利率走廊與利率平滑及我國(guó)利率調(diào)控目標(biāo)模式探討.pdf

1、利率走廊調(diào)控是指中央銀行在基本無(wú)需買(mǎi)賣(mài)國(guó)債的情況下，通過(guò)變動(dòng)商業(yè)銀行在央行的存貸款利率，并規(guī)定同業(yè)拆借利率上下波動(dòng)的范圍，使銀行間同業(yè)拆借利率在央行規(guī)定的利率區(qū)間波動(dòng)。利率波動(dòng)上限為央行的貸款利率，在該貸款利率上，央行無(wú)條件滿足商業(yè)銀行的貸款需求；在目標(biāo)利率的下限為商業(yè)銀行在央行的存款利率，在該利率上央行無(wú)條件吸收商業(yè)銀行的存款。這就使得同業(yè)拆借利率只能在央行規(guī)定的利率區(qū)間波動(dòng)，而在市場(chǎng)的作用下，實(shí)際利率最終將圍繞央行的目標(biāo)利率波動(dòng)，從

2、而實(shí)現(xiàn)央行調(diào)控利率的政策目標(biāo)。 利率平滑是指央行對(duì)目標(biāo)利率的調(diào)整不是采取一次大幅調(diào)整的方式，而是采用多次同向小幅微調(diào)，利率的變化具有平滑特征。利率走廊與利率平滑是利率調(diào)控的不同方面。利率平滑是對(duì)目標(biāo)利率的調(diào)整方式，利率走廊是目標(biāo)利率的管理的方式。利率調(diào)整方式有一次大幅調(diào)整，也可采用多次小幅微調(diào)；目標(biāo)利率的管理可以采用行政命令的方式，也可充分利用市場(chǎng)力量使市場(chǎng)利率在目標(biāo)利率處實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)均衡。 隨著電子技術(shù)的發(fā)展，電子貨幣在經(jīng)

3、濟(jì)中的運(yùn)用越來(lái)越廣泛，一國(guó)基礎(chǔ)貨幣的需求呈逐漸減少的趨勢(shì)。傳統(tǒng)的通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作調(diào)節(jié)貨幣供給量從而調(diào)控利率的調(diào)控模式正受到越來(lái)越大的挑戰(zhàn)，而新興的利率走廊調(diào)控模式正成為越來(lái)越多經(jīng)濟(jì)處在不同發(fā)展階段的國(guó)家采用，對(duì)利率走廊調(diào)控的研究也方興未艾。而且從上世紀(jì)90年代開(kāi)始，西方許多發(fā)達(dá)國(guó)家如加拿大、澳大利亞、英國(guó)等一方面都采取利率走廊方式限制同業(yè)拆借利率的波動(dòng)范圍，即對(duì)目標(biāo)利率的管理采用利率走廊的管理方式；另一方面每次目標(biāo)利率調(diào)整都是小幅度的微

4、調(diào)。因此筆者稱之為“利率走廊+利率平滑”調(diào)控模式。 近年來(lái)，我國(guó)利率市場(chǎng)化改革穩(wěn)步推進(jìn)，利率改革的最終目標(biāo)應(yīng)該是實(shí)現(xiàn)利率形成機(jī)制的充分市場(chǎng)化。在整個(gè)社會(huì)資金運(yùn)動(dòng)過(guò)程中，建立起一個(gè)在國(guó)家間接調(diào)控下，以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、以中央銀行基準(zhǔn)利率為核心、以市場(chǎng)利率為主題的多元化的利率管理和利率形成機(jī)制、利率結(jié)構(gòu)體系和利率傳導(dǎo)機(jī)制[1]。在利率管制下，貨幣政策當(dāng)局對(duì)利率的調(diào)控是采取行政手段；在利率市場(chǎng)化條件下，利率形成在市場(chǎng)，調(diào)控在中央。央行采

5、取市場(chǎng)化的調(diào)控方式調(diào)控市場(chǎng)利率，利率在市場(chǎng)化條件下更需央行對(duì)利率進(jìn)行更有效的監(jiān)管。但在利率市場(chǎng)化條件下我國(guó)利率調(diào)控應(yīng)該采取何種形式？有鑒于此，本文將西方國(guó)家利率走廊與利率平滑理論與當(dāng)前我國(guó)利率市場(chǎng)化過(guò)程中利率調(diào)控研究相結(jié)合，在借鑒國(guó)外“利率走廊+利率平滑”調(diào)控經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，研究我國(guó)利率調(diào)控的歷史沿革并分析我國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)外資本市場(chǎng)的共性和個(gè)性，以期能在傳承前人研究的基礎(chǔ)上，旁求博考，深入探討，為我國(guó)宏觀利率調(diào)控方式的成熟發(fā)展提供一種適合

6、我國(guó)市場(chǎng)基礎(chǔ)的理論。 但是，作為一名碩士研究生，由于學(xué)識(shí)有限，在涉獵理論研究過(guò)程中，難免顧此失彼，不盡完善。在論述相關(guān)理論并對(duì)未來(lái)我國(guó)利率調(diào)控模式的研究時(shí)難免隔靴搔癢，無(wú)關(guān)宏旨。因此，文章不求完美，但求探索。 本文內(nèi)容分為六章，不求在結(jié)構(gòu)上刻意傳新，但求文章邏輯清楚，文理清晰，連屬成篇。 第一章，利率走廊與利率平滑理論范式。文章首先介紹利率走廊的概念與理論，指出利率走廊是指中央銀行通過(guò)向商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)提供存貸

7、款便利機(jī)制，從而依靠設(shè)定的利率操作區(qū)間來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)拆借利率的調(diào)控方法。接著分析利率走廊理論基礎(chǔ)。利率走廊調(diào)控是以貨幣需求理論和貨幣供給理論的發(fā)展。之后，文章對(duì)利率平滑的理論進(jìn)行歸納總結(jié)。對(duì)利率平滑的理論解釋主要包括：理性預(yù)期學(xué)派認(rèn)為采用利率平滑操作可以有效利用經(jīng)濟(jì)人的理性預(yù)期增強(qiáng)利率政策的效果；貨幣政策時(shí)滯學(xué)說(shuō)認(rèn)為由于政策的時(shí)滯性，采用多次小幅微調(diào)的平滑操作有利于貨幣政策當(dāng)局更靈活的調(diào)整利率政策，避免由于政策時(shí)滯導(dǎo)致的政策失誤對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的

8、沖擊；結(jié)構(gòu)參數(shù)不確定理論認(rèn)為貨幣政策當(dāng)局制定貨幣政策是根據(jù)一定的經(jīng)濟(jì)模型，而模型參數(shù)的不確定性使當(dāng)局制定政策時(shí)采取更多試驗(yàn)性的策略。在對(duì)模型參數(shù)估計(jì)不準(zhǔn)確的情況下，利率平滑操作有利于減小政策在執(zhí)行過(guò)程中對(duì)國(guó)民產(chǎn)出和通貨膨脹產(chǎn)生不利的影響。最后，文章從馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度對(duì)利率走廊與利率平滑理論評(píng)鑒。指出，利率走廊與利率平滑理論有缺陷，也有其可借鑒之處，其與馬克思經(jīng)濟(jì)學(xué)也具有共通之處。我們可吸取其精華，剔除糟粕，為我所用。 第二章，

9、利率平滑與利率走廊的比較及其耦合性。文章先分別分析利率走廊與利率平滑的操作實(shí)踐以及作用機(jī)理，深入剖析利率走廊與利率平滑在實(shí)際運(yùn)用中其實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)的作用機(jī)制。而后，論述利率走廊與利率平滑的耦合性，指出利率走廊與利率平滑調(diào)控都是貨幣政策調(diào)控的一種方式：利率走廊是實(shí)現(xiàn)目標(biāo)利率的一種操作方式，利率平滑是變動(dòng)目標(biāo)利率時(shí)對(duì)目標(biāo)利率變動(dòng)所采取的操作方式。而從西方發(fā)達(dá)國(guó)家的實(shí)踐中也可看出利率走廊與利率平滑是可相互結(jié)合的一種貨幣政策操作范式；利率走廊與利

10、率平滑調(diào)控具有趨同的政策思維，它們都是充分運(yùn)用經(jīng)濟(jì)主體的理性，以及經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期以實(shí)現(xiàn)政策調(diào)控的目標(biāo)。 第三章，利率走廊與利率平滑調(diào)控對(duì)我國(guó)的適用性。在分析了利率走廊與利率平滑的耦合性之后，對(duì)利率走廊與利率平滑對(duì)我國(guó)的適用性進(jìn)行深入探究。文章首先介紹我國(guó)利率調(diào)控的實(shí)踐與適變，從過(guò)去的嚴(yán)格利率規(guī)制向利率雙軌制(既有市場(chǎng)化利率，又有行政管制利率)轉(zhuǎn)變，從一次大幅調(diào)整到采取多次小幅微調(diào)的平滑調(diào)整轉(zhuǎn)變，現(xiàn)階段我國(guó)利率具有的“走廊”、平滑

11、特征。而后分析利率走廊與利率平滑調(diào)控的依托條件：經(jīng)濟(jì)主體以利潤(rùn)最大化為目標(biāo)，利率傳導(dǎo)機(jī)制的舒暢，完善的基準(zhǔn)利率體系。然后，探析利率走廊與利率平滑與我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的契合性。指出利率走廊與利率平滑操作在當(dāng)今世界許多經(jīng)濟(jì)處于不同發(fā)展階段的國(guó)家所采用，利率走廊與利率平滑具有一定的普適性，它與我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境具有契合性。最后，分析我國(guó)實(shí)施利率走廊與利率平滑的闕如條件。利率走廊與利率平滑雖然與我國(guó)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境具有一定的契合性，但在我國(guó)實(shí)施利率走廊與利率

12、平滑尚有一定的距離。主要是我國(guó)的貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率功能不全，貨幣市場(chǎng)傳導(dǎo)機(jī)制尚不健全，央行的獨(dú)立性仍有待增強(qiáng)，我國(guó)的匯率制度不盡完善，利潤(rùn)最大化尚未成為銀行的追求目標(biāo)，阻礙了利率走廊與利率平滑在我國(guó)的實(shí)施。 第四章，我國(guó)利率調(diào)控的目標(biāo)模式設(shè)構(gòu)：“利率走廊+利率平滑”調(diào)控。在分析利率走廊與利率平滑與我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境相契合的基礎(chǔ)上，提出未來(lái)利率市場(chǎng)化條件下我國(guó)利率調(diào)控的模式——“利率走廊+利率平滑”調(diào)控?！袄首呃?利率平滑”調(diào)控主要包括

13、四部分：“利率走廊+利率平滑”調(diào)控規(guī)則的厘定，即央行是采取何種政策模型作為實(shí)施利率政策的基礎(chǔ)；“利率走廊+利率平滑”調(diào)控時(shí)機(jī)的選擇，央行應(yīng)在何時(shí)采取利率調(diào)控，以更好的實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)；“利率走廊+利率平滑”調(diào)控目標(biāo)利率的選擇，即央行應(yīng)選擇何種利率作為操作對(duì)象，以更好的實(shí)施“利率走廊+利率平滑”調(diào)控；“利率走廊+利率平滑”調(diào)控利率走廊區(qū)間的選擇，主要闡釋實(shí)施“利率走廊+利率平滑”調(diào)控，應(yīng)如何選擇適合我國(guó)國(guó)情的利率走廊區(qū)間。 第五章，我

14、國(guó)“利率走廊+利率平滑”調(diào)控的對(duì)策建議。文末就如何增強(qiáng)我國(guó)“利率走廊+利率平滑”調(diào)控操作效果提出相應(yīng)的政策建議。主要包括完善我國(guó)基準(zhǔn)利率，加快培育Shibor在我國(guó)貨幣市場(chǎng)的核心地位；完善金融生態(tài)環(huán)境，增強(qiáng)貨幣政策的傳導(dǎo)效率；完善我國(guó)的貨幣政策決策機(jī)制。 第六章，結(jié)論。通過(guò)本文的研究，筆者認(rèn)為“利率走廊+利率平滑”調(diào)控模式是我國(guó)未來(lái)利率調(diào)控模式的可行選擇。雖然當(dāng)前我國(guó)尚不完全具備實(shí)施“利率走廊+利率平滑”調(diào)控，但“利率走廊+利率

15、平滑”調(diào)控可作為我國(guó)利率調(diào)控模式的改革方向。 最后，本文所探討的“利率走廊+利率平滑”調(diào)控是貨幣政策操作一種新范式，這種調(diào)控方式只有在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行不是大幅偏離潛在水平的情況下才能起到較好的效果，而在經(jīng)濟(jì)已經(jīng)嚴(yán)重叛離軌道、宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)程中受到較大沖擊的情況下，“利率走廊十利率平滑”調(diào)控在扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)方面的作用就顯得很有限了。例如，由于受國(guó)際經(jīng)濟(jì)疲軟的影響，2008年12月26日中國(guó)人民銀行宣布降低一年期人民幣存貸款基準(zhǔn)利率各1. 0