國(guó)外資產(chǎn)與貨幣供給關(guān)系之實(shí)證分析基于韓國(guó)數(shù)據(jù)

1、2010年3月(總第111期)大眾商務(wù)PopularBusinessNo3，2010(Cumulatively，NO111)國(guó)外資產(chǎn)與貨幣供給關(guān)系之實(shí)證分析：基于韓國(guó)數(shù)據(jù)張世慶(浙江農(nóng)林大學(xué)，浙江杭州311300)【摘要】貨幣沖銷(xiāo)分為廣義沖銷(xiāo)和狹義沖銷(xiāo)兩種，廣義的貨幣沖銷(xiāo)是指實(shí)行固定匯率的中央銀行為了維持既定的匯率目標(biāo)，通過(guò)在公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)沖操作或回收再貸款，控制信貸規(guī)模以及提高準(zhǔn)備金率等綜合手段抵消因維持匯率目標(biāo)而導(dǎo)致的貨幣供給總量擴(kuò)

2、張。狹義的沖銷(xiāo)政策又稱(chēng)對(duì)沖操作，專(zhuān)指央行在公開(kāi)市場(chǎng)上發(fā)行票據(jù)以回收多投放的基礎(chǔ)貨幣。貨幣沖銷(xiāo)政策的實(shí)施方式和操作力度是影響一國(guó)貨幣政策調(diào)控的關(guān)鍵變量?！娟P(guān)鍵詞】貨幣供給，抵消系數(shù)，貨幣沖銷(xiāo)政策中圖分類(lèi)號(hào)：F8203文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1009—8283(2010)03—0041—011理論建?！暗窒禂?shù)”模型以資本流動(dòng)的存量均衡分析法和國(guó)際收支理論中的貨幣分析法為理論基礎(chǔ)建立了一個(gè)結(jié)構(gòu)模型，并推導(dǎo)出相應(yīng)的簡(jiǎn)式方程，估算簡(jiǎn)式方程中國(guó)內(nèi)

3、資產(chǎn)凈額的抵消系數(shù)，以此驗(yàn)證國(guó)際收支理論貨幣分析法的有效性。模型假設(shè)研究的對(duì)象是一個(gè)小型的開(kāi)放經(jīng)濟(jì)，資本賬戶(hù)是充分開(kāi)放的。下面是這個(gè)模型的推導(dǎo)過(guò)程：貨幣供給方程臚=NFANDA(1)這個(gè)式子是一個(gè)恒等式，表明貨幣供給量等于國(guó)外資產(chǎn)凈額和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)凈額之和。用一階差分表示AM’=ANFAANDA，這表示貨幣供給量變化由國(guó)外資產(chǎn)凈額變化和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)凈額變化共同決定。實(shí)際貨幣需求數(shù)為：∥=工(Y，W，Ro，尉，E)(2)實(shí)際貨幣需求函數(shù)表明貨幣需

4、求是國(guó)內(nèi)收入(1，)，財(cái)富(Ⅳ)，國(guó)內(nèi)利率(∥)，國(guó)外利率(彬)和風(fēng)險(xiǎn)變量(E)的函數(shù)。為簡(jiǎn)化模型的推導(dǎo)，本文對(duì)原函數(shù)作了簡(jiǎn)化處理，略去原函數(shù)中的財(cái)富存量(形)，若干金融存量和風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)貨幣需求的影響。貨幣均衡時(shí)，胛=M4(3)將(1)式和(2)式代人(3)式，得∥(1，，R4，∥)=NFANDA(4)以一階差分表示，即有AM4(1，，∥，∥)=ANFAANDA(5)ANFA=AM4(Y，R4，∥)一ANDA(6)為了計(jì)量分析，假設(shè)可表

5、示為以下回歸模型ANFA=aoalANDAa2△Ya3ARdr4尉占(7)其中占為隨機(jī)變量，a。為需要估算的抵消系。國(guó)外資產(chǎn)凈額變化還受?chē)?guó)外利率水平和國(guó)內(nèi)利率水平的影響，ANFA應(yīng)是∥的負(fù)函數(shù)和∥正函數(shù)。由于在樣本期內(nèi)，韓國(guó)雖然實(shí)施過(guò)金融抑制，但利率水平尤其是市場(chǎng)利率水平并非長(zhǎng)期不變。這樣，以國(guó)內(nèi)外利差取代國(guó)內(nèi)外利率兩個(gè)變量，即以△(∥一∥)取代∥和∥可得：△NFA=％al△NDAa2Al，Ol，A(R4一∥)艿(8)ANFA與△(∥一

6、∥)的關(guān)系也應(yīng)是負(fù)相關(guān)關(guān)系，如假設(shè)國(guó)內(nèi)利率水平不變或變化相對(duì)緩慢，國(guó)外利率水平的上升會(huì)使△(∥一∥)的相對(duì)水平下降，從而導(dǎo)致△M啊上升。若國(guó)外利率水平下降，國(guó)內(nèi)利率水平的上升會(huì)△(∥一∥)的相對(duì)水平上升。結(jié)果，對(duì)國(guó)外證券資產(chǎn)或國(guó)外貨幣的需求下降。從而導(dǎo)致ANFA下降。2實(shí)證過(guò)程由于隨機(jī)時(shí)間序列數(shù)據(jù)可能不平穩(wěn)，所以先對(duì)以上提到的各個(gè)數(shù)據(jù)進(jìn)行了平穩(wěn)性檢驗(yàn)。對(duì)數(shù)據(jù)的單位根檢驗(yàn)有多種方法，本文用到的方法是ADF檢驗(yàn)。本文在滯后階數(shù)的確定時(shí)用到了

7、AIC和SIC準(zhǔn)則，確定的階數(shù)是一階。本文用Eviews31計(jì)量軟件對(duì)(8)式進(jìn)行了最dx乘法的回歸分析。結(jié)果如下：△NFA=167334—07362△NFA00090△Y一02784A(R4一∥1(9)(22649)(一21184)(00498)(一00853)R2=02693F=17199樣本國(guó)抵消系數(shù)的符號(hào)是負(fù)的，與理論假設(shè)相符，而且變量的顯著性檢驗(yàn)也是通過(guò)的。更重要的是這表明1990—2007年期間韓國(guó)7362％的外匯儲(chǔ)備增加所

8、帶來(lái)的貨幣供給擴(kuò)張壓力被央行沖銷(xiāo)掉了，韓國(guó)沖銷(xiāo)操作總體是成功的。由于當(dāng)一國(guó)完全金融開(kāi)放時(shí)其沖銷(xiāo)系數(shù)是一l，完全封閉時(shí)其值是0。一07362也表明韓國(guó)的資本流動(dòng)狀況均介于完全的金融開(kāi)放和完全的金融封閉兩者之間。樣本國(guó)△y系數(shù)的符號(hào)與理論假設(shè)一致，但是變量的顯著性檢驗(yàn)不可以通過(guò)。此外，(∥一科)系數(shù)的符號(hào)與理論假設(shè)一致，但系數(shù)的t值過(guò)低，這表明這一解釋變量的點(diǎn)估計(jì)在統(tǒng)計(jì)上的顯著性不理想，△(R4一硝)對(duì)ANFA的影響明顯地弱于ANDA?！鱵

9、、A(R。一∥)系數(shù)不顯著表明韓國(guó)中央銀行貨幣政策的控制目標(biāo)或許只是控制貨幣供應(yīng)量，因此央行采取的各類(lèi)沖銷(xiāo)政策都是圍繞對(duì)沖外匯占款、外匯資產(chǎn)來(lái)開(kāi)展，其他變量不是央行實(shí)行沖銷(xiāo)政策主要考慮對(duì)象。從回歸模型的擬合優(yōu)度來(lái)看，樣本國(guó)的數(shù)值較小，可能是模型相對(duì)簡(jiǎn)單所致，一些因素如國(guó)際收支變量(主要是經(jīng)常帳戶(hù)與資本帳戶(hù)余額)等變量未包括在模型當(dāng)中。一國(guó)進(jìn)行沖銷(xiāo)操作越久，國(guó)外資產(chǎn)的最終累積效果越大。因此，長(zhǎng)期持續(xù)的沖銷(xiāo)操作并非解決一國(guó)國(guó)際收支失衡的最佳

10、政策，在長(zhǎng)期內(nèi)允許自動(dòng)調(diào)整機(jī)制發(fā)揮作用或許是一種更好的選擇。以國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的變動(dòng)對(duì)過(guò)去、目前及未來(lái)的國(guó)外資產(chǎn)變動(dòng)進(jìn)行回歸分析，將有助于了解韓國(guó)中央銀行對(duì)于沖銷(xiāo)操作所持的態(tài)度，結(jié)果為：△NFA。=147660—07241ANDA。一04687ANDA。。100641ANDAIl(10)(26541)(一21576)(一11546)(O1559)冠2=03563F=22140上式中，ANDA川與ANDA分別為滯后一期與領(lǐng)先一期的國(guó)外資產(chǎn)變動(dòng)。(

11、10)式顯示，滯后國(guó)外資產(chǎn)和領(lǐng)先國(guó)外資產(chǎn)變動(dòng)參數(shù)的t統(tǒng)計(jì)均不顯著，這說(shuō)明韓國(guó)國(guó)中央銀行在沖銷(xiāo)當(dāng)前國(guó)外資產(chǎn)變動(dòng)時(shí)并不考慮過(guò)去和將來(lái)的國(guó)外資產(chǎn)變動(dòng)情況。換言之，(10)式隱含韓國(guó)中央銀行試圖盡可能長(zhǎng)期地沖銷(xiāo)國(guó)外資產(chǎn)的變動(dòng)，從而控制貨幣供應(yīng)量的過(guò)快增長(zhǎng)。作者簡(jiǎn)介：張世慶(1985一)男，浙江臺(tái)州臨海人，浙江農(nóng)林大學(xué)，研究方向：食品科學(xué)與工程41萬(wàn)方數(shù)據(jù)2010年3月(總第111期)大眾商務(wù)PopularBusinessNo3，2010(Cum

12、ulatively，NO111)國(guó)外資產(chǎn)與貨幣供給關(guān)系之實(shí)證分析：基于韓國(guó)數(shù)據(jù)張世慶(浙江農(nóng)林大學(xué)，浙江杭州311300)【摘要】貨幣沖銷(xiāo)分為廣義沖銷(xiāo)和狹義沖銷(xiāo)兩種，廣義的貨幣沖銷(xiāo)是指實(shí)行固定匯率的中央銀行為了維持既定的匯率目標(biāo)，通過(guò)在公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)沖操作或回收再貸款，控制信貸規(guī)模以及提高準(zhǔn)備金率等綜合手段抵消因維持匯率目標(biāo)而導(dǎo)致的貨幣供給總量擴(kuò)張。狹義的沖銷(xiāo)政策又稱(chēng)對(duì)沖操作，專(zhuān)指央行在公開(kāi)市場(chǎng)上發(fā)行票據(jù)以回收多投放的基礎(chǔ)貨幣。貨幣沖銷(xiāo)

13、政策的實(shí)施方式和操作力度是影響一國(guó)貨幣政策調(diào)控的關(guān)鍵變量。【關(guān)鍵詞】貨幣供給，抵消系數(shù)，貨幣沖銷(xiāo)政策中圖分類(lèi)號(hào)：F8203文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1009—8283(2010)03—0041—011理論建模“抵消系數(shù)”模型以資本流動(dòng)的存量均衡分析法和國(guó)際收支理論中的貨幣分析法為理論基礎(chǔ)建立了一個(gè)結(jié)構(gòu)模型，并推導(dǎo)出相應(yīng)的簡(jiǎn)式方程，估算簡(jiǎn)式方程中國(guó)內(nèi)資產(chǎn)凈額的抵消系數(shù)，以此驗(yàn)證國(guó)際收支理論貨幣分析法的有效性。模型假設(shè)研究的對(duì)象是一個(gè)小型的開(kāi)

14、放經(jīng)濟(jì)，資本賬戶(hù)是充分開(kāi)放的。下面是這個(gè)模型的推導(dǎo)過(guò)程：貨幣供給方程臚=NFANDA(1)這個(gè)式子是一個(gè)恒等式，表明貨幣供給量等于國(guó)外資產(chǎn)凈額和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)凈額之和。用一階差分表示AM’=ANFAANDA，這表示貨幣供給量變化由國(guó)外資產(chǎn)凈額變化和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)凈額變化共同決定。實(shí)際貨幣需求數(shù)為：∥=工(Y，W，Ro，尉，E)(2)實(shí)際貨幣需求函數(shù)表明貨幣需求是國(guó)內(nèi)收入(1，)，財(cái)富(Ⅳ)，國(guó)內(nèi)利率(∥)，國(guó)外利率(彬)和風(fēng)險(xiǎn)變量(E)的函數(shù)。為簡(jiǎn)

15、化模型的推導(dǎo)，本文對(duì)原函數(shù)作了簡(jiǎn)化處理，略去原函數(shù)中的財(cái)富存量(形)，若干金融存量和風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)貨幣需求的影響。貨幣均衡時(shí)，胛=M4(3)將(1)式和(2)式代人(3)式，得∥(1，，R4，∥)=NFANDA(4)以一階差分表示，即有AM4(1，，∥，∥)=ANFAANDA(5)ANFA=AM4(Y，R4，∥)一ANDA(6)為了計(jì)量分析，假設(shè)可表示為以下回歸模型ANFA=aoalANDAa2△Ya3ARdr4尉占(7)其中占為隨機(jī)變量，

16、a。為需要估算的抵消系。國(guó)外資產(chǎn)凈額變化還受?chē)?guó)外利率水平和國(guó)內(nèi)利率水平的影響，ANFA應(yīng)是∥的負(fù)函數(shù)和∥正函數(shù)。由于在樣本期內(nèi)，韓國(guó)雖然實(shí)施過(guò)金融抑制，但利率水平尤其是市場(chǎng)利率水平并非長(zhǎng)期不變。這樣，以國(guó)內(nèi)外利差取代國(guó)內(nèi)外利率兩個(gè)變量，即以△(∥一∥)取代∥和∥可得：△NFA=％al△NDAa2Al，Ol，A(R4一∥)艿(8)ANFA與△(∥一∥)的關(guān)系也應(yīng)是負(fù)相關(guān)關(guān)系，如假設(shè)國(guó)內(nèi)利率水平不變或變化相對(duì)緩慢，國(guó)外利率水平的上升會(huì)使△(

17、∥一∥)的相對(duì)水平下降，從而導(dǎo)致△M啊上升。若國(guó)外利率水平下降，國(guó)內(nèi)利率水平的上升會(huì)△(∥一∥)的相對(duì)水平上升。結(jié)果，對(duì)國(guó)外證券資產(chǎn)或國(guó)外貨幣的需求下降。從而導(dǎo)致ANFA下降。2實(shí)證過(guò)程由于隨機(jī)時(shí)間序列數(shù)據(jù)可能不平穩(wěn)，所以先對(duì)以上提到的各個(gè)數(shù)據(jù)進(jìn)行了平穩(wěn)性檢驗(yàn)。對(duì)數(shù)據(jù)的單位根檢驗(yàn)有多種方法，本文用到的方法是ADF檢驗(yàn)。本文在滯后階數(shù)的確定時(shí)用到了AIC和SIC準(zhǔn)則，確定的階數(shù)是一階。本文用Eviews31計(jì)量軟件對(duì)(8)式進(jìn)行了最dx乘

18、法的回歸分析。結(jié)果如下：△NFA=167334—07362△NFA00090△Y一02784A(R4一∥1(9)(22649)(一21184)(00498)(一00853)R2=02693F=17199樣本國(guó)抵消系數(shù)的符號(hào)是負(fù)的，與理論假設(shè)相符，而且變量的顯著性檢驗(yàn)也是通過(guò)的。更重要的是這表明1990—2007年期間韓國(guó)7362％的外匯儲(chǔ)備增加所帶來(lái)的貨幣供給擴(kuò)張壓力被央行沖銷(xiāo)掉了，韓國(guó)沖銷(xiāo)操作總體是成功的。由于當(dāng)一國(guó)完全金融開(kāi)放時(shí)其沖

19、銷(xiāo)系數(shù)是一l，完全封閉時(shí)其值是0。一07362也表明韓國(guó)的資本流動(dòng)狀況均介于完全的金融開(kāi)放和完全的金融封閉兩者之間。樣本國(guó)△y系數(shù)的符號(hào)與理論假設(shè)一致，但是變量的顯著性檢驗(yàn)不可以通過(guò)。此外，(∥一科)系數(shù)的符號(hào)與理論假設(shè)一致，但系數(shù)的t值過(guò)低，這表明這一解釋變量的點(diǎn)估計(jì)在統(tǒng)計(jì)上的顯著性不理想，△(R4一硝)對(duì)ANFA的影響明顯地弱于ANDA?！鱵、A(R。一∥)系數(shù)不顯著表明韓國(guó)中央銀行貨幣政策的控制目標(biāo)或許只是控制貨幣供應(yīng)量，因此央行

20、采取的各類(lèi)沖銷(xiāo)政策都是圍繞對(duì)沖外匯占款、外匯資產(chǎn)來(lái)開(kāi)展，其他變量不是央行實(shí)行沖銷(xiāo)政策主要考慮對(duì)象。從回歸模型的擬合優(yōu)度來(lái)看，樣本國(guó)的數(shù)值較小，可能是模型相對(duì)簡(jiǎn)單所致，一些因素如國(guó)際收支變量(主要是經(jīng)常帳戶(hù)與資本帳戶(hù)余額)等變量未包括在模型當(dāng)中。一國(guó)進(jìn)行沖銷(xiāo)操作越久，國(guó)外資產(chǎn)的最終累積效果越大。因此，長(zhǎng)期持續(xù)的沖銷(xiāo)操作并非解決一國(guó)國(guó)際收支失衡的最佳政策，在長(zhǎng)期內(nèi)允許自動(dòng)調(diào)整機(jī)制發(fā)揮作用或許是一種更好的選擇。以國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的變動(dòng)對(duì)過(guò)去、目前及未

21、來(lái)的國(guó)外資產(chǎn)變動(dòng)進(jìn)行回歸分析，將有助于了解韓國(guó)中央銀行對(duì)于沖銷(xiāo)操作所持的態(tài)度，結(jié)果為：△NFA。=147660—07241ANDA。一04687ANDA。。100641ANDAIl(10)(26541)(一21576)(一11546)(O1559)冠2=03563F=22140上式中，ANDA川與ANDA分別為滯后一期與領(lǐng)先一期的國(guó)外資產(chǎn)變動(dòng)。(10)式顯示，滯后國(guó)外資產(chǎn)和領(lǐng)先國(guó)外資產(chǎn)變動(dòng)參數(shù)的t統(tǒng)計(jì)均不顯著，這說(shuō)明韓國(guó)國(guó)中央銀行在沖銷(xiāo)