幾張資產(chǎn)負(fù)債表的分析

1、大致可以得出以下結(jié)論（注：以下分析僅從央行與金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)觀測(cè)，結(jié)合企業(yè)和居民部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)配對(duì)分析會(huì)更準(zhǔn)確，但缺乏相關(guān)數(shù)據(jù)）：（1）、由于國(guó)外資產(chǎn)的縮減，總量上央行資產(chǎn)呈現(xiàn)收縮，為此央行只能通過(guò)增加對(duì)其他存款性機(jī)構(gòu)債權(quán)的方式擴(kuò)張資產(chǎn)來(lái)對(duì)沖，這一趨勢(shì)仍將持續(xù)。由此體現(xiàn)在實(shí)體的變化是：人民幣負(fù)債增加，美元（外幣）負(fù)債減少。見(jiàn)圖表1.（2）、由于價(jià)（息差）的收縮，從盈利動(dòng)機(jī)上講金融機(jī)構(gòu)仍在盡力維持資產(chǎn)負(fù)債表在量上的擴(kuò)張，但由于整個(gè)實(shí)

2、體信用（企業(yè)部門(mén)與居民部門(mén)）的收縮趨勢(shì)，金融機(jī)構(gòu)職能通過(guò)在其他方面來(lái)對(duì)沖，10年底至13年上半年同業(yè)資產(chǎn)大幅增加，這一塊被整頓整理后，類(lèi)似于信托理財(cái)渠道類(lèi)的非標(biāo)準(zhǔn)化金融資產(chǎn)投放成為主要方向（體現(xiàn)為對(duì)其他金融機(jī)構(gòu)債權(quán)），增速高居不下，規(guī)模超過(guò)16萬(wàn)億。這一塊高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的邊際配置變化，成為對(duì)股市、信用債以及其他另類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格重要的流動(dòng)性因素（可以看得見(jiàn)的大類(lèi)資產(chǎn)輪動(dòng)）。見(jiàn)圖表2和圖表3.（3）、同時(shí)，實(shí)體信用的持續(xù)收縮（信用派生能力的下降），

3、導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)定性負(fù)債來(lái)源下降，這會(huì)壓縮金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好（或者是放大金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)敞口）。央行的寬松（包括各類(lèi)定向）成為金融機(jī)構(gòu)對(duì)沖負(fù)債端壓力的重要因素，但同時(shí)使得資產(chǎn)負(fù)債表的短期波動(dòng)加大。見(jiàn)圖表4.（4）、在一定程度上，清理股市場(chǎng)外配資或是廣義上股市的去杠桿，實(shí)際上可以理解為金融機(jī)構(gòu)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)敞口的控制（其他存款性公司對(duì)金融公司債權(quán)資產(chǎn)的規(guī)范）。在實(shí)體信用繼續(xù)收縮與負(fù)債端波動(dòng)性繼續(xù)加大的背景下，金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)擴(kuò)張可能會(huì)受到進(jìn)一

4、步的約束（商業(yè)銀行以量補(bǔ)價(jià)的策略），尤其類(lèi)高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)擴(kuò)張可能顯著放緩。（5）、由此可以得出結(jié)論:一方面由于金融機(jī)構(gòu)對(duì)于不甘心于資產(chǎn)負(fù)債表收縮，增量上仍會(huì)有沖動(dòng)且風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投放的存量規(guī)模較大，這從交易與資金面上決定了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的估值不會(huì)顯著下行。但同時(shí)，除非央行能夠擴(kuò)張自身資產(chǎn)負(fù)債表（這意味著央行對(duì)其他存款性債權(quán)的進(jìn)一步大幅度擴(kuò)張），從而提升商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好和資產(chǎn)擴(kuò)張能力，否則其他存款性公司對(duì)金融公司債權(quán)資產(chǎn)擴(kuò)張可能會(huì)適度放緩，從而使得在高

5、風(fēng)險(xiǎn)大類(lèi)資產(chǎn)配置上呈現(xiàn)邊際增量資金下降的存量格局——即所謂的蹺蹺板與估值平衡特征會(huì)增強(qiáng)。圖表圖表1：央行貨幣當(dāng)局的資產(chǎn)負(fù)債表變化：央行貨幣當(dāng)局的資產(chǎn)負(fù)債表變化——總資產(chǎn)、國(guó)外資產(chǎn)與金融機(jī)構(gòu)債權(quán)資產(chǎn)：同總資產(chǎn)、國(guó)外資產(chǎn)與金融機(jī)構(gòu)債權(quán)資產(chǎn)：同比數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊其他存款性公司:對(duì)其他存款性公司債權(quán):同比其他存款性公司:對(duì)其他金融機(jī)構(gòu)債權(quán):同比001201120212031204120512061207120812091210121112

6、121213121412001240402020002020404060608080%%%%圖表圖表4：金融機(jī)構(gòu)部門(mén)負(fù)債的變化：金融機(jī)構(gòu)部門(mén)負(fù)債的變化——對(duì)實(shí)體部門(mén)（非金融機(jī)構(gòu)與住戶(hù)）負(fù)債以及對(duì)中央對(duì)實(shí)體部門(mén)（非金融機(jī)構(gòu)與住戶(hù)）負(fù)債以及對(duì)中央銀行負(fù)債：同比銀行負(fù)債：同比數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind資訊其他存款性公司:對(duì)非金融機(jī)構(gòu)及住戶(hù)負(fù)債:同比(右軸)其他存款性公司:對(duì)中央銀行負(fù)債:同比001201120212031204120512061207