經(jīng)營不力，那么其股票價格則會相對于本行業(yè)或市場整體股價水平下跌，公司的股票市價總值下降。就會刺激其他外部投資者趁低價買進足夠的股份，從而取得公司的控制權(quán)，并趕走在任的經(jīng)營者。因而，在英美等國，收購市場作為降低監(jiān)督和代理成本的重要機制，是“防止經(jīng)理損害股東利益的最后一種武器” 。<