家族權(quán)威視角下中國家族企業(yè)融資及其治理效率研究.pdf

1、由于西方并未像中國這樣強調(diào)家族的作用，因此西方學者鮮有關(guān)注家族權(quán)威及其配置問題，從而導致西方主流融資理論對中國家族企業(yè)實踐的解釋力不足。在受儒家文化影響深遠的中國，家族權(quán)威及其配置問題是一個無法回避的理論與實踐課題。中國家族企業(yè)權(quán)威注重在家族內(nèi)部配置，導致中國家族企業(yè)融資行為的復雜性，以及融資結(jié)構(gòu)的獨特性。因此，本文試圖從家族權(quán)威這一視角，深入系統(tǒng)分析中國家族企業(yè)的融資行為與融資方式、結(jié)構(gòu)及其效率問題，以期彌補現(xiàn)有研究對中國家族企業(yè)認識

2、以及對現(xiàn)實解釋力的不足。
　　首先，從家族權(quán)威（所有權(quán)權(quán)威和管理權(quán)威）視角探討了中國家族企業(yè)融資行為問題。研究發(fā)現(xiàn)，家族企業(yè)融資決策是家族權(quán)威維護與企業(yè)增長追求雙重動力機制下的復雜管理行為。同時，家族企業(yè)家主導了家族企業(yè)融資行為，因此，從家族權(quán)威維護動力機制下探求了家族企業(yè)家的融資行為與決策。進一步梳理了家族權(quán)威下主要的融資行為特征，并通過實證研究發(fā)現(xiàn)，家族權(quán)威對企業(yè)融資行為具有顯著影響，家族企業(yè)注重家族權(quán)威維護時，往往注重內(nèi)源融

3、資方式，然后是債權(quán)融資方式，最后才是股權(quán)融資方式，其中債權(quán)融資又注重短期負債。同時，家族企業(yè)注重家族所有權(quán)權(quán)威和家族管理權(quán)威的配置效應，在家族管理權(quán)威凸顯時，即家族成員擔任董事長或總經(jīng)理職務時，更加注重外部經(jīng)理人的股權(quán)激勵。
　　其次，探討了如何實現(xiàn)家族權(quán)威的科學配置，以及在此基礎(chǔ)上的家族企業(yè)融資模式構(gòu)建問題。研究發(fā)現(xiàn)，股東所有權(quán)權(quán)威主導或者企業(yè)家人力資本管理權(quán)威主導治理模式都不可取，突破家族企業(yè)權(quán)威配置的兩難困境，是建立股東所有

4、權(quán)權(quán)威與企業(yè)家人力資本管理權(quán)威的動態(tài)適配模式，即雙重權(quán)威動態(tài)適配模式。由此得出，家族企業(yè)融資應該是家族權(quán)威動態(tài)適配機制下“內(nèi)源融資”與“外源融資”協(xié)同，以及“家族股權(quán)資本”與“外部經(jīng)理人股權(quán)資本”和“社會股權(quán)資本”協(xié)同的融資模式。
　　接著，理論與實證探索了家族權(quán)威、融資方式及其治理效率問題，即家族管理權(quán)威與家族所有權(quán)權(quán)威，內(nèi)源融資與外源融資，以及家族股權(quán)、外部經(jīng)理人股權(quán)、社會股權(quán)資本的治理效率。研究發(fā)現(xiàn)，上市家族企業(yè)的內(nèi)源融資、

5、家族持股、國有法人持股比例及銀行持股比例具有顯著的正向治理效應，債權(quán)融資、股權(quán)融資、Z指數(shù)及家族董事比例具有顯著的倒“U”型治理效應，而家族成員擔任董事長或總經(jīng)理職務具有的正向治理效應及外部高管持股具有的倒“U”型治理效應均不顯著。一方面說明家族所有權(quán)權(quán)威在目前中國家族企業(yè)發(fā)展中的主導作用和積極效應，以及過度家族管理權(quán)威不利于企業(yè)發(fā)展；另一方面外部經(jīng)理人的股權(quán)激勵效應沒有體現(xiàn)，外部經(jīng)理人股權(quán)融資力度亟待加強。
　　最后，利用DEA

6、-Malmquist方法評價了家族企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的整體治理效率，并得出家族權(quán)威維護與企業(yè)增長追求雙重目標下家族企業(yè)的合理融資結(jié)構(gòu)區(qū)間，股權(quán)融資率為(0.1，0.2]，資產(chǎn)負債率為(0.4，0.5]，內(nèi)源融資率為(0.2，0.3]，實際控制人持股比例為(0.2，0.3]，Z指數(shù)為(1，2]。研究發(fā)現(xiàn)，中國上市家族企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的動態(tài)效率整體呈持續(xù)提高趨勢，說明中國家族企業(yè)發(fā)展勢頭良好，但融資結(jié)構(gòu)的靜態(tài)效率不容樂觀，多數(shù)企業(yè)處于無效率狀態(tài)，反映

7、我國上市家族企業(yè)融資結(jié)構(gòu)不合理，外部經(jīng)理人股權(quán)激勵嚴重不足（整體上中國家族企業(yè)外部高管持股比例極低甚至為零），沒有實現(xiàn)家族權(quán)威與外部經(jīng)理人管理權(quán)威的科學配置。同時，通過運行有效和無效企業(yè)的比較發(fā)現(xiàn)：有效率企業(yè)的股權(quán)融資比例大大低于無效率企業(yè)，說明所有權(quán)權(quán)威在家族內(nèi)部配置有利于提升公司價值；所有權(quán)權(quán)威與管理權(quán)威適當分離有利于推動目前中國上市家族企業(yè)的發(fā)展。
　　本文的貢獻主要在于：把握了中國家族企業(yè)融資的特性，從家族權(quán)威視角系統(tǒng)研究