2014-05-31___政策底之上_結構第一

1、XXXX基金基金宏觀策略報告內部報告本報告不涉及任何內幕信息1嚴禁外傳分析日期分析日期20140531投決會報告：政策底之上，結構第一投決會報告：政策底之上，結構第一研究員研究員寇文紅寇文紅報告結論報告結論：基本延續(xù)5月初投決會報告、5月22日報告《對月初以來策略觀點的反思，當前對市場的看法》中的觀點，并且目前思路更為清楚。看一個月。無論從風險角度，還是從管理層意圖來看，上證綜指都不會有效跌破2000點。大盤指數大概率會在目前的平臺上企

2、穩(wěn)，窄幅震蕩，甚至可能出現510%的小幅反彈。結構比倉位重要。建議保持80%倉位，優(yōu)化結構。零、零、5月策略觀點與月中的矯正月策略觀點與月中的矯正在5月8日的投決會報告中，我的分析邏輯和結論可以表示如下圖。我們當時認為，在國務院、央行、銀監(jiān)會的政策（下圖）下，年初擔憂三大風險在短期內都難以暴露，市場情緒有望得到改善，大盤有望企穩(wěn)在2000點以上。建議保持8090%的倉位，做結構，推薦買入蘋果產業(yè)鏈、染料。?￠?￠?￠?￠?￡?￠5?￡2

3、000￡?8090%￠圖15月8日投決會報告中的策略邏輯和結論5月16日下午，央行下發(fā)了“銀發(fā)[2014]127號”《通知》，對金融機構同業(yè)業(yè)務進行規(guī)范。我在5月17日的報告中認為：這對房地產股、銀行股是短期利空；對經濟增速是短期利空，長期利好；后續(xù)國務院要穩(wěn)增長，需要出臺更大力度的政策；對股市整體是短期利空。為了規(guī)避短期的風險，在5月19日（周一）晨會上建議賣掉銀行、地產，把倉位盡量壓低。5月22日，我們認為“銀發(fā)[2014]127號

4、”《通知》的利空已經被“消化”（很大程度上是被中央匯金那只“閑不住的手”化解的）。在當天的報告《對月初以來策略觀點的反思，當前對市場的看法》中，我提出應該回到5月初投決會報告的邏輯，認為大盤將企穩(wěn)在2000點以上，保持70%的倉位，繼續(xù)側重成長股。下面通過梳理近期出臺的宏觀數據和政策，對之前的邏輯進行進一步的闡述。一、當前國務院和央行的政策意圖與政策組合一、當前國務院和央行的政策意圖與政策組合李總理、周行長像“哆啦A夢”一樣，有很多的“

5、政策儲備”（李總理5月28日會見世界經濟論壇主席施瓦布時語），隨時可以掏出來。但并不是瞎掏，而是有一組明確的目標，根據目標設計一套政策組合，一件件地往外掏。我們把央行最近的《貨幣政策執(zhí)行報告》、3月底以來的國務院常務會議、李克強周小川的講話、國辦發(fā)〔2014〕17號、4月22日定向降準、國發(fā)〔2014〕17號、發(fā)改辦財金[2014]1047號、銀發(fā)[2014]127號、銀監(jiān)辦發(fā)[2014]140號、國發(fā)〔2014〕18號、財庫[2014

6、]57號、對國開行再貸款、傳說中的《人民銀行內部評級管理辦法》串起來，政策目標和政策工具就一目了然了（下表）。目標目標政策工具政策工具具體做法具體做法配套政策配套政策文件文件國務院有關部門轉變政府職能地方政府全面清理審批事項，研究探索負面清單管理模式3月26日遼寧座談會李克強5月1日《求是》文章提高經濟長期發(fā)展效率改革簡政放權放寬企業(yè)市場準入，改進監(jiān)管4月23日國務院常務會議穩(wěn)定經濟財政政策微刺激加快重點投資項目建設及時撥付預算資金財政

7、部《關于進一步加強財政支出預算執(zhí)行管理的3月26日遼寧座談會5月28日財預〔2014〕85號XXXX基金基金宏觀策略報告內部報告本報告不涉及任何內幕信息3嚴禁外傳（尤其政府和國企主導的投資）、消費、進出口都有很大的黏性，在短期內很難快速下跌。4月2日的投決會報告對此做過分析?！?】政府絕對不會允許經濟下滑太快，在必要時一定會念“穩(wěn)”字決和“拖”字決，祭出穩(wěn)增長政策，以穩(wěn)為主，穩(wěn)中求進。落實到股市上，經濟增速和企業(yè)業(yè)績下滑已經有三四年，是

8、導致三四年來股市長期低迷的主要因素。但是在考慮短期市場時，應該降低賦予該因素的權重。（一）穩(wěn)增長政策動態(tài)加碼（一）穩(wěn)增長政策動態(tài)加碼李克強在5月1日求是文章中明確宣布要延續(xù)2013年年中穩(wěn)增長的做法，穩(wěn)增長政策則從4月就開始不斷加碼。重點是3月26日在遼寧的座談會中講的“加快重點投資項目建設，及時撥付預算資金；大力發(fā)展現代農業(yè)；創(chuàng)新政策性投融資機制，支持保障房建設特別是棚戶區(qū)改造；加快中西部鐵路、公路、水利等基礎設施建設；放寬市場準入，

9、鼓勵新興業(yè)態(tài)發(fā)展，補上服務業(yè)這個“短板”。兩個月來，上述重點都有相應的政策出臺（見上表，不再一一列舉）。（二）穩(wěn)增長的資金來源（二）穩(wěn)增長的資金來源目前看來，穩(wěn)增長的資金來源主要有：【1】市政債市政債。5月21日，財政部發(fā)布《2014年地方政府債券自發(fā)自還試點辦法》（財庫[2014]57號），宣布在上海等10省市試行地方政府債券自發(fā)自還試點。5月22日披露在2014年4000億元地方債發(fā)行規(guī)模內，上海等10個地區(qū)試點自發(fā)自還債券總規(guī)模為

10、1092億元。相對于地方融資平臺通過非標融資來說，市政債個很大的進步。優(yōu)點是：由市場決定資金流向，提高效率；使地方政府債務風險公開可控；倒逼政府公開財政信息，發(fā)布資產負債表，量入為出；債沒人要就別花錢，還不上錢就破產，促進政府轉型；開源，為破解土地財政創(chuàng)造條件；把銀行摘出，降低金融風險；壓低實體企業(yè)面臨的長端利率，降低融資成本；促進經濟轉型。【2】“棚戶棚戶”債。債。5月16日，國家發(fā)改委發(fā)布《關于創(chuàng)新企業(yè)債券融資方式扎實推進棚戶區(qū)改造

11、建設有關問題的通知》（發(fā)改辦財金[2014]1047號），給棚戶區(qū)改造開辟了一個資金來源。【3】民間資本民間資本。對投融資機制進行改革，吸引民間資本進入，但這方面進展緩慢?！?】定向再貸款定向再貸款。例如4月發(fā)放給國開行的3000億“棚改”再貸款。具體見下文?！?】企業(yè)債企業(yè)債：5月16日“銀發(fā)[2014]127號”《通知》規(guī)范同業(yè)業(yè)務，堵住資金通過影子銀行流向地方融資平臺、房地產、兩高一剩行業(yè)的渠道。同時開辟正門，鼓勵企業(yè)在債券市場發(fā)

12、債融資。【6】鐵路債鐵路債。【7】專項金融債。專項金融債。5月31日國務院常務會議要求擴大專項金融債的規(guī)模。（三）經濟出現企穩(wěn)跡象，期待更多證據（三）經濟出現企穩(wěn)跡象，期待更多證據通常財政刺激見效較快，貨幣政策則有36個月的時滯。目前經濟企穩(wěn)的跡象有：5月22日匯豐發(fā)布的5月PMI初值49.7，顯著高于4月的48.1，其中原材料價格和產成品價格指數大幅反彈，預示5月PPIRM、PPI環(huán)比有望改善。5月120日國調中心發(fā)電量累計同比4.4

13、%，高于3月的3.6%；據此預計5月工業(yè)增加值同比會比4月的8.7%略高一些，可能到9.0%。隨著穩(wěn)增長政策不斷發(fā)力，6月有望與5月持平或略升。這樣，二季度GDP有非常大的可能維持在7.4%，即經濟企穩(wěn)——而目前市場是一致預期二、三季度GDP持續(xù)下滑的。不過還需要更多的數據印證經濟企穩(wěn)的判斷。沒有必要去懷疑GDP中的水分，原因有三：【1】中國經濟向來是“宏觀看好，微觀看差”的，用微觀數據去推斷宏觀數據往往會產生偏差。出現這種情況的原因，