家族企業(yè)的代理問題與績效——基于中國家族上市公司的實證研究.pdf

1、自上世紀90年代以來，家族企業(yè)研究進入繁榮期，研究成果呈現(xiàn)幾何增長趨勢。這一領(lǐng)域的主要研究方法是以主流理論框架去檢驗、分析和解釋家族企業(yè)的相關(guān)問題；其中，代理理論因能更好的解釋家族企業(yè)親緣、所有權(quán)和管理轉(zhuǎn)移以及利益沖突所帶來的問題，越來越受到研究人員的重視。 興起于上世紀60年代末70年代初的代理理論，作為過去30多年里信息經(jīng)濟學(xué)和契約理論的最重要的發(fā)展之一，被廣泛運用于會計、經(jīng)濟、財務(wù)、組織行為學(xué)等領(lǐng)域。代理理論的發(fā)展主要歸功

2、于公司治理文獻的發(fā)展，90年代以前，代理模型一直被學(xué)者用于對Berle&Means提出的所有權(quán)與控制權(quán)分離命題的研究，描述股東和管理層因利益不一致而存在代理成本，即Denis&Mcconell(2003)所指出的“第一代公司治理文獻”中的經(jīng)典代理問題。隨著研究樣本國家的擴大和研究進程的深入，La Porta、Claessens、Faccio等學(xué)者指出，世界上大多數(shù)國家的股權(quán)結(jié)構(gòu)都表現(xiàn)為相當(dāng)程度的集中，尤其是在東南亞和歐洲的一些國家；而且

3、家族控股現(xiàn)象在世界范圍內(nèi)的普遍存在。家族股東控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離程度越高，控制性家族就可以用越少的現(xiàn)金流實現(xiàn)對上市公司的實質(zhì)性控制，對少數(shù)股東剝削的動機和程度也越大，這被稱之為第二類代理問題。這兩類代理問題構(gòu)成現(xiàn)代公司治理的核心。 西方學(xué)者認為，家族企業(yè)的主要代理問題在經(jīng)理人和股東之間并不是非常突出，而是集中體現(xiàn)在控制股東和少數(shù)股東之間。但是，這一命題并不完全適合我國的情況。在中國轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟和傳統(tǒng)文化的情境下，家族企業(yè)兩類代理問

4、題的內(nèi)容與其他國家相比有所區(qū)別：第一，由于缺乏有效的外部治理機制和監(jiān)管機制，家族企業(yè)與職業(yè)經(jīng)理人之間的代理問題一直以來是我國學(xué)術(shù)界討論的熱點。第二，我國是一個家文化濃厚的國家，家族對企業(yè)的影響更加深遠，因此，家族內(nèi)部的代理問題不可忽略。第三，我國資本市場還不完善，家族企業(yè)上市的時間比較短，因而控制性家族與中小股東之間代理問題的內(nèi)容和嚴重程度可能會有所不同。在一定條件下，各種代理問題之間還會有相互加重的可能。因此，對我國家族企業(yè)代理問題的

5、分析需要構(gòu)建一個涵蓋雙重三層代理問題的理論框架。 圍繞這一問題，本文在前人研究的基礎(chǔ)上構(gòu)建了一般性的代理問題分析框架，分別闡述了家族所有者與家族經(jīng)理、家族企業(yè)與職業(yè)經(jīng)理、家族控股股東與中小股東之間代理問題的產(chǎn)生、演進及其相互關(guān)系。在這一理論框架下，進一步以中國家族上市公司為分析對象，進行實證研究的設(shè)計和結(jié)果分析。之所以選擇家族上市公司，是因為其信息披露程度比一般的家族企業(yè)要高，基本可以滿足研究的需要；更重要的是，現(xiàn)階段我國家族上

6、市公司中各種代理問題的表征較為明顯。最后，對全文結(jié)論進行總結(jié)，從家族、企業(yè)和政策層面分別提出建議，并對未來研究進行展望。 與以往研究相比，本文主要的創(chuàng)新性工作體現(xiàn)在以下四個方面： 第一，深入分析家族內(nèi)部委托代理問題。長期以來，主流代理理論忽略了家族內(nèi)部存在的代理問題，本文在前人研究的基礎(chǔ)上結(jié)合行為經(jīng)濟學(xué)、家庭經(jīng)濟學(xué)的研究成果，進一步從利他主義、創(chuàng)始人效應(yīng)、家族結(jié)構(gòu)的角度揭示了家族對企業(yè)的影響，以及隨著家族演進這類代理問題

7、如何產(chǎn)生變化，補充和完善了家族企業(yè)代理問題分析框架。 第二，揭示了家族企業(yè)各種代理問題之間的關(guān)系。本文通過研究發(fā)現(xiàn)，兩類代理問題之間的關(guān)系并不是簡單的此消彼長，尤其在監(jiān)管缺位與市場失靈的條件下，代理問題之間存在相互作用的可能。 第三，對家族企業(yè)異質(zhì)性的考察。對家族企業(yè)進行籠統(tǒng)的研究難以發(fā)現(xiàn)其內(nèi)在規(guī)律，因此需要對家族企業(yè)作出進一步細分。根據(jù)實際控制人是否在上市公司任職和是否使用金字塔結(jié)構(gòu)的不同組合，可以劃分出三種類型的家族

8、上市公司，在此基礎(chǔ)上對不同類型企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理機制以及績效進行比較，可以更好的說明代理問題的產(chǎn)生原因。相對于其他學(xué)者的標準選取，這一方法的客觀性和可推廣性更有優(yōu)勢。 第四，檢驗了家族影響與家族企業(yè)績效之間的關(guān)系。家族影響是家族企業(yè)區(qū)別于其他組織形式的重要特征，但如何對其量化一直是難點問題。本文嘗試通過設(shè)置家族參與和家族控制兩個方面的變量，來揭示家族影響與企業(yè)績效之間的相關(guān)關(guān)系，并選用了2006年家族上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)和公司治

9、理數(shù)據(jù)進行了實證檢驗。而且，之前關(guān)于家族上市公司的研究數(shù)據(jù)大多還停留在2004年之前，近年來資本市場政策發(fā)生了很多調(diào)整和變化，更新數(shù)據(jù)、擴大樣本有助于豐富這一領(lǐng)域的研究結(jié)論，并為家族企業(yè)治理和政策制訂提供有益參考。在研究方法上，主要采用了(1)規(guī)范研究：在已有理論成果的基礎(chǔ)上梳理出本文的研究邏輯主線，構(gòu)建家族企業(yè)的雙重三層代理問題的理論分析框架，并用數(shù)學(xué)模型進行相關(guān)證明。(2)實證研究：以254家中國家族上市公司為樣本，設(shè)計了兩類因變量

10、來衡量公司績效和代理成本，和表示家族參與、家族控制、股權(quán)特征和治理結(jié)構(gòu)的四類解釋變量，通過SPSS11.5對截面數(shù)據(jù)采取描述性分析、相關(guān)分析、多元線形回歸分析等統(tǒng)計方法，對家族企業(yè)代理問題、治理和績效進行實證檢驗。并進一步將樣本劃分為三種類型的家族企業(yè)，通過均值比較、方差分析和向后回歸確定影響每一類企業(yè)績效的因素。 (3)案例研究：作為統(tǒng)計檢驗方法的補充，本文還采用案例研究，通過對企業(yè)實踐活動做出詳盡的描述，更好的揭示家族內(nèi)部代理的關(guān)系

11、。 本文所得到的主要結(jié)論如下：第一，家族參與對上市公司績效產(chǎn)生不同的影響。一方面，家族管理已經(jīng)表現(xiàn)出不適合于上市公司，從總體樣本來看，家族成員在上市公司中參與度越高，代理成本越高，公司績效越差。國內(nèi)學(xué)者大多也都認同家族管理適合家族企業(yè)的發(fā)展初期。另一方面，創(chuàng)始人的實際參與能夠緩解代理問題，包括家族內(nèi)部成員的在職消費問題和搭便車等機會主義行為。因此，創(chuàng)始人效應(yīng)可作為一種有效的非正式治理機制，與契約治理相互補充；而且在創(chuàng)始人效應(yīng)的作

12、用下，契約治理將更為有效。 第二，家族上市公司中存在著家族控股股東侵占中小股東利益的第二類代理問題，而這類代理問題并非具有單一的產(chǎn)生原因與表現(xiàn)形式。與國外學(xué)者研究結(jié)果不同，我國家族上市公司中現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)的偏離系數(shù)沒有明顯與托賓q呈反比，金字塔層級與企業(yè)價值的關(guān)系不明顯。并且，金字塔結(jié)構(gòu)對家族上市公司的影響也是復(fù)雜的，除了掏空的作用，還表現(xiàn)出對公司支持的作用。在職業(yè)經(jīng)理人市場和資本市場尚不完善的情況下，金字塔結(jié)構(gòu)中的非正式關(guān)系

13、有利于積聚資源和降低合作成本。 第三，家族企業(yè)治理還有待于進一步完善。薪酬激勵和股權(quán)激勵是解決家族股東與管理層代理問題的重要方法，實證結(jié)果顯示薪酬激勵和股權(quán)激勵有利于降低管理層與股東的利益分歧，提高企業(yè)資源的使用效率，進而提升企業(yè)績效。但是，由于家族具有集權(quán)傾向，高管層持股比例普遍較低在家族控股股東比例較高時，股權(quán)激勵的作用并不明顯。董事會治理與獨立董事的作用并不明顯，在家族控制下，家族成員擔(dān)任董事長，董事會往往成為家族的“一言

14、堂”；獨立董事任職表現(xiàn)出“榮譽化”或“學(xué)者化”傾向。因此，董事會和獨立董事作用虛化，無法起到監(jiān)督作用。第四，家族控股比例總體水平較高，股權(quán)集中并沒有引起績效的降低，也沒有檢驗出股權(quán)集中度與績效U型關(guān)系。但是，家族股東在代理成本控制方面起的作用不大；而且在家族控股比例較高時，高管持股的激勵效果極不明顯。因此，研究顯示股權(quán)制衡對績效的積極作用是顯著的，具體表現(xiàn)在對代理成本控制和對管理層的監(jiān)督。 最后，按照實際控制人是否在上市公司任職

15、和是否采用金字塔結(jié)構(gòu)的標準，對家族上市公司類型的劃分結(jié)果令人滿意。由于家族參與程度和控制方式的不同，三類家族企業(yè)在績效指標和解釋變量維度上存在明顯不同。這一結(jié)果有利于監(jiān)管部門制定更有針對性地政策措施。 研究結(jié)果表明，家族企業(yè)代理問題的復(fù)雜程度比預(yù)想中要大，對績效的影響是顯著的。從目前情況來看，家族企業(yè)所面臨的機遇與風(fēng)險并存，公司治理機制有待于完善，監(jiān)管部門和政策制定者需要進一步優(yōu)化投資環(huán)境和加強市場建設(shè)，從而為我國家族企業(yè)長期健